Przedwczesny entuzjazm
Analitycy DM PKO BP, w raporcie z 17 grudnia obniżyli cenę docelową akcji Synthosu do 4,01 zł z 4,78 zł, podtrzymując dla nich rekomendację "trzymaj"
Naszym zdaniem entuzjazm jest jednak przedwczesny, a ciągle wysoka waluacja spółki (nawet na poprawiających się wskaźnikach wg. prognoz na 2015) nie usprawiedliwia poziomów obecnych notowań.
Negatywny wpływ deflacji jeszcze potrwa - Eurocash, podobnie jak inne spółki handlu żywnością, ucierpiały z powodu deflacji, która negatywnie wpływa na przychody ze sprzedaży, a jest neutralna dla kosztów sprzedaży. Powoduje to , że skonsolidowane marze EBIT znajdują się pod presją (już nie tylko w wyniku utraty przez Tradis Stokrotek).
Zakładamy, że biorąc pod uwagę dodatnią bazę z 1 połowy 2014 oraz wpływ rosyjskiego embarga, ceny żywności ponownie zaczną rosnąc dopiero od 3 kwartału 2015. Do tego czasu marże EBIT mogą znajdować się pod presją.
Zmiany w kapitale obrotowym w 2015 - Po 3 kwartałach 2014 spółka dopłaciła do kapitału obrotowego 78,5mln PLN, co było wynikiem dłuższej rotacji zapasów i należności. Ze względu na fakt, że wzrost sprzedaży w 2015 roku będzie wynikał głównie z konsolidacji Kolporter FMCG (segment tytoniowy) a w mniejszym stopniu z wzrostu organicznego, nie spodziewamy się istotnej poprawy w kapitale obrotowym w skali całej grupy, choć pewne synergie z tytułu integracji Kolportera z dywizją papierosów i produktów impulsowych są możliwe.
Integracja platform logistycznych - Poprawie efektywności kosztowej funkcjonowania grupy ma służyć przeniesienie obsługi Delikatesów do centrów dystrybucyjnych Tradisu. Działanie to ma także się przyczynić do przyspieszenia ekspansji Delikatesów w Polsce Północno- Zachodniej. Naszym zdaniem działania te idą w dobrym kierunku i pozwolą nieco obniżyć bazę kosztową w 2015 roku, utrzymując jednak marże EBITDA na poziomie 2014 roku.
Ostatnie akwizycje
Sądzimy, że akwizycje dokonane w 2014 roku (Kolporter FMCG, In Medio, Rogala) nie będą miały dużego wpływu w średnim terminie na grupę Eurocash. Powodem będzie głównie niewielka skala kupionych spółek pod względem generowanych marż (np. Kolporter FMCH - marża EBITDA poniżej 1 %), choć w dłuższym terminie pozytywne efekty synergii są możliwe.
Wycena i rekomendacja - Uwzględniając pozytywne efekty synergii kosztowych (integracja platform logistycznych) w 2015 roku podnosimy wycenę akcji spółki do 33,6PLN. Ze względu na 14% potencjał spadku kursu akcji zmieniamy rekomendację z Trzymaj do Sprzedaj.
Włodzimierz Giller
Analityk
