Zmiany stóp procentowych pod znakiem zapytania

Jeszcze do niedawna wydawało się, że kierunki polityki głównych banków centralnych na świecie są jasno określone, a działania w perspektywie przynajmniej kilku, jeśli nie kilkunastu miesięcy, w dużym stopniu przewidywalne.

Amerykańska rezerwa federalna, po kilkunastu miesiącach zapowiedzi, w grudniu ubiegłego roku po raz pierwszy od prawie dziesięciu lat podwyższyła stopy procentowe i zapowiedziała kontynuację tej tendencji. Ścieżka zaostrzania polityki pieniężnej była dość jasno i precyzyjnie określona. Do końca 2016 r. można się było spodziewać czterech lub pięciu podwyżek stóp procentowych, dokonywanych najprawdopodobniej w kwartalnych odstępach.

Europejski Bank Centralny od połowy 2014 r. przystąpił do bardziej zdecydowanych działań, mających na celu pobudzenie gospodarki i inflacji w strefie euro, obniżając podstawową stopę procentową do 0,15 proc., obniżając stopę depozytową do minus 0,1 proc. i zapowiadając wprowadzenie skupu obligacji państw, czyli ilościowego luzowania polityki pieniężnej na wzór amerykański. Zapowiedzi niedługo po tym wprowadził w życie, rozpoczynając skupowanie obligacji w marcu 2015 r.

Bank Japonii od lat konsekwentnie utrzymywał stopy procentowe w pobliżu zera i skupował nie tylko obligacje, ale także innego rodzaju papiery wartościowe, w tym akcje, co pewien czas zwiększając skalę tego typu operacji. Podobną konsekwencję, choć od nieco krótszego czasu, wykazywały szwajcarski bank centralny oraz Ludowy Bank Chin.

Od kilkunastu tygodni polityka pieniężna, prowadzona przez główne banki centralne zdecydowanie przestała jednak być nudna. Zamieszanie zaczęło się na początku grudnia ubiegłego roku, gdy EBC, mimo kolejnego obniżenia stopy depozytowej do minus 0,3 proc. i przedłużenia skupu obligacji do marca 2017 r. rozczarował inwestorów nie zwiększając skali tego programu. W ostatnich dniach raptownie zanika wiara w zapowiadane podwyżki stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych, bank Chin nie kwapi się do obniżek, choć spowolnienie w gospodarce wciąż się pogłębia, a japoński bank centralny, choć jeszcze niedawno wydawał się niechętny kolejnym działaniom stymulacyjnym, nieoczekiwanie obniżył jedną ze stóp depozytowych do poziomu minus 0,1 proc.

Te wydarzenia wprowadziły inwestorów w stan najwyższej niepewności, a efektem tego były silne zawirowania na rynkach finansowych, od kursów walut, przez indeksy giełdowe i notowania obligacji, po giełdy towarowe. Zamiast oczekiwanego umacniania się amerykańskiej waluty, z perspektywą zrównania się wartości dolara i euro, mamy gwałtowny skok kursu wspólnej waluty do 1,2 dolara. Osłabiający się juan budzi przerażenie na rynkach, w obawie przed jego skokową dewaluacją. Rentowność niemieckich obligacji skarbowych spadła do poziomu najniższego od dziesięciu miesięcy, a amerykańskich od dwunastu miesięcy. Japońskie rządowe papiery dłużne mają najniższą rentowność w historii, zbliżającą się do zera.

Choć w przypadku Polski sytuacja robi wrażenie znacznie bardziej ustabilizowanej, obserwacja rzeczywistości takiego spokoju nie potwierdza. Rada Polityki Pieniężnej po raz pierwszy potężnie zaskoczyła niemal wszystkich w październiku 2014 r., wstrzymując się od spodziewanego obniżenia stóp procentowych. Konsternacja ekonomistów i rozbieżności poglądów w gronie samej RPP wynikały z faktu, że z jednej strony mieliśmy wówczas do czynienia z nasilającą się deflacją, a z drugiej, z przyspieszającym tempem wzrostu gospodarczego. W pierwszym kwartale 2015 r. dynamika PKB sięgała 3,7 proc., co mogło skłaniać do zapstrzenia polityki pieniężnej, a jednocześnie spadek wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych wynosił 1,4-1,6 proc., osiągając swoje apogeum. Rozbieżności poglądów w RPP były widoczne jeszcze w lutym 2015 r., a w marcu doszło do kolejnego zaskoczenia, tym razem z powodu cięcia stóp aż o 0,5 punktu procentowego (z 2 do 1,5 proc.) i ogłoszenia zakończenia cyklu ich obniżek. W kolejnych miesiącach, po okresie utrzymywania się zróżnicowania opinii dotyczących kierunku polskiej polityki pieniężnej, zaczęło przeważać przekonanie o "zamrożeniu" stóp do końca 2015 r. i pojawieniu się ich podwyżek w pierwszej połowie 2016 r.

Kolejne zamieszanie pojawiło się w lipcu ubiegłego roku, gdy część polityków PiS wyraźnie optowało za obniżkami stóp, zapowiadając dobór członków RPP, zapewniający realizację takiego kierunku.

Obecnie znajdujemy się w sytuacji, w której skład rady został w znacznej części zmieniony, a jej nowi członkowie deklarują daleko idącą ostrożność w podejmowaniu decyzji o wysokości stóp procentowych. W świetle wysoce zmiennej sytuacji w światowej gospodarce i na rynkach finansowych, znacznej niepewności związanej z działaniami głównych banków centralnych oraz nie do końca przewidywalnej sytuacji wewnętrznej, każdy scenariusz jest możliwy. Więcej na ten temat będzie można powiedzieć po marcowym posiedzeniu RPP oraz publikacji danych dotyczących dynamiki polskiej gospodarki w pierwszym kwartale.

Roman Przasnyski

główny analityk GERDA BROKER