EBC ograł inwestorów

Miało to zdecydowanie większe przełożenie na EUR/USD - para spadła do 1,1550. Na rynku długu zmiany były mniejsze - Bund zyskał 4pb., a Treasuries w zasadzie nie zareagowały.

Decyzja EBC miała także umiarkowane przełożenie na krajowe aktywa - EUR/PLN zakończył handle bez większych zmian, a POLGBs zyskały w ślad za krzywą niemiecką (w podobnej skali). Inwestorzy spodziewają się, że banki centralne w regionie będą śledzić politykę EBC, więc późniejsze podwyżki w strefie euro odsuwają w ich ocenie także posunięcia RPP.

Na posiedzeniu wyjazdowym w Rydze EBC zgodnie z oczekiwaniami nie zmienił głównych stóp procentowych (refinansowa: 0,00%, stopa kredytu w EBC: 0,25%, depozytowa: -0,40%). EBC jednocześnie zdecydował, że skup aktywów (netto) zostanie zakończony w grudniu, a w okresie październik-grudzień zostanie zmniejszony do 15 mld EUR miesięcznie (z 30 mld EUR obecnie). Począwszy od stycznia 2019 EBC będzie tylko reinwestować środki z zapadających papierów.

Dodatkowo EBC wzmocnił dotychczasowy forward guidance stwierdzając, że stopy procentowe pozostaną bez zmian przynajmniej do końca lata 2019 (wobec poprzednio "dłuższego okresu czasu"). W komunikacie oceniono, że niższe tempo wzrostu gospodarczego utrzyma się w niektórych krajach strefy w 2q18, ale jest ono nadal spójne z celami polityki EBC. Jednocześnie niższa niż w 2017 dynamika PKB oznacza w ocenie banku normalizację tempa wzrostu.

Czynnikiem osłabiającym kondycję europejskiej gospodarki może być podwyższona niepewność (głównie z powodu ryzyk geopolitycznych). Wobec powyższego prognoza wzrostu PKB w 2018 została obniżona (do 2,1% z 2,4% w marcu, wykresy poniżej).

Prognozy dynamiki PKB na 2019 i 2020 (odpowiednio 1,9% i 1,7%) nie zmieniły się. Prognoza inflacji HICP została podniesiona w 2018 i 2019 (z 1,4% do 1,7%) głównie ze względu na droższą ropę, podczas gdy założenia na 2020 nie zmieniły się (1,7%). Wypowiedzi M. Draghiego podczas konferencji prasowej dotyczące programu QE ,a także stóp procentowych, były ostrożne i warunkowe względem tego, czy napływające dane będą potwierdzać oczekiwania EBC. Podsumowując, nadal zakładamy, że program QE (z wyłączeniem reinwestycji) zostanie wygaszony w 2018 zgodnie z intencją EBC, po ograniczeniu jego skali w samym 4q18. Jednocześnie uważamy, że podwyżki stóp pozostają odległą przyszłością i nie spodziewamy się ich wcześniej niż w końcu 2019.

Mario Draghi ograł inwestorów optymistycznie nastawionych do perspektyw EUR. Ogłoszenie końca QE kompletnie traci na znaczeniu, jeśli przy tym zmiażdżone są wszelkie nadzieje na przybliżenie terminu podwyżki stóp procentowych. Kombinacja jastrzębi Fed-gołębi EBC zamieszała na rynku walutowym, ale to mógł być ostatni zryw zmienności przed letnim uspokojeniem.

Posiadacze długich pozycji w EUR po wczoraj czują się, jak piłkarze Arabii Saudyjskiej - dopuszczali myśl, że decyzja EBC może być wyzwaniem, ale nie spodziewali się takiej klęski. Zgodnie z komentarzami członków EBC z zeszłego tygodnia, bank centralny na poważnie wziął się za temat wygaszania programu skupu aktywów: na ostatnie trzy miesiące tego roku tempo skupu spadnie z 30 mld EUR do 15 mld EUR, po czym program zostanie zamknięty (choć środki dotychczas wydane na zakup aktywów będą dalej reinwestowane).

Co w pierwszej chwili odebrano za jastrzębią decyzję, szybko przerodziło się w rozczarowanie, kiedy inwestorzy odczytali zmiany w forward guidance, według których stopy procentowe pozostaną niezmienione co najmniej do późnego lata 2019 r. Niepisana zasada, że między podwyżką a końcem QE minie ok. 6 miesięcy, została wyrzucona do kosza, a nawet racjonalne projekcje podwyżki we wrześniu przyszłego roku stanęły pod dużym znakiem zapytania.

...................

EBC wypracował konsensus, który w Radzie Prezesów zadowala jastrzębi (chcących końca QE) i gołębi (optujących za pozostawieniem bardzo łagodnej polityki na dłużej). Dla rynku jednak jest to zaskakujące podkreślenie gołębiości, które niweczy próby odreagowania wcześniejszego pesymizmu zbudowanego na włoskim kryzysie politycznym. EUR/USD zostało znokautowany, choć efekt potęguje przebudzenie rajdu dolara.

Potwierdziło się niejako to, o czym pisałem wczoraj rano - gdyby posiedzenie FOMC było jedynym wydarzeniem w tym tygodniu, powinno umacniać dolara, zatem usuwając z równania ryzyko konstruktywnego przekazu EBC, USD z opóźnieniem zaczął maszerować w górę. W czwartek pomógł też fantastyczny raport o sprzedaży detalicznej z USA, który wzmacnia przekonanie Fed, że drugi kwartał przyniesie solidne odbicie wzrostu gospodarczego.

Pomimo tego wszystkiego staram się chłodno oceniać wczorajsze masywne zmiany na rynku FX. Poza istotnymi wahnięciami wartości EUR i USD, reszta aktywów pozostawał w miarę stabilna. Rentowności długu USA nie wsparły rajdu dolara, złoto balansuje blisko 1300 USD/oz, rynek akcji jest stabilny, a rynki wschodzące nie wykazują paniki (co najwyżej dostosowanie do aprecjacji dolara).

Skłaniam się do opinii, że kombinacja jastrzębi Fed-gołębi EBC zaoferowała ostatni silny impuls przed okresem wygasania zmienności w związku ze zbliżającym się okresem wakacyjnym. W tym roku spokój może przyjść wcześniej ze względu na start Mundialu, co w przeszłości ograniczało zmienność rynkową (bo przecież wszyscy lubimy oglądać mecze). Stąd jest prawdopodobne, że wydarzenia ostatnich kilkudziesięciu godzin wymusiły przetasowania w pozycjach inwestorów i to raczej w stronę domykania nietrafionych pozycji niż budowania nowych trendów. Czas pokaże, jak będzie trwałość technicznych poziomów, więc na razie preferuję śledzić zachowanie cen z równym skupieniem, co wydarzenia na rosyjskich boiskach.

Konrad Białas

Dom Maklerski TMS Brokers S.A.