Bieżąca ocena sytuacji na rynkach finansowych

Bauc odwołany, Wasilewska-Trenkner nowym ministrem finansów

We wtorek 28.08 premier Jerzy Buzek zdymisjonował ministra finansów Jarosława Bauca uzasadniając swą decyzję tym, że Bauc poinformował rząd o dramatycznym stanie finansów państwa "[zbyt] późno i niezgodnie z zasadami współpracy w ramach Rady Ministrów." Jednocześnie na stanowisko ministra finansów powołana została dotychczasowa wiceminister ds. budżetu Halina Wasilewska-Trenkner.

Minister finansów zapowiedziała rewizję 40 mld zł wydatków

Nowa minister finansów przedstawi rządowi projekt przygotowany przez jej poprzednika. Minister finansów Halina Wasilewska-Trekner zapowiedziała rewizję około 40 mld zł wydatków budżetu w 2002. Zgodnie z projektem założeń przedstawionym przez Ministerstwo Finansów deficyt budżetowy, po cięciach wydatków i zwiększeniu dochodów ma wynieść 35,8 mld zł, a bez zacieśnienia polityki fiskalnej mógłby sięgnąć 88,2 mld zł. "Założenia trafią w tej samej formie, ponieważ nie ma już czasu na ich zmianę" - powiedziała.

Dochody budżetu w 2001 r. mniejsze od planowanych

Minister finansów Halina Wasilewska-Trenkner, szacuje, że w tym roku dochody budżetu mogą być niższe, niż zaplanowane w znowelizowanym budżecie najprawdopodobniej o ok. 5 mld zł. "Wygląda na to, że [po stronie dochodów] będziemy w okolicach 146-147 mld zł. To znaczy, że 5 mld zł oszczędności trzeba w tych wydatkach znaleźć. Pewne sumy już są, inne wymagają decyzji rządu" - powiedziała. Wg nowelizacji Ustawy Budżetowej dochody budżetu w 2001 roku miały wynieść 152,4 mld zł. Według szacunków podanych przez nową minister finansów wzrost gospodarczy w tym roku wyniesie 2,1- 2,2 proc. PKB, czyli nieco więcej niż zapisany w nowelizacji budżetu na 2001 rok na poziomie około 2,0 proc. Minister finansów poinformowała, że prawdopodobnie nie zdecyduje o kolejnej emisji euroobligacji w tym roku dla sfinansowania deficytu budżetu, co Ministerstwo Finansów wcześniej rozważało.

Deficyt na rachunku bieżącym w lipcu rekordowo niski

W lipcu deficyt na rachunku obrotów bieżących wyniósł 296 mln USD wobec 956 mln USD w czerwcu. Eksport utrzymał się na przyzwoitym poziomie 2,59 mld USD, a import wyniósł 3,38 mld USD. Deficyt towarowy spadł w lipcu do 798 mln USD z 902 mln USD w czerwcu oraz spadł z 1 040 mln USD w lipcu ub.r. Zaskakująco wysokie okazało się saldo niesklasyfikowanych obrotów bieżących, które w lipcu wyniosło 451 mln USD. Deficyt liczony w relacji do PKB spadł w czerwcu do 5% z 5,2% miesiąc wcześniej.

ECB obniżył stopy procentowe

Rada Europejskiego Banku Centralnego obniżyła w czwartek, 30.08 podstawowe stopy procentowe o 25 punktów bazowych. Podstawowa stopa kredytu refinansowego została obniżona do 4,25% z 4,50%, stopa oprocentowania depozytów przyjmowanych od banków do 3,25% z 3,50%, a stopa pożyczek udzielanych bankom komercyjnym do 5,25% z 5,50% Jest to druga obniżka stóp procentowych w strefie euro w tym roku, ostatnia miała miejsce 10 maja.

Komentarz i prognozy

Zgodnie z oczekiwaniami ostatni tydzień był kolejnym z sagi budżetowej 2002. Dymisja ministra Bauca nie wywołała reakcji rynków finansowych. Reakcja ta zdecydowanie kontrastowała z sytuacją z jaką mieliśmy do czynienia prawie dwa miesiące temu - 11 lipca, kiedy to m.in. w reakcji na pogłoski o tym, że deficyt budżetowy w noweli Ustawy Budżetowej będzie wyższy od proponowanego przez Ministerstwo Finansów, a minister Bauc może podać się do dymisji, złoty w ciągu kilku godzin stracił na wartości ponad 5%. Tym razem reakcja rynku była odwrotna, od środy na rynku zapanował optymizm i złoty zaczął się wzmacniać, a rentowności papierów wartościowych - spadać. Wytłumaczenie tej pozornie paradoksalnej sytuacji wydaje się być proste: inwestorzy przywiązują już bardzo małą wagę do decyzji obecnego rządu zakładając, że i tak najistotniejsze będą decyzje nowego rządu (najprawdopodobniej tworzonego przez SLD). Zgodnie z prawem projekt budżetu państwa na 2002 r. przedstawiony przez obecny rząd do końca września br. może, zgodnie z zasadą dyskontynuacji, przestać obowiązywać po ogłoszeniu wyników wyborów przez Państwową Komisję Wyborczą jeśli nowy rząd tak zdecyduje. Ponadto dodatkowymi czynnikami, które usunęły w cień negatywne informacje był nadzwyczaj korzystny wynik deficytu na rachunku obrotów bieżących za lipiec oraz oczekiwania rynkowe na kolejne obniżki stóp procentowych w reakcji na wypowiedzi członków Rady Polityki Pieniężnej. Trudno nie zgodzić się z rynkiem, że działania obecnego rządu mają już niewielki realny wpływ na realia w świetle nadchodzących wyborów i wysoce prawdopodobnej zmiany rządu. Jednakże równocześnie trudno podzielić powszechny optymizm, który zapanował wśród inwestorów w ostatnim tygodniu nawet uwzględniwszy bardzo dobre dane nt. deficytu bieżącego. Można zauważyć kilka czynników, które w perspektywie miesiąca mogą spowodować odwrócenie tendencji na rynku: wzrost rentowności papierów skarbowych na dłuższym końcu krzywej i osłabienie złotego.

Po pierwsze, sytuacja tegorocznego budżetu jest niepewna i wciąż realne jest, że nastąpi kolejna nowelizacja budżetu na 2001 r. Jak poinformowała nowomianowana minister finansów, niedobór w dochodach szacowany jest obecnie na dodatkowe 5 mld zł ponad poziom zaplanowany w nowelizacji budżetu, tym samym konieczne jest znalezienie cięć po stronie wydatków na podobną sumę aby uniknąć kolejnej nowelizacji. Minister Wasilewska-Trenkner zapowiedziała, że cięć wydatków dokona jeszcze obecny rząd, ale nie jest wykluczone, że przy jej słabej pozycji w rządzie w okresie przedwyborczym takie cięcia będą niemożliwe. Jeśli SLD dojdzie do władzy i okaże się, że obecny rząd nie dokonał odpowiednich cięć lub w IV kw. sytuacja po stronie dochodów okaże się gorsza od założonej w nowelizacji, to mało prawdopodobne jest by partia ta cięła wydatki. Raczej zdecyduje się na drugą w tym roku nowelizację budżetu. Potwierdził to jeden z działaczy SLD Wiesław Kaczmarek w wypowiedzi dla Rzeczpospolitej: "Moim zdaniem, zaraz po wyborach konieczna będzie nowelizacja obecnego budżetu i wtedy okaże się z jakim deficytem mamy naprawdę do czynienia."

Po drugie, w obliczu słabego zaawansowania części dużych prywatyzacji zaplanowanych na rok bieżący oraz deklaracji przedstawicieli SLD o możliwości wstrzymania kilku z dużych prywatyzacji (m.in. PKN Orlen czy KGHM), mało prawdopodobne jest zrealizowanie sumy 18 mld zł, które wg tegorocznej ustawy budżetowej miały stanowić finansowanie deficytu budżetowego. W przypadku niezrealizowania przychodów z prywatyzacji, konieczna będzie więc dodatkowa emisja papierów skarbowych. I choć, według naszych szacunków, niezrealizowanie nawet dużej części przychodów z prywatyzacji nie będzie wymagało nowelizacji Ustawy Budżetowej, to zwiększenie podaży papierów skarbowych o co najmniej dalsze kilka miliardów (wg ekspertów: 5-10 mld zł) w stosunku do zaplanowanej w nowelizacji może spowodować wzrost rentowności papierów na długim końcu krzywej dochodowości.

Po trzecie, wciąż nie jest pewne jak bardzo SLD, jeśli wygra wybory, będzie zdeterminowane do przeprowadzenia reformy finansów publicznych takich jakich chcieliby m.in. inwestorzy czy RPP. Zamiast racjonalizowania wydatków, reforma finansów realizowana przez SLD polegać może na zwiększeniu dochodów: podwyższeniu prognoz dochodów przy wyższych założeniach co do wzrostu PKB, podwyższenia niektórych podatków (VAT, zamrożenia progów podatkowych w PIT) i wprowadzenia nowych (podatku importowego czy podatku od odsetek bankowych) itp. W grę wchodzi też możliwość "upchnięcia" części wydatków, co powiększy deficyt ekonomiczny - np. niezwracanie zaległych składek do OFE. Prawdopodobieństwo takiego scenariusza stałby się jeszcze większe SLD musiałoby tworzyć rząd koalicyjny z PSL.

Po czwarte, coraz bardziej skomplikowana staje się sytuacja wewnętrzna i zewnętrzna RPP, a w konsekwencji niepewność odnośnie terminu i skali kolejnych obniżek stóp procentowych rośnie. Po wypowiedzi przewodniczącego RPP Leszka Balcerowicza na konferencji prasowej po ostatnim posiedzeniu Rady mówiącej o istnieniu "szerokiego pola dla znacznych obniżek stóp procentowych" jeśli tylko dokonana zostanie reforma finansów publicznych, oczekiwania rynkowe na kolejna obniżkę stóp procentowych znacznie wzrosły. Jednakże wypowiedzi innych członków RPP w ostatnim tygodniu wskazały, że w tej kwestii dochodzi do coraz większej polaryzacji stanowisk wewnątrz Rady. W piątkowej wypowiedzi dla PAP Dariusz Rosati nie wykluczył kolejnej obniżki stóp procentowych w tym roku, jeśli inflacja we wrześniu spadnie poniżej 5%, a nowy rząd rozpocznie reformę finansów publicznych. Replikował mu, Bogusław Grabowski: "Sierpniową obniżkę stóp należy traktować jako krok, bardzo prawdopodobne, że ostatni, w procesie dostosowywania nominalnych stóp procentowych od początku tego roku do szybko spadającej inflacji i dynamiki popytu. (...) po tej decyzji, w zależności od tego, jaka będzie faktyczna polityka fiskalna nie tylko w 2001 roku, ale i w następnym okresie, polityka pieniężna może być nawet zaostrzona, jeżeli okaże się, że będzie realizowany wariant kryzysowy". Jeśli traktować wypowiedź Rosatiego jako reprezentującą opinię pozostałych "gołębi" (Ziółkowskiej, Krzyżewskiego i Wójtowicza), a Grabowskiego - "jastrzębi" (Dąbrowskiego, Józefiaka i Pruskiego), to głos decydujący należeć będzie do przewodniczącego Rady, L. Balcerowicza. Sadząc po cytowanej wypowiedzi Balcerowicza szanse na obniżkę jeszcze w tym roku są znaczne. Równocześnie jednak pozostają liczne wątpliwości: jakość reformy finansów publicznych w wykonaniu SLD, ryzyko drugiej nowelizacji budżetu w tym roku, wysokie prawdopodobieństwo wzrostu inflacji pod koniec tego roku i na początku przyszłego. Uważamy, że kluczowym dla dalszego scenariusza rozwoju stóp procentowych w roku bieżącym i roku przyszłym będzie rozwój sytuacji w finansach publicznych, a ta w dużej mierze zależy od wyników wyborów parlamentarnych i posunięć nowego rządu. Tym samym dopiero pierwsze działania nowego rządu pozwolą RPP i inwestorom na określenie prawdopodobnego terminarza kolejnych ewentualnych obniżek stóp procentowych. Wykluczamy jednak obniżkę we wrześniu i przypisujemy małe prawdopodobieństwo obniżce w październiku.

Reasumując: ryzyko kolejnej nowelizacji w tym roku, wysoce prawdopodobne dalsze zwiększenie podaży papierów skarbowych w związku z niezrealizowaniem przychodów prywatyzacyjnych, niepewność co do skali reformy finansów publicznych w przyszłym roku realizowanej przez nowy rząd, a tym samym niepewność co do dalszego rozluźnienia polityki pieniężnej przez RPP powinno znaleźć odzwierciedlenie wzrostu rentowności na długim końcu krzywej rentowności oraz osłabieniu złotego w perspektywie do końca roku, choć okresowo optymistyczne dane nt. inflacji i rachunku obrotów bieżących w najbliższych miesiącach mogą powodować krótkotrwałe fale optymizmu na rynku.