Dlaczego nikt nie słuchał?

Panie prezesie, w tej chwili o wycenie spółek nie decydują ich rezultaty, tylko decyzja inwestycyjna zarządzających największymi funduszami emerytalnymi. Jakie Pan widzi środki zaradcze, aby tego uniknąć?

Tylko i wyłącznie konkurencja między tymi podmiotami może zminimalizować ryzyko powstania tego typu zagrożeń. Nie da się tego osiągnąć, jeśli akceptowane będzie dążenie do dalszej konsolidacji i zwiększenia oligopolizacji. Można to osiągnąć jedynie poprzez zdecydowane zmniejszenie koncentracji na tym rynku.

Skoro mówimy o konkurencji, to trzeba dać funduszom szansę, aby mogły one między sobą rywalizować. Tymczasem już sama konstrukcja średniej ważonej stopy zwrotu wymusza podążanie za największymi, bo one mają największy wpływ na jej wysokość.

Podkreślaliśmy to już wielokrotnie - nie może być tak, że podmiot oceniany ma być przez samego siebie. Fundusz oceniany powinien być wyłączony ze średniej ważonej stopy zwrotu konkurentów.

Dlaczego, skoro Urząd uznaje benchmark w obecnym kształcie, bez wyłączenia danego funduszu ze średniej ważonej stopy zwrotu, za niedobry, nadal jest on zapisany w ustawie?

Przedstawialiśmy propozycje, które były opiniowane przez Komitet Doradczy...

Ale jak to się stało, że nikt nie słuchał Waszego głosu, głosu fachowców? Że te raporty nie miały żadnego efektu?

Efekt naszych, jak i Komitetu Doradczego prac był widoczny, a w najbliższej przyszłości odbędzie się dyskusja na temat systemu emerytalnego, z tą różnicą, iż Urzędu wtedy nie będzie.

Powiedział Pan kiedyś, że UNFE przesyła dziesiątki zawiadomień do KPWiG z informacjami o Waszych podejrzeniach, że niektóre inwestycje OFE zostały dokonane nierzetelnie. I co? I nic się nie dzieje. Może więc jesteście po prostu przewrażliwieni?

Przekazujemy informacje do KPWiG i ona odpowiada za funkcjonowanie rynku giełdowego.

I jakie są efekty? Poza tym, iż klienci OFE nadal żyją w przekonaniu, że fundusze nierzetelnie inwestują ich pieniądze?

Musi pan w tej kwestii spytać KPWiG.

Urząd Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi został utworzony w 1998 r. Teraz został wchłonięty przez Komisję Nadzoru Ubezpieczeń i Funduszy Emerytalnych, nowy - wspólny dla rynku funduszy emerytalnych i ubezpieczeniowego - nadzór. Jak Pan ocenia te cztery lata działalności UNFE?

Myślę, że najlepszą oceną są opinie Komitetu Doradczego UNFE, który już pięciokrotnie, jednogłośnie oceniał pozytywnie działalność Urzędu. NIK dobrze oceniła działalność Urzędu w aspekcie zarówno finansowym, jak i merytorycznym. Także Komisja Unii Europejskiej chwaliła Urząd za fachowość, a w negocjacjach z UE uznano II filar za element finansów publicznych. Dobre wyniki daje nasza działalność międzynarodowa. Z jednej strony, udało się nam bardzo szybko osiągnąć znaczącą pozycję w AIOS (Międzynarodowej Organizacji Urzędów Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi), gdzie zostałem wybrany pierwszym wiceprezydentem. Z drugiej zaś, po pierwszym okresie, gdy uzyskiwaliśmy pomoc międzynarodową, teraz my pomagamy nowo tworzonym instytucjom nadzoru w Europie Centralnej.

Należy też pamiętać, że Urząd został stworzony od zera i udało nam się sprawnie przeprowadzić proces licencyjny, zarejestrować całą armię akwizytorów w jednomiesięcznym terminie i wprowadzić wszelkie procedury, zarówno w nadzorze nad OFE i PTE, jak i procedury rejestracyjne PPE.

Patrząc teraz na te lata, które upłynęły od początku uruchomienia reformy emerytalnej i utworzenia funduszy emerytalnych, wydaje się jednak, że wszystko wyszło nie tak, jak miało być. Chociażby sprawa wysokości przyszłych emerytur, które - jak się zanosi - będą niższe niż obecnie.

Jeżeli chodzi o naszą działalność informacyjno-analityczną, przedstawiliśmy raport pt. "Bezpieczeństwo dzięki zapobiegliwości", dotyczący problemów trapiących III filar. .

Wykazaliśmy w nim konieczność uzyskiwania przez OFE wyższych stóp zwrotu, jak również dodatkowego ubezpieczenia się w ramach III filaru, bo stopy zastąpienia będą na tyle niskie, iż dodatkowe ubezpieczenie będzie potrzebne.

No tak, ale na razie efektów tych raportów nie widać. Ani OFE nie mają wyższej stopy zwrotu, wprost przeciwnie, ona nawet spada, ani też III filar się nie rozwija w takim tempie, aby dodatkowe ubezpieczenia objęły większość pracujących.

Naszą rolą, w ramach obowiązków ustawowych, było przedstawienie zagrożeń i propozycji, w tym także koniecznych modyfikacji, które muszą być dokonane zarówno w II, jak i III filarze. I wydaje się, że tę rolę wypełniliśmy. Są też na ten temat informacje i stanowiska Komitetu Doradczego. Teraz rolą zarówno opinii publicznej, jak i nowej ekipy rządzącej jest rozważenie tych propozycji.

Panie prezesie, nadzorca, który jest w stanie jedynie obudzić głos opinii publicznej, to słaby nadzorca.

Ale jak to się stało, że nikt nie słuchał Waszego głosu, głosu fachowców, którzy z tego typu zagadnieniami stykają się na co dzień? Że te raporty nie miały żadnego efektu?

Efekt zarówno naszych, jak i Komitetu Doradczego prac był widoczny, a w najbliższej przyszłości odbędzie się dyskusja na temat systemu emerytalnego, z tą różnicą, iż Urzędu już wtedy nie będzie.

Drugim problemem, związanym z nowym systemem emerytalnym i OFE, jest sprawa możliwej bańki inwestycyjnej na GPW. Już w tej chwili giełda żyje w rytm napływu pieniędzy z ZUS-u do funduszy emerytalnych. Stwarza to poważne niebezpieczeństwo dla wysokości naszych przyszłych emerytur.

Wszystkie te postulaty, które przedstawiliśmy, były silnie prorynkowe, a miały służyć interesowi członków OFE, interesowi kraju oraz, oczywiście, interesowi rynku kapitałowego. Widzimy konieczność dynamicznego rozwoju infrastruktury tego rynku, gdyż ta reforma jest w dwóch trzecich oparta na aktywach kapitałowych, a więc wymusza dodatkowo około 80-proc., a nawet może 100-proc. sekurytyzację gospodarki w relacji do PKB.

Zwracaliśmy uwagę, iż obecnie znacznym obciążeniem jest duży stopień koncentracji na rynku funduszy emerytalnych. Wpływa ona negatywnie już nie tylko na interes członków OFE wskutek zmniejszonej konkurencji miedzy OFE, ale odbija się również na całym rynku kapitałowym.

Ale już teraz giełda w coraz większej mierze zależy od działalności funduszy emerytalnych...

Chciałbym dokończyć. Jednym z założeń efektywności rynków kapitałowych jest to, że na wycenę aktywów powinny wpływać informacje, a nie działalność poszczególnych podmiotów. Należy pamiętać, że jeśli rynek kapitałowy przestaje być efektywnym miejscem wyceny aktywów, zaburza to działalność podmiotów korzystających z tego rynku i jest to bardzo niebezpieczne dla całej gospodarki. Powoduje, iż inwestycje mogą być nieprawidłowo dokonywane. Poza tym, nawet wtedy, gdy inwestycje OFE realizowane będą w najlepszej wierze, może się okazać, iż wycena aktywów będzie zależała od percepcji zarządzającego funduszem. Dlatego też uważam wysoką koncentrację i dążenie do oligopolizacji rynku za zagrożenie dla całego rynku kapitałowego.

Poza tym, decyzje OFE powinny być podejmowane niezależnie. W PARKIECIE pisaliście państwo o tym, iż w Izbie Gospodarczej Towarzystw Emerytalnych pojawiła się propozycja, aby się wymieniać materiałami analitycznymi. To jakieś kompletne nieporozumienie. Decyzje OFE powinny być dokonywane niezależnie, na podstawie własnych analiz. Część tych podmiotów bowiem może wychodzić z danej inwestycji, część wchodzić, bo każdy z nich powinien mieć własny ogląd całej sytuacji.

Panie prezesie, ale już widać, iż o wycenie spółek nie decydują ich rezultaty, tylko decyzja inwestycyjna zarządzających największymi funduszami emerytalnymi.

Jakie Pan widzi środki zaradcze, aby tego uniknąć?

Tylko i wyłącznie konkurencja między podmiotami może zminimalizować ryzyko powstania takich zagrożeń. Nie da się tego osiągnąć, jeśli akceptowane będzie dążenie do dalszej konsolidacji i zwiększenia oligopolizacji tego rynku. Można to osiągnąć jedynie poprzez zdecydowane zmniejszenie koncentracji na tym rynku

Ale skoro mówimy o konkurencji, to trzeba dać funduszom szansę na to, aby mogły one między sobą rywalizować. Tymczasem już sama konstrukcja średniej ważonej stopy zwrotu wymusza podążanie za największymi, bo one mają największy wpływ na jej wysokość.

Podkreślaliśmy to już wielokrotnie - nie może być tak, że podmiot oceniany ma być przez samego siebie. Fundusz oceniany powinien być wyłączony ze średniej ważonej stopy zwrotu konkurentów.

Ale nawet przy wyłączeniu danego funduszu z wyliczanej dla niego średniej ważonej stopy zwrotu, istnieje ryzyko, że mniejsze OFE będą podążały za największym - skoro on decyduje o wycenie aktywów, inwestycja w inne instrumenty mogłaby powodować, iż jej wyniki będą gorsze niż byłyby, gdyby inwestować w to, co kupują najwięksi. Może ta średnia ważona stopa zwrotu jest pomyłką i należy się zastanowić nad innym benchmarkiem lub w ogóle go zlikwidować?

Należy pamiętać, iż w obecnym systemie całe ryzyko jest przerzucone na członków OFE. Niezastosowanie żadnego benchmarku jest w pełni zasadne w przypadku rozwiązań nieobowiązkowych. Jednak obowiązkowym ubezpieczeniom groziłoby, że spora część populacji, która nietrafnie wybrała fundusz, miałaby bardzo niskie emerytury. Obecny benchmark jest pewnym konkurencyjnym zabezpieczeniem, dającym gwarancję, iż odchylenie od średnich wyników nie przekroczy bardzo liberalnych ram wyznaczonych przez ustawę. A warto pamiętać, iż rentowność ma zasadniczy wpływ na wysokość emerytur - jeden punkt procentowy rentowności mniej oznacza mniejsze o 20% świadczenie.

Gdyby wprowadzono benchmark np. związany z instrumentami dłużnymi, byłby on znacznie gorszy i kompletnie niekonkurencyjny. Zarządzającym wystarczyłoby bowiem inwestować w benchmark, gdyż jak rozumiem, nikt nie proponuje, by on wyznaczał minimalną stopę zwrotu. Nad czymś takim można by się oczywiście zastanowić, ale wątpię, czy PTE chciałby takiego rozwiązania.

Ale nie rozumiem dlaczego, skoro Urząd uznaje benchmak w obecnym kształcie, bez wyłączenia danego funduszu ze średniej ważonej stopy zwrotu, za wadliwy, nadal jest on w ustawie?

Przedstawialiśmy propozycje, które były opiniowane przez Komitet Doradczy...

W Komitecie Doradczym byli też posłowie, mający inicjatywę ustawodawczą. Dlaczego w ten sposób nie dało się tego zmienić?

Nie. Nie taka jest rola Komitetu. On przedstawiał swoje propozycje rządowi i to rząd jest właściwy, by wnosić takie projekty do Sejmu.

Panie prezesie, wróćmy do bańki spekulacyjnej. Obecnie wybór instrumentów, w które mogą inwestować OFE, jest niewielki. Praktycznie mają one do wyboru albo obligacje skarbowe, albo akcje, albo depozyty bankowe. A jest jeden segment rynku kapitałowego, który dość dynamicznie się rozwija, a który w inwestycjach OFE jest pomijany, m.in. wskutek stanowiska UNFE. Dlaczego fundusze emerytalne w większości przypadków nie mogą inwestować w papiery komercyjne?

To, co może być bardzo niepokojące, to to, że z treści pytania, w którym powraca określenie "bańka spekulacyjna", przebija przekonanie co do braku nawet słabej efektywności rynku kapitałowego w Polsce. Urząd zawsze był jak najbardziej za tym, aby inwestowano w wysoko dochodowe instrumenty dłużne. Byliśmy jedynie zwolennikami tego, aby były to inwestycje w instrumenty posiadające rating.

Ale obecnie ich nie mają.

Każdy instrument może mieć rating. My jedynie chcieliśmy, aby te papiery były oceniane przez niezależne instytucje, które prześwietlają przedsiębiorstwa, menedżment, działalność firmy i wyceniają ryzyko inwestycji

To z jednej strony uczy menedżment, co należy robić, aby firma była lepiej oceniana, dzięki czemu będzie mogła zaciągać dług po niższej cenie, a z drugiej - daje sygnał inwestorom, jaka powinna być rentowność przy tego typu inwestycjach.

Ale banki, które są też instytucjami zaufania publicznego, inwestują w papiery komercyjne i właśnie ten rynek dzięki bankom się rozwija. Rozwijałby się szybciej, gdyby mogły na nim inwestować fundusze emerytalne.

Należy pamiętać o jednej rzeczy. W przypadku banków, jeśli inwestycja jest nietrafiona, koszt chybionego zaangażowania ponosi właściciel. W przypadku OFE nie ma żadnej gwarancji - całe ryzyko spoczywa na członkach. Z tego też powodu jesteśmy przeciwko inwestycjom w instrumenty pochodne, które są nieprzejrzyste, trudne do wyceny, a działanie pojedynczych dilerów doprowadziło instytucje finansowe do miliardowych strat. W przypadku operacji PTE ewentualne straty przerzucone były na barki przyszłych emerytów.

Skoro są problemy z inwestycjami OFE w kraju, dlaczego by ich nie wypuścić za granicę?

Wydaje się, że jest to nieracjonalne z punktu widzenia członków, rynku kapitałowego i gospodarki. Obecność OFE daje szanse na rozwój rynku kapitałowego. Poza tym, warto pamiętać, iż polska gospodarka, która z jednej strony goni Unię Europejską jeśli idzie o efektywność pracy, a z drugiej chce zaabsorbować duże i wzrastające bezrobocie, wymaga dużych inwestycji. Za kapitał musimy płacić większą premię w porównaniu z rynkami rozwiniętymi. Ta premia za ostatnie 9 lat na instrumentach bezpiecznych liczonych w markach niemieckich wynosiła 2,5 pkt. procentowego. Oznacza to, że rentowność inwestycji krajowych musi być wyższa w porównaniu z krajami rozwiniętymi. A - że znowu przypomnę - wyższa o 1 pkt proc. rentowność funduszu oznacza o 20% wyższe świadczenie emerytalne.

Należy też pamiętać, że dla członków OFE nie bez znaczenia jest to, jakie składki będą płacili. Jeśli gospodarka będzie się rozwijała i płace będą wyższe, wielkość ich składek będzie rosła.

Wracając do rzeczy, które wydają się niepokojące. Sam Pan powiedział, że UNFE przesyła dziesiątki zawiadomień do KPWiG z informacjami o Waszych podejrzeniach, że niektóre inwestycje OFE zostały dokonane nierzetelnie. I co? I nic się nie dzieje. Może więc jesteście po prostu przewrażliwieni?

Przekazujemy informacje do KPWiG i ona odpowiada za funkcjonowanie rynku giełdowego.

I jakie są efekty? Poza tym, iż klienci OFE nadal żyją w przekonaniu, że fundusze nierzetelnie inwestują ich pieniądze?

Musi pan w tej kwestii spytać KPWiG.

Panie prezesie, nie do końca rozumiem stanowisko Urzędu wobec konsolidacji. Jest sporo funduszy, które nie mają dostatecznej liczby klientów i nie zanosi się na to, aby uzyskały zysk. Może więc jakaś ograniczona konsolidacja pozwoliłaby na większą konkurencję na rynku?

Po pierwsze rynek PTE jest bardzo zyskowny dla akcjonariuszy towarzystw, a Urząd nigdy nie był przeciwko organicznemu zwiększeniu udziału w rynku przez konkurujące na nim podmioty.

Co się tyczy struktury rynku, to teraz są cztery megafundusze. Czy pan myśli, że konkurencja się zwiększy, jeśli będzie ich pięć czy sześć, skoro teraz cztery megafundusze nie konkurują ze sobą?

A jeśli ich będzie osiem?

Proszę pamiętać, iż zachowanie konkurencyjności rynku wymaga, aby było co najmniej 10 podmiotów z równym udziałem w rynku.

Ale obecnie tak nie jest.

Nie jest. W sytuacji, gdy jest duża koncentracja rynku i bardzo wysokie bariery wejścia, nie należy zmniejszać liczby konkurujących ze sobą podmiotów.

Dziękuję za rozmowę.