- Decyzja Rady Polityki Pieniężnej, która została podjęta na początku marca, mimo wszystko była dla nas zaskoczeniem - powiedział Tomasz Pawlonka, dyrektor Zespołu Badań i Analiz Związku Banków Polskich.
- Może obniżka stóp w marcu była niepotrzebna lub trochę ryzykowna - mówił główny ekonomista PKO Banku Polskiego Piotr Bujak na konferencji prasowej poświęconej prezentacji najnowszych prognoz makroekonomicznych swojego zespołu.
- Na tle pomyłek w poprzednich latach obniżka w marcu nie wydaje nam się czymś nagannym - zaznaczył.
Wojna już trwała, RPP obniżyła stopy. "Perspektywy obarczone niepewnością"
RPP spotkała się na posiedzeniu 3 i 4 marca i zdecydowała o obniżeniu stopy referencyjnej NBP o 25 punktów bazowych do 3,75 proc. Nad Zatoką Perską od czterech dni latały już bomby, rakiety i drony. Amerykańsko-izraelski atak na Iran zaczął się 28 lutego. Na rynkach światowych ceny ropy już we wtorek 2 marca przekraczały nawet 80 dolarów za baryłkę, co oznaczało wzrost o ponad 10 proc. w porównaniu z końcem lutego. W komunikacie po posiedzeniu RPP napisała tylko, że "perspektywy aktywności i inflacji na świecie obarczone są niepewnością, w szczególności w związku z sytuacją geopolityczną".
Oczywiście - trzeba dodać dla sprawiedliwości - nie było wtedy jeszcze żadnych prognoz co do wpływu wojny na wielkości makroekonomiczne - gospodarkę, inflację, na świecie, w Europie czy w Polsce. Po prostu na prognozy było za wcześnie. Ale świadomość rosnących ryzyk dla inflacji mogła powstrzymać RPP przed decyzją podjętą jakby w zupełnie innej rzeczywistości. Nie powstrzymała.
Później największe banki centralne (Fed, EBC, SNB, Bank Japonii, Bank Anglii) utrzymały stopy procentowe bez zmian na swoich marcowych posiedzeniach. Dlaczego to zrobiły? Z ostrożności. Ich posiedzenia odbyły się jednak ok. dwa tygodnie później niż RPP, a zatem miały znacznie lepszy ogląd sytuacji, co zresztą skłoniło EBC do aktualizacji prognoz, stworzenia scenariuszy ryzyka i przedstawienia trzech wariantów projekcji.
- Spodziewaliśmy się, że w warunkach wysokiej niepewności i istotnego impulsu proinflacyjnego, jakim jest obecna sytuacja związana z cenami surowców energetycznych (…), być może RPP podejmie decyzję o (…) utrzymaniu stopy referencyjnej na poziomie 4 proc. - mówił Tomasz Pawlonka.
W jakie rejony może podskoczyć inflacja?
Choć konsternacja wśród analityków była spora, najważniejsze jest teraz pytanie - co dalej? Musimy tu powtórzyć wielokrotnie słyszaną oczywistość - wszystko zależy od długości trwania konfliktu i jego nasilenia. Analitycy PKO BP przyznają: na razie deeskalacji nie widać.
Ceny ropy dzień w dzień skaczą, rzadko obniżają się poniżej 100 dolarów za baryłkę, ceny gazu sporadycznie spadają poniżej 50 euro za MWh. Analitycy są skłonni tworzyć scenariusze bazowe zakładając właśnie taki poziom cen. W związku z tym widzą większe ryzyka dla wyższej inflacji niż dla słabszego wzrostu gospodarki. Dodajmy - ryzyka dla wzrostu są wciąż trudniej uchwytne niż dla inflacji, w przypadku której ceny przy dystrybutorze natychmiast kształtują oczekiwania konsumentów.
Europejski Bank Centralny stworzył trzy scenariusze. Bazowy przewiduje, że średnie kwartalne ceny ropy i gazu w II kwartale tego roku osiągną maksymalne poziomy, odpowiednio ok. 90 dolarów za baryłkę i 50 euro za MWh, a następnie w kolejnych kwartałach będą się obniżać. Według tego scenariusza roczna dynamika PKB wyniesie 0,9 proc. w tym roku, czyli o 0,3 punktu procentowego mniej niż pracownicy Eurosystemu prognozowali w grudniu. Inflacja (wskaźnik HICP) w II kwartale tego roku gwałtownie wzrośnie do 3,1 proc. ale w III kwartale już się obniży do 2,8 proc.
Przypomnijmy, że inflacja w strefie euro w marcu podskoczyła do 2,5 proc. z 1,9 proc. w lutym. W Polsce inflacja w marcu skoczyła do 3 proc. z 2,1 proc. w lutym. Na razie to wyłącznie skutki wzrostu cen paliw - inflacja bazowa w strefie euro obniżyła się do 2,3 proc. z 2,4 proc. w lutym.
Prognozy inflacji zależą od przyjętych założeń. Są nimi przede wszystkim długość i intensywność trwania konfliktu. Pochodną jest przewidywana skala wzrostu cen ropy, surowców energetycznych i chemicznych, aluminium itp., czyli tego wszystkiego, czego kluczowym globalnym producentem są kraje Zatoki Perskiej. Potem następuje założenie dotyczące wystąpienia (lub nie) tzw. efektów drugiej rundy, a więc rozlania się inflacji "paliwowej" na ceny towarów i usług "bazowych" oraz na oczekiwania inflacyjne i oczekiwania płacowe. Analitycy PKO BP zakładają np., że efekty drugiej rundy nie wystąpią.
Według ich scenariusza bazowego, konflikt potrwa jeszcze 2-3 miesiące, a ceny ropy pozostaną do połowy roku w okolicach 100 dolarów za baryłkę. W tej sytuacji średnioroczna inflacja w tym roku podskoczy do 2,8 proc. zamiast 2,2 proc. prognozowanych wcześniej.
Dlaczego potrzebna jest nowa projekcja?
Z kolei Zespół Badań i Analiz ZBP widzi możliwość wzrostu inflacji znacznie wyżej przy dość podobnych założeniach dotyczący cen ropy, ale dla wyraźnie dłuższego okresu utrzymywania się wysokich cen. Datą "odcięcia" danych w prognozie zespołu jest 11 marca. Od 27 lutego do wtedy ropa Brent podrożała o ponad 46 proc., olej opałowy - o blisko 55 proc. gaz ziemny o blisko 60 proc., a - co istotne z punktu widzenia polskiego miksu energetycznego - węgiel podrożał o prawie 16,5 proc.
Z tej projekcji wynika, że utrzymywanie się cen surowców na niezmiennych poziomach przez kolejnych 12 miesięcy doda do inflacji 1,95 punktu proc. Jeśli takie ceny utrzymywałyby się do końca roku (ropa kosztowałaby ponad 100 dolarów za baryłkę), inflacja byłaby wyższa o 1,65 punktu proc.
- Czyli prawdopodobnie rok 2026 zamknęlibyśmy średnioroczną inflacją na poziomie ok. 4 proc. - mówił Tomasz Pawlonka.
Prognozy rynkowe wymagają stanowiska ze strony NBP. Nie chodzi wcale o to, żeby bank centralny z nimi polemizował, podważał, czy też wytyczył jedynie słuszną ścieżkę rozumienia rozwoju ryzyk inflacyjnych. Czy też może raczej - stagflacyjnych, bo choć prognozy lekko tylko przycinają perspektywy wzrostu gospodarczego, jak mistrz fryzjerski piękne złote loki, żeby nie zrobić im zanadto krzywdy, to wiadomo, że ryzyka dla wzrostu są wysokie, choć nie jest pewne, czy się zmaterializują. O co zatem chodzi?
O to, żeby bank centralny, mający ogromne zasoby analityczne, spróbował nakreślić przebieg zjawisk stagflacyjnych spowodowany wojną i szokiem podażowym na rynku surowców energetycznych, przyjmując do tego różne, wariantowe założenia, gdyż ścieżki rozwoju wydarzeń są wysoce niepewne. Wtedy moglibyśmy oczekiwać od członków RPP oceny prawdopodobieństwa takich a nie innych scenariuszy, a także pytać o ich ewentualne reakcje i tolerancję dla "podażowej" inflacji. Słowem - bank centralny na najbliższe posiedzenie RPP powinien przedstawić nową, wariantową, czy też scenariuszową projekcję.
Członkowie RPP po marcowym posiedzeniu odżegnywali się od supozycji, jakoby kilka dni wcześniej podjęli ultragołębią decyzję w obliczu nagłego pojawienia się ryzyk inflacyjnych. Ich ocena bilansu ryzyk dla inflacji i dla wzrostu będzie teraz warunkiem podejmowanych decyzji. Tym bardziej będą im potrzebne analityczne scenariusze.
Przez wiele lat problemem dla rynku (a także dla zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych) była tzw. funkcja reakcji RPP. Chodzi w skrócie o to, czy kiedy inflacja np. rośnie, możemy oczekiwać podwyżek stóp, czy też możemy być raczej przeświadczeni, że władza monetarna będzie taki fakt tolerować, a nawet bagatelizować, jak było to w końcu 2019 czy w 2021 roku, gdyż wtedy było to na rękę rządowi PiS.
Na najbliższym posiedzeniu członkowie RPP powinni jasno określić swoje granice tolerancji dla inflacji. Czy tą granicą jest przekroczenie pasma odchyleń od celu, czy 4 proc., a może 5 proc.?
Jacek Ramotowski
