Jacek Ramotowski, Interia: Co się dzieje z inflacją?
Joanna Tyrowicz, RPP: - Jesteśmy dalecy od ustabilizowania procesów cenowych.
Jak to? Według wstępnych danych za czerwiec inflacja wróciła do celu 2,5 proc. Była agresja USA i Izraela na Iran, wojna, ceny paliw wzrosły, pociągnęły za sobą inflację. Był szok podażowy, skończył się, inflacja spadła.
- Wiem, że to nieoczywiste, skoro GUS ogłosił, że wskaźnik inflacji za czerwiec wyniósł 2,5 proc., ale niestety tak jest. Mamy cały czas zdecydowanie za duży udział w koszyku tych dóbr, których ceny rosną zdecydowanie szybciej, niż byłoby to spójne z celem. Jeśli czegoś powinna nas nauczyć inflacja z 2022 roku, to że nim szok się nie skończy, nie należy oceniać jego trwałości. Ten poprzedni też miał być przejściowy, a trwał jedyne trzy lata i nie zdążył się zakończyć, zanim nie zaczął się nowy. Globalne zachowanie cen paliw prawdopodobnie nie miało dla naszych procesów cenowych aż takiego znaczenia, dlatego że szybko zostały wprowadzone zwolnienia podatkowe i inne regulacje ograniczające wzrost cen nośników energii. Ważniejsze jest, czy szok ma trwałe przełożenie na procesy inflacyjne, czy nie. Tymczasem w danych do końca maja widzieliśmy dwa niepokojące zjawiska.
Jakie?
- Pierwsze jest takie, że mamy przyspieszenie w cenach usług, a to 25 proc. wydatków gospodarstw domowych. Nie chodzi przy tym o ceny regulowane, administracyjne, lecz o nasze zwykłe, codzienne wydatki na usługi rynkowe. Rosną coraz szybciej ceny nie tylko w obszarach, w których mogą zależeć od cen paliw, jak np. turystyka, ale także pozostałe typy usług. Od siedmiu lat ceny usług rosną w tempie niezgodnym z celem. O ile przez jakiś czas tempo wzrostu cen usług zwalniało, to od kilku miesięcy jesteśmy w sytuacji gorszej niż przed rokiem i to odwrócenie trendów jest niepokojące.
- Drugie zjawisko związane jest z efektami wojny handlowej USA z Chinami. Po wzroście stawek celnych w kwietniu zeszłego roku w USA, Chiny szukały nie tylko dojścia do rynku amerykańskiego przez państwa trzecie, ale również po prostu innych rynków zbytu, w szczególności do Europy. Od czerwca zeszłego roku Europejczycy zastępowali droższe produkty tańszymi chińskimi zamiennikami. Taki jednorazowy efekt zamienienia droższego produktu tańszym przełożył się na spadki cen towarów i dlatego pod koniec drugiej połowy zeszłego roku mieliśmy w towarach nieżywnościowych wręcz ujemne dynamiki cen. Pomagał umacniający się kurs złotego względem dolara, bo większość naszego importu z Chin jest fakturowana w dolarze. Tylko ten jednorazowy efekt tworzy bazę bardzo trudną do pobicia w tym roku, szczególnie jesienią. A oprócz tego w Chinach pojawiła się inflacja. Same te efekty bazy będą podnosić inflację towarów, a być może ich ceny będą rosły z uwagi na nasilające się procesy inflacyjne w Chinach. Jest zdecydowanie za wcześnie, żeby powiedzieć, co się wydarzy z chińskim eksportem, ale baza i warunki są niekorzystne.
- Na korzyść może działać pewne uspokojenie w geopolityce, niewykluczone, że ceny paliw będą niższe nie tylko dla konsumentów, ale także dla firm. Być może przynajmniej część podwyżek, które widzieliśmy w cenach usług, się nie utrzyma i być może w związku z tym przynajmniej część przyspieszenia inflacji w usługach będzie miała charakter przejściowy. Ale - po pierwsze - jest za wcześnie, żeby to powiedzieć, a po drugie - inflacja usług nie została sprowadzona do celu. Wkład inflacji usług do całej inflacji był taki sam w 2024 jak w 2025 i zrealizował się dwa razy powyżej poziomów spójnych z długookresową średnią i celem.
Zobacz również:
Cel inflacyjny osiągnięty w czerwcu może okazać się "przejściowy"?
- Średni poziom inflacji wygląda dobrze, ale składają się na to czynniki zaskakująco korzystne i niestety uporczywe czynniki niekorzystne, które od dawna nie wracają do celu. Mamy cały czas nieustabilizowane procesy cenowe.
Jakie mogą być skutki hipotetycznego stanowiska, jeśli uznamy, iż osiągnęliśmy w czerwcu cel, wobec czego mamy ustabilizowane procesy cenowe i inflacja już nam nie grozi?
- Gdy tylko pojawią się jakiekolwiek zagrożenia z zewnątrz, inflacja może być znowu wysoka. Widać to zresztą w ostatnich miesiącach: wyobraźmy sobie, że rząd nie zdecydowałby o przejściowej obniżce podatków od paliw i nie regulowałby ich cen. Mielibyśmy z powrotem inflację 5 proc. rok do roku, czy nawet 7 proc. Widząc taki wzrost cen, ludzie odkotwiczają swoje oczekiwania inflacyjne. I tak widzieliśmy i nadal widzimy podwyższenie oczekiwań inflacyjnych rodzin w Polsce oraz to, że jeszcze przed agresją USA na Iran, przyspieszyły oczekiwania inflacyjne przedsiębiorstw.
- Dlatego podkreślam, że nie osiągnęliśmy stabilności cen. Jeśli inflacja jest w celu tylko kiedy nie dzieje się nic na świecie oraz rząd interweniuje w ceny rynkowe, to trudno to nazwać stabilizacją. Już od ponad czterech lat nie jesteśmy w stanie dojść do bezpiecznej pozycji i dowolny zewnętrzny czynnik jest źródłem niepokoju.
Analitycy od kilku lat mówią, że mają problem z określeniem "funkcji reakcji Rady Polityki Pieniężnej". Co właściwie znaczy to tajemnicze sformułowanie "funkcja reakcji"?
- Pojęcie funkcji reakcji polityki pieniężnej w dyskursie akademickim funkcjonuje ze 40 lat i opisuje, na ile przy decyzjach władze monetarne reagują na zachowanie cen, a na ile martwią się tempem wzrostu PKB czy bezrobociem. Analitycy i dziennikarze, obserwując zachowania prezesa NBP podczas konferencji prasowych, mieli jasne rozpoznanie, że przekazać tego słowo w słowo nie można. Szukali sposobu, żeby te opowieści jakoś mądralińsko nazwać, zachować pozór merytoryczności. Stąd nagły wzrost popularności w Polsce pojęcia funkcji reakcji, choć przecież NBP ma w konstytucji i ustawie zapisany wyłącznie mandat stabilności cen. Dziennikarze i analitycy używają pojęcia "funkcja reakcji" z nieszczególnie głęboko ukrytą nadzieją, że nikt ich nie zrozumie. Funkcja reakcji polityki pieniężnej się "przesuwa" albo się "zmienia" - to brzmi jak akademicki opis zjawiska, jakby np. przesuwały się płyty tektoniczne. Tymczasem Rada Polityki Pieniężnej od pięciu lat nie realizuje mandatu, wymyślając coraz to nowe wyjaśnienia, czemu, że zacytuję Fredrę "nijak inaczej wprost nie było można".
- Jak popatrzymy, ile czasu inflacja spędzała w celu w Polsce, Czechach i w strefie euro przez ostatnie 25 lat, to w Polsce mamy połowę tego czasu co Czesi, a Czesi mają nieco więcej niż połowę tego co czasu, co strefa euro. Jaki z tego wniosek? Da się mieć inflację w celu częściej niż w Polsce, przynajmniej tak jak Czesi. Inflacja w Polsce spędza czas w celu głównie wtedy, kiedy ma go zaraz przekroczyć z góry na dół albo z dołu w górę. Brak stabilności to problem, który polskiej polityki pieniężnej dotyczy od relatywnie długiego czasu.
- Drugi problem polega na tym, że nie włożyliśmy wystarczająco dużo pracy w zarządzanie oczekiwaniami inflacyjnymi, czyli w tłumaczenie, że nasz cel to 2,5 proc. i będziemy do niego z konsekwencją dążyć. Cel powinien być w komunikacji polityki pieniężnej powtarzany jak mantra, oraz dotrzymywany.
Czy oczekiwania inflacyjne kształtują się teraz korzystnie dla perspektyw zejścia inflacji do celu?
- Oczekiwania uznaje się za zakotwiczone wtedy, kiedy większość ludzi odpowiada, że ceny pozostaną takie same przez następne 12 miesięcy. Do takiej struktury oczekiwań, jakie były przed epizodem inflacyjnym z 2022 roku, jeszcze nie wróciliśmy. Zdecydowanie większy odsetek osób uważa, że ceny będą rosły w tempie podobnym jak obecnie. A jeśli oczekiwania są odkotwiczone, to po stronie polityki pieniężnej potrzebna jest silniejsza reakcja, żeby procesy cenowe stabilizować.
Zobacz również:
I taka reakcja powinna nastąpić?
- Polityka pieniężna ma jeden instrument, jest to stopa procentowa. Nasze stopy są systematycznie za niskie.
Nie ustabilizowaliśmy procesów cenowych, gdyż stopy były zbyt niskie?
- Stopy za mało podniesiono w 2022 roku, a potem zdecydowanie zbyt szybko obniżano. Uniknięcie tych błędów pozwoliłoby mieć stopy od dawna niżej, niż mamy obecnie, bo inflacja byłaby niższa a procesy bardziej ustabilizowane. Ale było, jak było.
Co pokazuje ostatnia projekcja PKB i inflacji banku centralnego?
- Przede wszystkim, że decyzje o obniżkach z lata i jesieni zeszłego roku były przedwczesne. Ceny usług przyspieszyły, tempo wzrostu płac pozostaje wysokie. Kredyt także rośnie szybciej niż przed rokiem. Projekcja pokazuje, że przez kolejne kwartały inflacja bazowa będzie przekraczała 2,5-krotnie swoją długookresową średnią. Projekcja pokazuje także, że szybko rośnie popyt rodzin w Polsce oraz popyt inwestycyjny szczególnie, ale nie tylko w inwestycjach publicznych. Według szacunków w ciągu najbliższych kwartałów tempo wzrostu gospodarczego nieznacznie przekroczy nasz potencjał.
Co w średnim terminie powoduje największe ryzyka inflacyjne - silny wzrost gospodarki, spodziewany boom w inwestycjach publicznych, na razie będący na papierze, rynek pracy, polityka fiskalna?
- Nasza gospodarka przyspiesza nierównomiernie. Wzrost nie dotyczy wszystkich branż, jest bardziej skoncentrowany w usługach niż w przetwórstwie. W przetwórstwie niektóre branże rosną niezmiennie w szybkim tempie, a jednocześnie są sektory, które dotąd nie mogą się odbić do trwałego wzrostu od trzech lat. Rosnący popyt ze strony sektora publicznego nie będzie łagodził procesów cenowych, tylko będzie je przyspieszał. W jakim stopniu? Za wcześnie, żeby to przewidzieć, ale zasobem, który będzie w największym stopniu ograniczał równowagę w gospodarce, będzie zasób pracy i rosnące potrzeby zatrudnieniowe szeroko rozumianego sektora obronności. Na razie do tej pory wzrosty zatrudnienia skupione głównie w cywilnym zatrudnieniu na zapleczu armii, ale pojawiły się już zamówienia dla firm zbrojeniowych, co będzie miało przełożenie na popyt na pracę.
- Jak dotąd w ciągu dwóch lat prawie 100 tys. osób podjęło zatrudnienie jako pracownicy cywilni na zapleczu armii. Widzimy efekty tego w wynagrodzeniach w branżach, które często konkurują o pracowników o podobnym zestawie umiejętności. Jednocześnie z powodów demograficznych maleje liczba pracowników ogółem, widać to szczególnie w rolnictwie, gdzie zatrudnienie zmalało o niemal 100 tys. osób. W pozostałych branżach demografia także przekłada się coraz mocniej na możliwości znalezienia pracowników. Ten nieustabilizowany, coraz większy popyt na malejącą podaż pracy i cały czas dość szybki wzrost wynagrodzeń w kategoriach realnych jest kolejnym czynnikiem, który będzie utrudniał sprowadzenie procesów cenowych do spójności z celem.
Zobacz również:
Popyt sektora publicznego będzie napędzał wzrost cen?
- Mówimy o nakładach na zbrojenia i innych inwestycjach uruchomionych z innych programów publicznych. Te dwa źródła popytu ze strony sektora publicznego i cały czas relatywnie szybko rozwijający się sektor usług będą działały w warunkach poprawiającej się koniunktury gospodarczej u naszych partnerów handlowych. W takich warunkach polityka pieniężna musi być bardziej restrykcyjna.
Może nadrobimy to produktywnością?
- Jasne, ale te możliwości są ograniczone, szczególnie w sektorze usług.
Dlaczego?
- Fachowo nazywa się to chorobą Baumola, ale proces jest prosty. Niezależnie od szkoleń, nakładów finansowych i technologii, fryzjer czy fryzjerka są w stanie ostrzyc z grubsza tyle samo osób w tym samym czasie. Wiele typów usług charakteryzuje choroba Baumola, taka ich uroda, że produkcja i konsumpcja bywają nierozerwane w czasie i przestrzeni.
Dla niektórych klientów nieakceptowany byłby też wzrost ryzyka obcięcia ucha, gdyby fryzjer się za bardzo spieszył.
- Od wielu stuleci śpiewak operowy wykonuje operę trwającą tyle samo godzin. Może nagrać płyty, można go puszczać w streamingu, ale opery Verdiego trwają tyle samo czasu dziś co, kiedy je pisał.
Jakie ryzyka dla stabilności cen widać ze strony polityki fiskalnej?
- W postrzeganiu polityki fiskalnej mamy bardzo ciekawy moment historii świata, jeśli popatrzymy na nią w dłuższym horyzoncie. USA podwoiły swój dług publiczny w relacji do PKB w 25 lat i nic się nie wydarzyło. W Europie od 15 lat mamy rozmaite działania zmierzające do tego, żeby zwiększyć dyscyplinę finansów publicznych, a zadłużenie w relacji do PKB rośnie w niemal wszystkie krajach. Nie mówimy o zmianach w kilka lat tylko już o kilku dekadach. To może być znak przesunięcie paradygmatu, podobnie jak w okresie powojennym. Konsensus 60 proc. jako sensownego poziomu odniesienia dla wielu krajów może stopniowo odchodzić w przeszłość. Należy się temu przeglądać z głębokim rozumieniem, z dużą uwagą. Ale to wszystko nie zmienia oczywistej obserwacji, że duża ilość wyemitowanego długu zmienia warunki prowadzenia polityki pieniężnej.
Jak?
- Decyzje polityki pieniężnej przekładają się bezpośrednio na cenę długu i przez to na warunki prowadzenia polityki fiskalnej. Jednocześnie emisje są na tyle duże, że bieżące decyzje fiskalne mają przełożenie na warunki finansowania gospodarki, czyli na mechanizm prowadzenia polityki pieniężnej. Czasem te dwa ośrodki polityki mogą wpaść w klincz, z którego nie ma wyjścia bezpiecznego dla portfeli obywateli. Polityka pieniężna może nie być wystarczająca silna, żeby "wszystko nie rymsnęło".
A jeśli rymsnie? Zostawmy na chwilę na boku rozważania teoretyczne. Jaki wpływ ma obecna ekspansja fiskalna na politykę pieniężną?
- Jak mamy mówić praktycznie, to popyt na polskie obligacje pozostaje wysoki, również inwestorów zagranicznych. Duży popyt na obligacje zgłaszają nie tylko instytucje krajowe, ale także pojawiło się stałe i wysokie zainteresowanie obligacjami detalicznymi, czyli ludzie swoje oszczędności lokują w obligacjach rządowych. Czy wszyscy wolelibyśmy widzieć te tendencje przy niższym długu publicznym i deficycie? Myślę, że zaprowadziłoby to nas na -lepiej opisane w danych, doświadczeniach i literaturze - wody. Ale w praktyce popyt wszystkich typów inwestorów pozostaje wysoki. Tyle, że to też obniża skuteczność polityki pieniężnej. A w warunkach ekspansywnej polityki fiskalnej (w każdym razie w pierwszej połowie tego roku), wzrostu gospodarczego bliskiego potencjału i poprawie koniunktury światowej - zagrożenia dla nasilenia procesów inflacyjnych są większe, a prowadzenie odpowiedzialnej polityki pieniężnej jest trudniejsze.
Dlaczego?
- Dlatego, że trzymając bardziej restrykcyjne stopy procentowe, my próbujemy zmniejszyć płynność na rynku, a zwiększając dług rząd dostarcza obligacji co działa w przeciwną stronę. Dlatego jest to to istotny kontekst dla polityki pieniężnej.
Zobacz również:
Banki centralne w ostatnich latach zrobiły duży postęp jeśli chodzi o dostęp do danych i ich zrozumienie. Czy NBP zrobił wystarczający?
- Pierwsza fala fantastycznych innowacji w bankowości centralnej, jeśli chodzi o dostęp do danych, nastąpiła w czasie pandemii. Trzeba było mieć dane natychmiast, bo sytuacja była bardzo dynamiczna, a statystyka publiczna miała związane ręce z powodu sytuacji epidemiologicznej. A jak już się mądrym ludziom pozwoli być kreatywnym, to nie przestają robić innowacji. W bankach centralnych widać coraz większe wykorzystanie danych administracyjnych, a też te dane są coraz bogatsze, częściej łączone pomiędzy różnymi źródłami. Są też nowe metody przenikające do komunikacji dla szerokiego odbiorcy. Idąc za przykładem San Francisco Fed, wiele banków centralnych, w tym EBC, Kanady oraz skandynawskie pokazują co miesiąc komponent popytowy i podażowy inflacji. Dostarczanie takiej wiedzy pozwala przenieść dyskusję z opinii i emocji na grunt empiryczny. Tego rodzaju analiz w Polsce się nie prowadzi, a danych administracyjnych się za bardzo nie wykorzystuje. Inna sprawa, że moim zdaniem po stronie banku centralnego nie bardzo było i jest zainteresowanie. Model, na którym powstaje projekcja, opracowano w roku 2013, za chwilę pójdzie do liceum.
Czy coś się powinno zmienić?
- Na wszystkie prośby o analizy dowiaduję się, że pracownicy są tak strasznie zajęci, że niczego więcej po prostu nie da się zrobić. Kłopot z modelami w NBP nawet nie polega na tym, że są stare. Logarytmy też są stare, ale działają tak samo niezawodnie jak, gdy je wynaleziono. Natomiast nasz model powstał w pewnych konkretnych warunkach gospodarczych. Był wtedy inny zestaw problemów i na co innego pozostawał wyczulony. Teraz mamy zupełnie inny zestaw problemów, problemy z modelowaniem inflacji bazowej i rynku pracy biorą się z tego, że model prognostyczny jest na te procesy gospodarcze po prostu ślepy. Mamy bardzo dużo problemów ze zrozumieniem, jak się zmienia rola usług tak po stronie wyborów konsumpcyjnych rodzin w Polsce, jak i po stronie produkcji. Podam panu przykład: GUS publikuje od jakiegoś czasu tzw. eksperymentalne statystyki, np. dotyczące sprzedaży w usługach. Podobnie z nowymi danymi o płacach. Te nowe zbiory nie mają wystarczającej historii, żeby je wykorzystać wprost w modelowaniu, ale mogą stanowić istotne wskazówki co do sensowności modelu i weryfikowania innych źródeł danych, takich, z którymi żyjemy blisko od trzydziestu lat, udając, że nie widzimy ich wad. Więcej problemów mamy dziś z modelami niż z danymi. Ale jeszcze długo w NBP nic w tej sprawie się nie zmieni.
Rozmawiał: Jacek Ramotowski
