O ratingu w 7 punktach - czy te literki mają znaczenie

No właśnie. Po co nam w ogóle ratingi? Kogo one interesują? Rating ma za zadanie ocenić wiarygodność emitenta papierów dłużnych. Może to być rząd, samorząd, przedsiębiorstwo. Są różne rodzaje ratingów - krótkoterminowe, długoterminowe, w walucie lokalnej i w walutach obcych. Najbardziej medialne są długoterminowe ratingi w walutach obcych i taki rating został właśnie Polsce obniżony. Taki rating ma za zadanie pokazać inwestorowi zagranicznemu - np. norweskiemu funduszowi inwestycyjnemu, jakie jest ryzyko, iż emitowane przez polski rząd obligacje w euro nie zostaną na czas spłacone.

Na świecie mamy tysiące emitentów, jest więc jasne, że ocena ich wiarygodności jest niezwykle czasochłonna. Ratingi nie zwalniają inwestora od oceny perspektyw emitenta, ale mają ułatwić zadanie. Ale nie tylko to. Wielu inwestorów instytucjonalnych ma narzucone ograniczenie co do ratingu długu, w który może inwestować. Jeśli na przykład strategia zakłada, że rating każdej z trzech głównych agencji (S&P, Moody's, Fitch) nie może być niższy niż A- (S&P,Fitch)/A3 (Moody's), do piątku polskie obligacje kwalifikowałyby się do tej grupy, teraz jednak już nie. Jeśli ktoś nie może kupić danego rodzaju obligacji, potencjalny popyt na nie spada, a to oznacza, że koszty emisji zadłużenia będą wyższe.

A2 od agencji Moody's (podobnie jak Słowacja), A- od Fitch (jak Malezja lub Irlandia) oraz teraz BBB+ od S&P (Islandia, Meksyk czy Peru). Najwyższy rating to potrójne A, najniższy, oznaczający bankructwo - D. Bardzo ważną granicą jest potrójne B, oznaczające jeszcze rating inwestycyjny, poniżej BBB- (S&P/Fitch) i Baa3 mamy ratingi śmieciowe, gdzie oprocentowania są dużo wyższe i krąg potencjalnych inwestorów dużo mniejszy. Polska pozostaje więc w gronie emitentów inwestycyjnych, jednak dokonana przez S&P zmiana jest podwójnie niekorzystna: mieliśmy bowiem A- z perspektywą pozytywną (dającą szansę na rating A), mamy BBB+ z negatywną (co oznacza istotne ryzyko obniżki do BBB, gdzie mamy takie kraje, jak Filipiny czy Urugwaj). Po piątkowej zmianie S&P ocenia nas gorzej niż Litwę, choć np. ocena Moody's jest odwrotna.

Agencja napisała wprost, że obawia się o stabilność instytucjonalną polskiej gospodarki. W gospodarce wolnorynkowej to ludzie i firmy decydują o rozwoju, ale to państwo tworzy ramy życia gospodarczego. Agencje oceniają nie tylko tendencje makroekonomiczne (wzrost gospodarczy i poziom zamożności) i wynikającą z nich sytuację w finansach publicznych, ale także ową stabilność instytucjonalną, oznaczającą poszanowanie własności prywatnej i swobód wolnorynkowych, ale także sprawność i niezależność (od zmian na scenie politycznej) instytucji stojących na straży tych swobód. Istotnym jest, aby odnotować, że agencja nie obawia się przede wszystkim o pogorszenie koniunktury, czy też sytuacji finansów publicznych, ale wskazuje, że po ponad 25 latach od zmiany ustroju politycznego stabilność instytucji jest nadal wątpliwa.

Oczywiście nie. Najgłośniejsze są oczywiście przypadki Grecji czy Hiszpanii, gdzie agencje zbyt długo zwlekały z obniżeniem ratingu, jak również wpadki z kryzysu z 2008 roku, kiedy agencje kompletnie zignorowały ryzyko skomplikowanych instrumentów dłużnych. Ciekawy jest również przypadek Brazylii sprzed kilkunastu lat, kiedy ocena brazylijskiego długu zaraz po obniżce do ratingu D (bankructwo) zaczęła się poprawiać. Tezy o tym, że agencje manipulują ratingami należy traktować z dystansem, pamiętając, że ostatecznie o sytuacji emitenta decyduje rynek. Nietrafne ratingi stanowią dla agencji ryzyko egzystencjalne.

Reakcja na decyzję na rynku walutowym była bardzo mocna - kurs EURPLN otarł się o dawno nieoglądany poziom 4,50. Być może rynek nawet nieco przereagował - decyzja trafiła na rynek w piątkowe popołudnie, kiedy część traderów była już w drodze na weekend. Mniejsza płynność to bardziej skokowe reakcje. Niewykluczone zatem, że złoty odrobi część strat. Trzeba jednak pamiętać, że o kursie walutowym decyduje szereg czynników, w przypadku złotego są to często czynniki globalne. A te obecnie są bardzo niesprzyjające. Gdyby taka decyzja zapadła przed 10 laty, kiedy nastroje w odniesieniu do rynków takich, jak Polska były świetne, inwestorzy po chwilowej reakcji mogliby nawet całkowicie zignorować komunikat. Teraz jednak, kiedy obawy o załamanie w Chinach i wzrost na świecie sieją awersję na ryzyko i inwestorzy zastanawiają się raczej skąd uciekać niż gdzie inwestować, niekorzystna decyzja zapada w wyjątkowo niekorzystnym momencie. Zatem pomimo faktu, iż na obecnych poziomach złoty jest fundamentalnie niedowartościowany, przy dalszej eskalacji rynkowego kryzysu ryzyko dalszego osłabienia naszej waluty jest jak najbardziej realne.

Warto zauważyć, że agencja na razie nie odniosła się do wpływu zmian w polityce gospodarczej (program 500+, odwrócenie reformy emerytalnej) na finanse publiczne i długoterminowy wzrost gospodarczy. Jest zatem jasne, że teraz, gdy Polska znalazła się na medialnym świeczniku, wszelkie budzące obawy kroki w zakresie polityki gospodarczej będą mocno eksponowane i rodzić będą ryzyko obniżenia oceny od pozostałych dwóch agencji.

Z ratingiem jest jak z zaufaniem - zdobywa się je trudno, a traci szybko. Raz utracone jest trudne od odbudowania. Rządy dbające o poszanowanie wolności gospodarczych, prawa własności, równowagę finansów publicznych oraz prowadzące politykę promującą stabilność cen i długofalowy wzrost gospodarczy kładą grunt potrzebny pod poprawę ratingów w przyszłości.

Przemysław Kwiecień

główny ekonomista X-Trade Brokers Dom Maklerski S.A.