Ryzykowna gra we franki

Amerykańska Rezerwa Federalna konsekwentnie tnie stopy, które w efekcie spadły z 5,25 proc. aż do 3 proc.w ciągu pół roku. Czy tak radykalne działania Fedu oznaczają, że Stany Zjednoczone balansują na granicy recesji?

Constantin Vayenas : Jestem daleki od takich stwierdzeń. Nawet jeżeli wzrost gospodarczy w Stanach w pierwszym i drugim kwartale 2008 r. będzie bliski zeru, to za wcześnie będzie jeszcze, aby obwieścić światu, że amerykańska gospodarka pogrążyła się w recesji. Jest kilka powodów, by tak sądzić. Cięcia stóp procentowych nie są zaskoczeniem i wcale nie muszą przynieść natychmiastowej poprawy na rynkach finansowych. Zresztą byłoby to niemożliwe. Celem Fedu jest stymulowanie gospodarki w średnim terminie. Możliwe jednak, że na zmianę sytuacji nie będziemy musieli czekać kilka czy kilkanaście miesięcy, gdyż jego działania coraz mocniej wspierają również politycy. To efekt zbliżających się w USA wyborów prezydenckich. Każdy z kandydatów będzie chciał pokazać, że troszczy się o gospodarkę. Ich słowa mają bardzo duże znaczenie dla koniunktury za oceanem.

To na razie dwa powody.

C.V. Jest jeszcze słaby dolar, który powinien być równie istotnym czynnikiem wzrostu. Dzięki niemu amerykańskie aktywa i towary są dla inwestorów z innych krajów tańsze. W efekcie eksporterzy z USA mają przewagę nad konkurentami, między innymi z Europy. I na pewno będą chcieli to wykorzystać, tym bardziej że słaba kondycja dolara nie będzie trwała wiecznie. Nieruchomości w Los Angeles czy Nowym Jorku potaniały już tak wyraźnie, że do Stanów zaczyna napływać kapitał z całego świata. Domy i grunty w USA są atrakcyjną lokatą kapitału. Napływ funduszy z zagranicy już przyczynia się do zmiany trendu - dolar zaczyna się umacniać.

Czy w takim razie zawirowania nie są aż tak poważne jak w roku 2001, kiedy pękła bańka internetowa?

C.V. Poszczególne kryzysy mają swoje cechy charakterystyczne. W roku 2000 recesja była widoczna w błyskawicznie kurczących się zyskach firm. Niemniej na przykład rynek nieruchomości miał się bardzo dobrze. W latach 2000 i 2001 ceny mieszkań w Stanach Zjednoczonych rosły o 10 proc. rocznie, a to oznacza, że konsumpcja była na wysokim poziomie. Teraz jest inaczej. Mamy problemy z hipotekami, składniki kryzysu są inne, trudno więc tak bezpośrednio porównywać.

Problemem są jednak nie tylko hipoteki.

C.V. Faktycznie. Wskaźnik, któremu świat finansów będzie się dokładnie przyglądał, to poziom bezrobocia. Jeśli spojrzy się na niego, jaki był w ciągu ostatnich kilku dziesięcioleci, to okazuje się, że zwykle jego wzrost wskazywał, kiedy zacznie się recesja. Ale nawet i on nie przesądza o stanie gospodarki USA.

A czy warszawska giełda jest bezpieczna?

C.V. Przez ostatnich dziesięć lat inwestycje na parkiecie w Warszawie dawały średnio 13-procentowy zwrot rocznie. Gdy uwzględnimy umacnianie się złotego i przeliczymy zysk na dolary, otrzymamy nawet 17 procent. To bardzo dobry wynik - przecież międzynarodowi inwestorzy patrzą z perspektywy dolara. Ze względu na globalne spowolnienie, w 2008 r. stopa zwrotu będzie jednak niższa niż ta średnia.

Powodem jest kryzys hipoteczny w USA?

C.V. Nie wszystkie kraje odczują go w równym stopniu. Są bowiem dwa kluczowe kanały, jakimi gospodarki jednych krajów wpływają na inne. Bardzo istotne jest, z kim dane państwo handluje. Gdy porównamy obecną sytuację z rokiem 2000, to okazuje się, że doszło do sporej redukcji kontaktów handlowych polskich firm z amerykańskimi partnerami. Większość waszego eksportu idzie do partnerów handlowych z Unii. Na dodatek macie poważną siłę w postaci krajowej konsumpcji. Dzięki dynamicznie rozwijającej się gospodarce popyt wewnętrzny jest bardzo wysoki, co pomaga zmniejszyć wpływ perturbacji w Stanach na wasz rynek.

To dobra wiadomość. Ale wspomniał pan o dwóch elementach gospodarczej układanki.

C.V. Istotne są także rynki finansowe, które są ze sobą ściśle związane. To, co dzieje się na Wall Street, w dużej mierze determinuje wydarzenia na innych giełdach. Inwestorom zabiera sporo czasu, by odróżnić rzeczywiste problemy od reakcji na kłopoty Nowego Jorku. Najpierw są nerwy, w ekstremalnych sytuacjach dochodzi do paniki. Lecz dopiero potem inwestor zastanawia się: dokąd Polska eksportuje? Z kim handlujemy? Macie silne fundamenty. Oswojenie się z tymi myślami zajmuje trochę czasu. Doraźnym efektem jest paniczna wyprzedaż akcji. Zwykle jednak nie trwa ona długo.

Czy jest więc szansa, że turbulencje w USA przejdą obok naszego rynku, nie czyniąc większych szkód?

C.V. Tak. Wystarczy porównać przychody oraz zyski firm polskich i amerykańskich. Jeśli dwa pierwsze kwartały 2008 r. będą w Stanach słabe, odbije się to na wynikach spółek. Polskie przedsiębiorstwa zaś w tym samym czasie nadal będą wykazywały zyski, a przecież właśnie o to chodzi. Inwestorzy powinni baczniej przyglądać się swojemu rynkowi, zwracać uwagę na jego silne fundamenty. Polska ma wysoki popyt wewnętrzny, który pomaga utrzymać równowagę gospodarczą.

Czy to oznacza, że w najbliższych miesiącach w naszym kraju utrzyma się szybki wzrost gospodarczy?

C.V. PKB będzie oczywiście niższe niż w 2007 r., bo to był niesamowity rok, z wyjątkowym wzrostem, i jego powtórzenie jest po prostu niemożliwe. Rok 2008 będzie znacznie trudniejszy, choćby na rynku pracy. Coraz trudniej o dobrych ludzi gotowych pracować za pensję sprzed dwunastu miesięcy. Wzrosty wynagrodzeń obniżą ostateczny wynik przedsiębiorstw. Nie oznacza to jednak, że będzie źle. Z naszych szacunków wynika, że wzrost gospodarczy powinien wynieść 5,4 procent.

A jak będzie wyglądała sytuacja w innych krajach Unii Europejskiej?

C.V. Strefa euro w 2006 r. miała wzrost na poziomie 2,9 proc., lecz po spowolnieniu w 2007 r. wyniesie prawdopodobnie około 2,6 procent. Trend spadkowy się utrzyma - według szacunków UBS w tym roku wyniesie 1,7 procent. Szczególnie niski będzie we Włoszech - 0,9 procent.

Nadal zatem będziemy dużo lepsi od najsilniejszych gospodarek Europy.

C.V. Polska wyraźnie wyróżnia się nie tylko na tle innych krajów Unii Europejskiej, ale także wśród krajów zaliczanych do tzw. rynków wschodzących. Wasz kraj rozwija się szybciej niż Brazylia (4,8 proc. w 2007 r.) i Meksyk (3,5 proc.), które mają bardzo silne związki ze Stanami Zjednoczonymi. To niezwykle ważne, ponieważ polski rynek konkuruje z tymi krajami o inwestorów zagranicznych. Taki wzrost gospodarczy daje sporą przewagę.

Czy w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej koniunktura jest równie mocna?

C.V. Węgry, Czechy czy Słowacja rosną szybko, jednak ze względu na wielkość, dojrzałość i stabilizację rynku Polska jest naszym zdaniem atrakcyjniejsza.

Wielu analityków wyraża przeświadczenie, że Bułgaria oraz Rumunia będą się teraz dynamicznie rozwijać i to właśnie tam należy lokować kapitał.

C.V. My w UBS lubimy rynki, które są już ustabilizowane i dobrze nam znane. Polska doskonale spełnia te warunki. Oczywiście, zdajemy sobie sprawę z atrakcyjności innych rynków w regionie, lecz w porównaniu z nimi polski rynek jest zdecydowanie największy. A poza tym ? dobrze rozwinięty i dojrzały; inne dopiero do tego dochodzą. Polska daje stabilizację, a to dla nas niezwykle istotne.

A czy koniunktury gospodarczej w Polsce nie wyhamuje wzrost stóp procentowych?

C.V. Wydaje mi się, że wzrosty stóp to naturalna konsekwencja szybko rosnącej gospodarki. Nie jest to niespodzianka. W długim terminie Polska zbliża się do strefy euro, więc i stopy procentowe powinny się dopasować do średnich w strefie. Nie ma więc obawy, że będą rosnąć w nieskończoność, to chwilowy zabieg mający na celu zapanowanie nad inflacją. W średnim i długim terminie stopy powinny spadać. Co ciekawe, inaczej będzie w Szwajcarii.

W Szwajcarii? Wielu Polaków zdecydowało się na kredyty we frankach właśnie z powodu bardzo niskich stóp.

C.V. To znaczy, że są ryzykownymi graczami. Ten kraj ma niskie stopy procentowe, ponieważ posiada ogromną nadwyżkę salda obrotów bieżących, która sięga prawie 14 proc. produktu krajowego. W Szwajcarii jest więc dużo wolnego kapitału, który ma niebagatelny wpływ na kursy walutowe. Skutkiem tego, w długim terminie frank szwajcarski może się tylko umacniać. W stosunku do euro trend ten zresztą jest już widoczny od kilku miesięcy.

Niemniej jednak złoty również się umacnia.

C.V. To prawda. Lecz pamiętajmy, że ta sytuacja nie będzie panować zawsze. To frank będzie walutą umacniającą się, także wobec złotówki. Co będzie widoczne już w ciągu najbliższych dwunastu miesięcy. Mierząc w sile nabywczej pieniądza, frank szwajcarski jest obecnie dość daleko poniżej swoich linii trendu długoterminowego, a to kolejny powód, żeby się umacniał. I właśnie dlatego zadłużanie się we frankach, mimo że dzisiaj wydaje się dla wielu atrakcyjne - w średnim oraz długim terminie jest ryzykowną grą.

A czy prognozowane przez pana osłabienie złotego nie oddali w czasie przyjęcia przez Polskę euro?

C.V. Nie ? bowiem złoty nie będzie tracił w równym stopniu do wszystkich walut. To frank będzie zyskiwał ? i to nie tylko do złotego, ale również do euro. Dla Polski istotna jest kondycja jej gospodarki. Gdy będziecie pewni, że jest ona dostatecznie silna ? wówczas będzie to dobry czas na decyzję o wejściu do unii walutowej.

Czy w minionym roku gotowi byliśmy na rozpoczęcie procedury wejścia do strefy euro?

C.V. Wejście powinno nastąpić wówczas, kiedy będzie pełna zgoda, iż nastąpił odpowiedni czas, bo jest to proces nieodwracalny. Nie mnie oceniać, w którym momencie Polacy uznają, że właśnie ta chwila nadeszła.

Kariera

Dr Constantin Vayenas - jest szefem działu badań rynków wschodzących w ramach Wealth Management Research w szwajcarskim banku UBS. Jego zespół przygotowuje analizy i raporty z najważniejszych rynków rozwijających się, w tym Polski. Vayenas kształcił się w Afryce Południowej i we Francji; z UBS związał się w roku1991. Na początku pracował w Zurychu, potem kilka lat spędził w Londynie i Nowym Jorku. Na obecnym stanowisku pracuje od lipca 2007 roku.