Miesiąc na rynku funduszy

Wartość aktywów netto zgromadzonych w funduszach emerytalnych w końcu sierpnia wyniosła 42,1 mld PLN, co oznacza wzrost o +6,7% (+2,6 mld PLN) wobec stanu na koniec poprzedniego miesiąca. Najszybciej rosły środki zarządzane przez OFE ING NNP (+7,6%) oraz OFE Polsat (+7,5%), czyli liderów sierpniowych wzrostów, najwolniej zaś (+2,2%) w przypadku OFE Kredyt Banku. Należy przy tym pamiętać, że sierpniowa wartość aktywów jest zaniżona o rozliczone ujemne transfery członków OFE, których wartość szacujemy na 235 mln PLN.

W ostatnim miesiącu, do poziomu 51,12% wzrósł udział dwóch największych podmiotów na rynku funduszy emerytalnych, czyli CU oraz ING NNP, które łącznie zarządzają aktywami netto o wartości przekraczającej 21,5 mld PLN. To największa koncentracja aktywów w ramach dwóch podmiotów od listopada 2000 i druga co wielkości w historii. Warto przy tym podkreślić, że rosnący udział obu funduszy ma już dziś charakter wyraźnego trendu, nieznacznie zaburzanego lokalnymi odchyleniami.

Po bardzo wysokim lipcowym transferze środków do OFE, w sierpniu ZUS przekazał do funduszy zaledwie 439 mln PLN. Z punktu widzenia wpływających na konta środków, w pierwszych dniach sierpnia zaksięgowane zostały na nich jednostki nabyte z wpłat przesłanych 30 lipca, w wysokości 509 mln PLN.

Do tego, jak wspomnieliśmy wcześniej, w końcu sierpnia zostały rozliczone ujemne transfery z funduszy, związane z trzecią tegoroczna sesja transferową. Których wartość szacujemy na 235 mln PLN. Jeżeli dołożymy do tego wysokość środków pobrana przez PTE z tytułu opłaty od składki to okaże się, że w sierpniu na konta członków OFE trafiło około 656 mln PLN. To o 25% mniej niż przed miesiącem.

Łącznie, w tym roku, konta członków funduszy zostały zasilone kwotą przekraczająca już 6 mld PLN. Za rekordową można natomiast uznać wartość zysku wypracowaną w sierpniu przez zarządzających. Szacujemy, że z tego tytułu aktywa netto w sierpniu wzrosły o prawie 2 mld PLN. Jeżeli odniesiemy ów wynik do średniej wartości aktywów netto z miesiąca to okaże się, że tak rozumiana stopa zwrotu z aktywów przekroczyła +4,8%, co jest czwartym wynikiem w historii OFE (ostatnio więcej udało się zarobić w styczniu 2003 roku).

Tak dobry wynik nie byłby możliwy do osiągnięcia bez zmiany struktury aktywów, a w szczególności bez wzrostu zaangażowania w papiery udziałowe.

Udział polskich i zagranicznych akcji w aktywach funduszy emerytalnych wzrósł w sierpniu do poziomu 30,8%. Z tak dużym optymizmem wobec rynku akcji mieliśmy do tej pory do czynienia tylko trzykrotnie ? w lutym i marcu oraz w grudniu 2000 roku. O tym, jak istotna jest owa zmiana może świadczyć fakt, iż średnie miesięczne zaangażowanie na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy to zaledwie 24,9% (w okresie sierpień 2002 ? lipiec 2003).

Na sierpniowy wzrost udziału akcji w aktywach funduszy złożyły się decyzje 15 spośród 16 zarządzających. Na zmniejszenie udziału tej grupy zdecydowali się, i to w niemałym zakresie wyłącznie zarządzający funduszem Polsat. Dziwić może kilka kwestii. Po pierwsze skala spadku zaangażowania ? sierpniowe 24,3% to o 109 punktów bazowych mniej niż w lipcu, a mniej akcji posiada tylko fundusz Pekao Pioneer. Przypomnijmy, że to Polsat w sierpniu uzyskał najwyższą stopę zwrotu (+6,3%) i jeżeli zarządzający osiągnął to ograniczając zaangażowanie w akcje to należy to uznać za bardzo dobry wynik. Problem jednak w tym, że Polsat to najmniejszy fundusz na rynku, a jego nie aktywa na poziomie 176 mln PLN pozwalają dość swobodnie zmieniać zaangażowanie w akcje. Wobec czego naszym zdaniem sierpniowy spadek udziału akcji w portfelu tego funduszu to klasyczny ?window dresing?, jednak jego przyczyna nie jest nam znana.

Obserwowany w sierpniu wzrostu udziału akcji w aktywach do poziomu przekraczającego 30% nie byłby możliwy bez znacznego wzrostu zaangażowania w tą grupę instrumentów największych funduszy działających na rynku. Udział akcji w OFE ING NNP wzrósł do rekordowego poziomu 33,5%, a w przypadku CU udział akcji wyniósł 31,5%.. Granicę 30% przekroczyli również zarządzający funduszami Bankowy i PZU Złota Jesień.

Sądzimy, że 30% wzrost udziału akcji w portfelach OFE to informacja o ?negatywnym odcieniu? dla giełdowych inwestorów. Tak znaczne (z historycznego punktu widzenia) zaangażowanie w papiery udziałowe ogranicza w pewnym sensie potencjał dalszego wzrostu rynku, który mógłby zostać wygenerowany środkami pochodzącymi z funduszy emerytalnych. Oczywiście można przyjąć, że zaangażowanie OFE może dalej swobodnie rosnąć o 2-3 punkty procentowe, jednak to przekłada się na 10-15% wzrost indeksu WIG i pojawia się pytanie co dalej. Czy zarządzający będą chcieli przekraczać kolejne granice? Czy dalej będą mogli zyskiwać na selekcji? Być może zagrają alokacją, kupując tylko te akcje które akurat są do kupienia (podsuwane przez inne grupy inwestorów), dodatkowo ograniczając potencjał wzrostu?

Według naszych obliczeń zarządzający funduszami emerytalnymi dokupili w sierpniu akcje za 380 mln PLN. Jest to co prawda czwarta wartość w historii i najwięcej na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy, jednak kwota ta wydaje się być skromna, gdy porównamy ją ze środkami wyasygnowanymi na zakupu na przełomie lat 2001/2002 (przeszło 1 mld PLN w dwa miesiące). Ponadto okazuje się, że już trzeci miesiąc z kolei więcej gotówki na nowe inwestycje wydają fundusze inwestycyjne (przypomnijmy że w sierpniu było to prawdopodobnie ponad 520 mln PLN). Również ten fakt skłania do refleksji na temat dalszego potencjału wzrostu rynku, a raczej roli OFE w tym procesie. Wyraźnie bowiem widać, że tak znaczący udział akcji w aktywach nie jest wynikiem gremialnych zakupów czynionych przez zarządzających, lecz wynika bardziej ze wzrostu cen akcji notowanych na giełdzie spółek. Szacujemy, że to z tego powodu wartość portfela akcji wzrosła o prawie 2 mld PLN.

Z otrzymanych przez nas danych wynika, iż wzrost udziału akcji w portfelach odbył się głownie kosztem zaangażowania w skarbowe papiery wartościowe. Ich udział na koniec sierpnia spadł aż o ?350 punktów bazowych i wyniósł 64,9% - najmniej na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy. Wartość skarbowych papierów dłużnych dość nieoczekiwanie spadła w sierpniu do poziomu 27,5 mld PLN. Należy przy tym pamiętać, że w ostatnim miesiącu w przeciwieństwie do lipca mieliśmy do czynienia ze wzrostami cen na tym rynku.

W konsekwencji szacujemy, że sierpniowe saldo inwestycji zarządzających OFE w papiery skarbowe było po raz drugi w tym roku ujemne i wyniosło ?180 mln PLN.