Wschód czy zachód rynków wschodzących?

16 sierpnia br., po 21 tygodniach nieprzerwanego napływu pieniędzy do funduszy inwestujących w akcje rynków wschodzących i po 28 tygodniach rosnącego zaangażowania inwestorów w rynek długu gospodarek rozwijających się, po raz pierwszy odnotowano odpływ środków z tych aktywów. Z funduszy akcyjnych ubyło 1,6 mld dolarów, a funduszy instrumentów dłużnych - 2,3 mld USD. Przerwana passa dla jednych oznacza koniec byczej szarży na rynkach wschodzących, dla innych jest oznaką typowej dla tych gospodarek niestabilności.

Pesymiści uważają, że rynek długu w krajach wschodzących (emerging markets - EM) jest już przegrzany. Julian Brigden z funduszu hedgingowego Macro Intelligence2 Partners doradził w sierpniu swoim klientom sprzedaż obligacji rynków rozwijających się, bo jak stwierdził, są przewartościowane i stwarzają obecnie "największe ryzyko na świecie" dla inwestorów.

John-Paul Smith, założyciel Ecstrat Ltd, jeden z niewielu strategów, którzy przewidzieli czteroletnie załamanie EM, jakie zaczęło się na początku 2011 r., w raporcie z lipca napisał, że dług i waluty krajów rozwijających się należą do trzech najgorętszych aktywów, obok euro i akcji spółek technologicznych.

Obydwaj menedżerowie należą do niewielkiej wciąż grupy inwestorów obstawiających spadki na rynkach wschodzących. Choć są to głosy mniejszości, nie brak im argumentów na rzecz tezy, że emerging markets są przewartościowane. Ich siła wynika częściowo ze słabości rynków rozwiniętych. Rynki wschodzące korzystają na deprecjacji dolara w tym roku. Dług wielu krajów rozwijających się jest denominowany w amerykańskiej walucie i tańszy dolar zmniejsza koszt obsługi zadłużenia. Kij ma jednak dwa końce. Dolar był w centrum zainteresowania inwestorów pod koniec 2016 i na początku tego roku, w związku z dużymi oczekiwaniami co do szybkiego wzrostu stóp w FED.

Wolniejsze tempo podwyżek spowodowało odwrót od amerykańskiej waluty i napływ środków do EM. Niedźwiedzie przekonują, że stabilizacja dolara negatywnie odbije się na rynkach wschodzących. Jeśli do tego w górę pójdą ceny obligacji krajów rozwiniętych, wtedy dług na emerging markets może znaleźć się w poważnych opałach.

Obligacje zaś drożeją od amerykańskich, po niemieckie bundy. Zdaniem części analityków, efekt może być równie dotkliwy jak skutki pamiętnego "taper tantrum" z 2013 r. Chodzi o panikę jaka ogarnęła rynek długu po tym jak Ben Bernanke, ówczesny szef FED, zapowiedział stopniowe wycofywanie się z luzowania ilościowego.

Rynek wpadł w histerię i zaczęła się wyprzedaż obligacji EM co pociągnęło za sobą zjazd rynku FX. Waluty krajów wschodzących, jak obliczyła agencja Bloomberg, straciły 14 proc. , natomiast obligacje 7,3 proc.

Optymiści przekonują, że ostatnie spadki mają charakter przejściowy, są motywowane zdarzeniami politycznymi i nie mają związku z fundamentami. Odwrót inwestorów od bardziej ryzykownych aktywów nastąpił w związku ze wzrostem napięcia wokół Korei Północnej oraz niepokojami wewnętrznymi w USA po zamieszkach w Charlottesville i przewrotnych działaniach prezydenta Trumpa. Na początku 2016 r. fundusz Pacific Investment Management ogłosił, że nadciąga "dekada handlu" dla aktywów emerging markets.

Rzeczywiście, ostatnie kilka miesięcy to pasmo sukcesów na tych rynkach. W tygodniu poprzedzającym odpływ pieniędzy z funduszy inwestujących w dług i aktywa rynków wschodzących, indeks IShares MSCI Emerging Markets ETF (EEM) osiągnął najwyższy poziom od 2014 r., a w relacji do notowań S&P500 odnotował najwyższy kurs od dwóch lat. Od początku roku do 1 września indeks EEM zyskał już 28,22 proc. i jest to najwyższa dynamika od 2009 r. Z drugiej strony do historycznych maksimów z 2007 r. brakuje mu jeszcze 25 proc.

Zdaniem byczo nastawionych inwestorów, akcje EM są gotowe do szybkiego wzrostu. Fundamenty gospodarek wschodzących są o wiele zdrowsze niż z czasów turbulencji rynkowych z 2013 r., inna jest też ich struktura. UBS w nocie wysłanej do inwestorów na początku sierpnia wskazuje na istotną zmianę w zachowaniach rynków rozwijających się w czasach słabości dolara. W 2017 r. doszło jednak do przełamania tego wzorca. Słabość dolara jest tylko czynnikiem wspierającym, natomiast motorem wzrostu jest sektor IT. O ile indeks EEM wzrósł o około 25 proc. to akcje spółek technologicznych na tych rynkach zyskały 43 proc.

Konkluzja jest taka, że kraje rozwijające się dużo inwestowały w ostatnich latach w rozwój technologii i na zasadzie efektu tzw. żabiego skoku, mocno unowocześniły swoje gospodarki. Nie są one już, jak w poprzednich latach, uzależnione od cen na rynku surowców.

Ostatnie lata to wreszcie czas istotnych zmian na poszczególnych rynkach emerging markets. W 2013 r. JP Morgan ukuł termin "fragile five" (tzw. "wrażliwa piątka") odnoszący się do Brazylii, Indii, Indonezji, RPA i Turcji. Obecnie za słabe ogniwa uważana jest Korea Południowa, ze względu na ryzyka polityczne oraz RPA z powodu słabości politycznej i ekonomicznej. Analitycy Renaissance Capital uważają, że od 2013 r. wzrosła wrażliwość na wstrząsy takich krajów jak Egipt, Zjednoczone Emiraty Arabskie, Katar, Bahrajn i Oman.

RBC Capital Market na liście "kruchej piątki" umieścił Irak, Libię, Nigerię, Algierię i Wenezuelę, czyli kraje mocno związane z rynkiem ropy.

Niezależnie od różnic, wszystkie kraje rozwijające się uważane są za rynki podwyższonego ryzyka. Globalny indeks ryzyka, mierzony przez firmę doradczą CrossBorder Capital, wzrósł z 32,1 na koniec roku do 67,9 obecnie, osiągając najwyższy poziom od przeszło roku. Jednym z głównych czynników ryzyka jest bardzo duża liczba takich samych pozycji zajmowanych przez inwestorów, oczekujących wzrostów cen. Wyceny, zdaniem JP Morgan, mogą jednak iść w górę, bo według ich prognoz, zyski spółek z EM (ponad 1 tys. analizowanych firm) wzrosną w tym roku o 20 proc., a w przyszłym o ponad 11 proc.

Piotr Marciniak, dyrektor zarządzający BGŻOptima