Rynek kapitałowy ćwierć wieku po wielkim krachu

25 lat temu, 8 marca 1994 roku indeks WIG po 20-miesięcznym rajdzie w górę osiągnął najwyższą wartość na wiele kolejnych lat - 20.760,3 pkt. Na kolejnej sesji, 10 marca, zaczął się krach. W sumie w nieco ponad rok indeks stracił 71,6 proc. Nawet po ostatnim wielkim kryzysie WIG spadł "zaledwie" o 68,6 proc., od rekordowych 67.772,9 pkt z 9 lipca 2007 roku do minimum w lutym 2009.

Po co dziś przypominać o najczarniejszych koszmarach inwestorów? Bo zawsze kiedy dochodzi do tak spektakularnych wydarzeń, pojawiają się głosy: "giełda to kasyno".

Po niedawnej aferze Get-Backu używano jeszcze mocniejszych słów. Trudno z nimi polemizować. Trzeba zacząć od podstaw, od początku, od elementarnej edukacji. Ale też wzmacniania instytucji. A także od rzetelnej odpowiedzi na pytanie: Po co gospodarce rynek kapitałowy? Czy jest jej potrzebny?

Jest jej niezbędny. Gospodarka dobrze rozwija się tylko wtedy, gdy przedsiębiorstwa mają łatwy dostęp do finansowania i niski koszt pozyskania kapitału. Mówimy wtedy, że rynek kapitałowy jest efektywny i dobrze spełnia swoją funkcję pośrednictwa finansowego. Właśnie taki rynek jest gospodarce niezbędny.

Nie tylko gospodarce, bo efektywny rynek jest także szansą dla ludzi, którzy mają pieniądze i chcą je inwestować. Oczywiście - najbezpieczniejsze są banki i rządowe obligacje - tu niemal nie ma ryzyka. Ale dla tych, którzy chcą podjąć większe ryzyko i wiedzą, że nie ma inwestycji bez ryzyka, rynek kapitałowy daje szansę - jak każda inna inwestycja - by budować swój osobisty majątek. I długoterminowe oszczędności.

Fatalnie - mówią wszyscy rozmówcy Interii, a większość z nich pamięta jego początki. Popatrzmy na suche dane. Kapitalizacja warszawskiej giełdy, czyli wartość akcji wszystkich notowanych na niej spółek zmniejszyła się w zeszłym roku do 579 mld zł z 671 mld zł rok wcześniej. To znaczy, że z giełdy wyparowało prawie 100 mld zł. Także dlatego, że z 482 spadła do 465 liczba notowanych spółek.

Co więcej - rynek akcji przygasa. Wartość obrotów sesyjnych w całym 2018 roku była o 13,6 proc. niższa niż rok wcześniej. Tendencja ta narasta, gdyż obroty w IV kwartale 2018 były o 8,5 proc. niższe niż w poprzednim kwartale i o 15,8 proc. niższe niż przed rokiem.

Na warszawski parkiecie niepodzielnie rządzi zagranica. Inwestorzy zagraniczni wykonali w ubiegłym roku 59 proc. obrotów, a ich udział w porównaniu z poprzednim rokiem wzrósł o 6 punktów procentowych. W II półroczu zeszłego roku mieli nawet rekordowy udział 61 proc. Polscy indywidualni inwestorzy natomiast przestają się praktycznie interesować giełdą. Ich udział w obrotach spadł o 4 pp do 12 proc. i był najniższy od 2015 roku.

Udział polskich instytucji w obrotach na rynku także spada, a w dodatku krajowe domy i biura maklerskie na swojej podstawowej działalności miały ponad 215 mln zł strat. Nic dziwnego, bo w ubiegłym roku wartość nowych emisji na rynku akcji warszawskiej giełdy wyniosła zaledwie 81 mln euro.

To najgorszy wynik od... 2003 roku, a więc od czasów, gdy Polska nie była jeszcze w Unii Europejskiej.

Wszystko to dzieje się - jak na ironię - w tym samym roku, gdy agencja FTSE Russel zaliczyła Polskę do kategorii rynków rozwiniętych. Dlaczego do takiej zapaści doszło?

To skutki afery Get-Backu - mówią zgodnie rozmówcy Interii. Przypomnijmy, że windykator w błyskawicznym tempie najpierw zebrał olbrzymie pieniądze z emisji akcji i obligacji, po czym na początku zeszłego roku przestał obligacje spłacać. Trudno na razie oszacować straty, jakie ponieśli inwestorzy, ale sięgają one prawdopodobnie 2,6 mld zł. Poszkodowani obligatariusze mówią dziś - zawiodło państwo.

Państwo też, ale również wszystkie instytucje rynku kapitałowego, a więc ład korporacyjny i jego egzekucja, audyt, nadzór, system oferowania i dystrybucji akcji i obligacji, czyli instytucje finansowe.

Ponieważ fundusze inwestycyjne miały w portfelach akcje i obligacje Get-Backu, zaczęły wyprzedawać nie tylko te papiery, lecz także pozostałe, żeby wypłacić pieniądze swoim spanikowanym uczestnikom. W I połowie 2018 roku obligacje windykatora miało w swoich portfelach łącznie 16 funduszy, a w portfelach 37 znajdowały się akcje spółki.

Przedsiębiorstwa i tak mogą się finansować, zaciągając kredyty w bankach. Zgoda, ale banki finansują tylko te firmy, które już potwierdziły, że są stabilne i dochodowe. Albo też takie, które mają spory majątek stanowiący zabezpieczenia dla kredytu. Banki nie finansują więc firm młodych, startupów czy też takich, których jedynym majątkiem są prawa do opracowywanych przez nie technologii. A wiadomo, że od wprowadzania technologii zależy przyszłość gospodarki. Banki finansują więc gospodarkę przeszłości, a nie przyszłości i to nie dlatego, że nie chcą. Wszędzie na świecie prawo zabrania im wystawiać pieniądze deponentów na takie ryzyko.

O tym, że w finansowaniu gospodarki nie można wyłącznie polegać na bankach przekonała się po ostatnim wielkim kryzysie cała Europa. Komisja Europejska zdała sobie w 2015 roku sprawę z dwóch faktów. Po pierwsze, gospodarka całego naszego kontynentu za bardzo była uzależniona od finansowania przez banki, a za mało od rynku kapitałowego. Zupełnie odwrotnie niż np. w USA, które znacznie szybciej pokonały kryzys.

Pod drugie, ponad dwie trzecie Europejczyków odkłada pieniądze w funduszach emerytalnych, ubezpieczeniowych i w bankach, a tylko co dziesiąty eurocent inwestowany jest w akcje.

W Polsce ta struktura dla rynku kapitałowego jest jeszcze mniej korzystna, bo na lokatach i ROR-ach gromadzimy ok. 70 proc. naszych oszczędności, a zaledwie za co trzydziestą złotówkę kupujemy akcje.

Dlatego powstał pomysł europejskiej unii rynków kapitałowych. W projekcie tym chodzi o kilka bardzo istotnych spraw. O to, żeby jak najlepiej wykorzystać jednolity rynek Unii dla konsumentów i dla inwestorów, tworząc standardowe, nowe, ogólnoeuropejskie produkty.

Uprościć w krajach Unii zasady działania rynku kapitałowego, tak żeby firmy poszukujące kapitału i pragnący go dostarczyć inwestorzy czuli się na wszystkich europejskich rynkach jak u siebie w domu. Wzmocnić nadzór nad wszystkimi rynkami kapitałowymi, żeby eliminować tych, którzy chcą je wykorzystać do oszustw.

Unia rynków kapitałowych nie ma być jakimś rodzajem ogólnoeuropejskiej instytucji. To przede wszystkim zmiany w prawie regulującym rynki - we wszystkich krajach. Cele tych zmian to odblokowanie inwestycji płynących z samej UE i spoza niej, poprawa dostępności finansowania dla projektów inwestycyjnych, stabilizowanie "przebankowionego" systemu finansowego, pogłębienie integracji finansowej pomiędzy państwami, poprawa konkurencyjności oraz rozpraszanie ryzyka.

Chodzi o to, żeby zwiększyć dostępność pozyskiwania kapitału przez oferty akcji i obligacji korporacyjnych, uruchomić zasoby inwestycyjne różnego typu funduszy - od skłonnych do ryzyka venture capital po środki zgromadzone przez inwestujące zachowawczo, lecz długoterminowo fundusze emerytalne i ubezpieczycieli.

Do tej pory weszły w życie trzy regulacje. Pierwsza dotyczy prostej, przejrzystej i wystantaryzowanej sekurytyzacji, druga zasad sporządzania prospektu emisyjnego przy ofertach publicznych, a trzecia funduszy podwyższonego ryzyka venture capital. Na uzgodnienia i uchwalenie czeka jeszcze 16 dyrektyw i jest poważne ryzyko, że się to nie uda przed końcem kadencji Parlamentu Europejskiego.

A sprawa reform jest pilna, bo wygląda na to, że największy i najbardziej efektywny rynek kapitałowy w Londynie znajdzie się niebawem poza Unią. Ale to także daje szansę na rozwój innych rynków, także polskiego. Sprzyja również konkurencji pomiędzy giełdami. Ministerstwo Finansów przygotowało Strategię Rozwoju Rynku Kapitałowego, żeby tę szansę wykorzystać.

Dodajmy, że dodatkowym ważnym bonusem dla polskiego rynku kapitałowego będą pieniądze z Pracowniczych Planów Kapitałowych. Jak wszystko dobrze pójdzie, może napływać nawet po kilkanaście miliardów zł rocznie. W ten sposób w miejsce OFE pojawi się nowy "stabilizator" koniunktury.

Strategia powstała przy współpracy Europejskiego Banku Odbudowy i Rozwoju oraz w wyniku konsultacji z uczestnikami rynku, którzy wytypowali najbardziej istotne bariery jego rozwoju. Wpisuje się też w europejski projekt unii rynków kapitałowych i ma szanse go wyprzedzić. Zawiera 60 działań, które powinny być podjęte, żeby polski rynek kapitałowy odbił się od dna.

- Pierwszy raz ktoś tak kompleksowo na to spojrzał, zdiagnozował sytuację i przedstawił rozwiązania. Priorytetem powinno być zachęcanie do wdrażania tych rozwiązań. Zgadzamy się z diagnozą Ministerstwa Finansów i patrzmy na to pozytywnie - mówi Interii prezes GPW Marek Dietl.

Głównym celem Strategii jest poprawa dostępu do finansowania dla polskich przedsiębiorstw, poprzez obniżenie kosztu pozyskania kapitału. Dzięki temu kapitalizacja rynku akcji ma wzrosnąć z obecnych 35 proc. PKB do 50 proc. PKB w 2023 roku i do 75 proc. w 2030 roku.

Powinna też wzrosnąć o 100 proc. płynność rynku, a więc stosunek wartości obrotów do kapitalizacji. Do tego mają być obniżone koszty transakcyjne. Zapisano też, że przynajmniej jeden polski dom maklerski ma być tak duży, żeby w 2025 roku konkurować w skali międzynarodowej.

Żeby rynek kapitałowy mógł działać efektywnie koniczny jest kapitał. A tego w Polsce jest mało, bo niskie są oszczędności.

Tu właśnie z pomocą przychodzą PPK. Strategia zakłada, że stopa oszczędności brutto gospodarstw domowych wzrośnie z obecnych 2,6 proc. do ok. 8 proc. dochodu brutto do dyspozycji w 2025 roku, a w 2030 do 11 proc., czyli średniej w Unii.

Na koniec celem Strategii jest też znoszenie barier administracyjnych.

Co ważne, MF deklaruje, że rozważy kilka ważnych zmian podatkowych, jak na przykład zwolnienie odsetek od euroobligacji z podatku u źródła. I tak z tego tytułu rząd żadnego podatku nie pobiera, bo polskie przedsiębiorstwa emitują takie papiery poprzez zakładane spółki za granicą, a to tylko zwiększa koszty pozyskania kapitału, którego polski rynek nie jest w stanie dostarczyć.

Dla emitentów ważna byłaby możliwość uznania 125 proc. kosztów przeprowadzenia oferty publicznej za koszt podatkowy. Zwolnione mogą być też z podatku bankowego środki pozyskane w wyniku transakcji repo zawieranych na rynku regulowanym, co umożliwi zwiększenie tych transakcji. Gdyby było ich więcej, byłaby podstawa do liczenia kosztów krótkoterminowego pieniądza.

Wszystko to bardzo rozsądne plany - a wiele rozwiązań postulowanych było już od lat. Najtrudniejsza będzie chyba odbudowa zaufania. Nie da się go zadekretować, ani wprowadzić ustawą. Wymaga odbudowy wiarygodności instytucji - wszystkich tych, które zawiodły przy aferze Get-Backu.

Jacek Ramotowski