Efekt Belki" na krótkim końcu, reszta to "wina" Hiszpanii

Środowa sesja może nie przyniosła radykalnych rozstrzygnięć, choć naruszyła bardzo ważne poziomy strzegące bramy do "tamtej strony mocy". "Obawy o Hiszpanię" to konstrukcja słowna która powoli staje się tak nudna, że aż drażniąca. Owo rozdrażnienie sięgnęło wczoraj poziomu szóstego, a nawet go "lekko" przekroczyło albowiem hiszpańska obligacja 10-letnia już w pierwszej części sesji ruszyła w stronę górnego ograniczenia wrześniowego kanału konsolidacji (6,10% w kanale zarysowanym od 7 września) osiągając poziom 6,06%. Wyjście z tego kanału to prawdopodobnie kwestia czasu, gdyż już dzisiaj poznamy nowy hiszpański budżet oparty na kolejnych restrykcyjnych założeniach i kolejnym obniżonym scenariuszu wzrostu gospodarczego w tym kraju i szacowane "nowe" potrzeby pożyczkowe.

W piątek opublikowane zostaną oficjalne wyniki audytu w sektorze bankowym, dla którego uzgodniona pomoc- jak się wydawało w czerwcu - nie jest już taka pewna a z pewnością nie musi być tak bezbolesna dla Hiszpanii, gdyż wielka sceptyczna trójka europejska stawia w wątpliwość możliwość bezpośredniego dokapitalizowania banków z ESM (akcentując że z zasady ESM jest ostatnim po państwie organem ratowania instytucji, a państwo zawsze powinno dzierżyć odpowiedzialność za ratowane podmioty). Cieśnienie rośnie i zwiększa prawdopodobieństwo górnego wybicia hiszpańskich rentowności, choć jak pokazała wczorajsza sesja "nikt" nie chce zapoczątkować tego ważkiego w skutkach sel-off'u, gdyż koszty niezłapania się na ruch na rzecz peryferii byłby zbyt duży. Czekamy więc i (choć nie wiem jak długo trwać może rynek w ciasnym chaotycznym kanale, w którym znosić trzeba takie ciosy jak sprawdzanie legalności działań EBC albo możliwości wykorzystania ESM) nie możemy wykluczyć, że to dopiero oficjalny szczyt EU powie nam więcej o realnych planach na pomoc (7-8 października). Pierwszym progiem po wyłamaniu się z kanału hiszpanki będą okolice 6,40%, ale konsekwencje zwrotu w oczekiwaniach i spadku wiary w skuteczność osiągniętych uzgodnień będą znaczne... także z punktu widzenia kosztów politycznych. Kalendarz hiszpańskich eventów, włączając w to wybory regionalne (przyśpieszone w Katalonii) jak również "dużą październikową zapadalność" (przełom października i listopada) może zdecydować o momencie w którym kraj przestanie stawiać opór rynkowi i poprosi o pomoc. Wypowiedzi premiera M.Rajoya ograniczają obecną jeszcze w poprzednim tygodniu nadzieję, iż Hiszpania zrobi taki krok już dzisiaj. Wrażliwość rynku na słowa M.Draghiego będzie coraz mniejsza, gdyż najwyraźniej jego tezy i idee coraz mniej odzwierciedlają decentralizację interesów co poniektórych europejczyków. Peryferyjne demony karmione były przez kolejny niepokojący napływ bardzo nieprzychylnych wiadomości. Hiszpański bank centralny poinformował, że PKB w III kwartale nadal spada w znacznym tempie, a włoska sprzedaż detaliczna rozczarowała nieco obniżając się o 0,2%m/m po spadku o 0,4% w poprzednim miesiącu podczas gdy oczekiwano stabilizacji.

Podczas gdy epicentrum zdarzeń pozostanie w Europie dane pozostają obecnie w tle kluczowych dla Europy decyzji. Dzisiaj może być podobnie, jako że poznamy dane o PKB w USA (choć te mogą mieć wpływ na krzywą UST - wpływ raczej bullish, chyba że w międzyczasie Hiszpania zaskoczy) oraz dane o zamówieniach i cotygodniowa publikacja z rynku pracy. Niemniej jednak, ze względu na rolę sektora bankowego w kryzysie, dane o M3 w strefie euro mogą przykuć nieco uwagi. Przed godziną zero, która wybije na hiszpańskich zegarach prawdopodobnie w okolicy 14:00, zwróćmy uwagę na podaż na środku i długim końcu krzywej we Włoszech - po wczorajszej aukcji bonów (ze spadkiem rentowności) dzisiejsza aukcja przynosi raczej presję na włoską krzywą.

Co nieco ale jedynie nieznacznie wspiera otwarcie to silny wczorajszy ruch w stronę bezpiecznych aktywów, który nie wyklucza próby korekty i paradoksalnie, słabe dane z Chin które część spółek azjatyckich popychają w dół w wycenie, a część wspierają (ponownymi) nadziejami na stymulus z chińskiego banku centralnego...

Kilka słów należy się zachowaniu inwestorów na niemieckim rynku. Pamiętamy aukcję bonów skarbowych z początku tygodnia, kiedy to niemiecka agencja długu utrzymując około 60% aukcji stwierdziła, że uzyskać może lepsze ceny na rynku wtórnym niż pierwotnym? Na pewno wczorajszy dzień dałby im taką możliwość dla emisji 10-latki, jako że w czasie wczorajszej aukcji zatrzymano ok 36% emisji z rentownością 1,52% (wobec 1,42% na aukcji 5 września) przy bardzo słabym popycie inwestorski (poniżej 5,0 mld EUR!). Aukcja nowego 10-latka (z niższym kuponem) nie przyniosła dużego sukcesu również w pierwszym tygodniu września (co może potwierdzać spadek realnego zainteresowania sektorem papierów z dłuższymi terminami, i przygotowywanie się do strategicznego steepenera po szorowaniu dobrze znanych kanałów z niskimi rentownościami), ale wczorajsza sesja popołudniowa już tak. 10-letnie papiery skarbowe spadły w rentowności poniżej 1,45% znosząc de facto ruch od poziomu wybicia górą z krótkoterminowej konsolidacji wzrostowej na poziomie sierpnia i września. Jeśli 1,43% również nie wytrzyma, czeka nas 1,37% (?) i kolejny technicznych celów z 3 po przecinku (na początek...?). Jeśli więc "nie da" (bo nie chce) się osłabić hiszpańskich papierów, umacnia się bezpieczne aktywa, co widać również na wykresie amerykańskiego benchmarku 10Y, który testował okolice 1,61%. Nieznaczne odbicie w stronę 1,63% na UST potwierdza, iż na pewnych poziomach dochodzić będzie do odreagowania, co dotyczy również Bundów, ale niepewność umacnia w krótkim terminie dobre pozycjonowanie w raczej bezpiecznych aktywach w tym ...

...na polskiej krzywej rentowności. M.Belka miał wpływ na rynkową ocenę szans na październikową obniżkę stóp i kosztował krzywą FRA od 2 do 4 punktów. Wiele z obniżki październikowej jest bowiem wycenione ale te słowa zwiększając nieco prawdopodobieństwo ruchu październikowego, podkreślają to co rynek już wiedział czyli potrzebę nie pojedynczych dostosowań ale "pewnego" cyklu. 2-letnie benchmark zapłacił za "efekt Belki" około 7 punktów w rentowności, choć trend spadkowy w czasie wczorajszej sesji wcale nie ustrzegł się zwątpieniu, bo w międzyczasie po pierwszym ruchu w stronę 4,10%, OK0714 zniosła korekcyjnie umocnienie wracając intraday do okolic 4,13%. Ostatecznie zamknięcie na wykresie 2-letniej obligacji benchmarkowej (która może pojawić się w październikowej ofercie podaży MF -publikacja planów podaży na IV kwartał już jutro) nastąpiło w okolicach 4,08%. 5-letni benchmark umacniał się przy tym bez zakłóceń, podczas głęboki trwały i coraz bliższy (zakładamy średnioterminową tendencję zawężania spreadu) związek polskiej 10-latki z niemieckim benchmarkiem pchnął DS1021 w rentowności do poziomu 4,76% pod koniec europejskiego czasu kwotowań. Skala zmienności na polskich wykresach może pozostać znaczna. Przypomnijmy sobie bowiem, iż jeszcze tydzień temu na polskim rynku miała miejsce podaż na długim końcu krzywej, gdzie sprzedano benchmark stało kuponowy po 4,94% a na poaukcyjnym rynku wtórnym kwotowania tego papieru "chodziły' po 4,97%. Niemniej jednak na chwilę obecną gramy flatterenera, który obróci się, gdy dostrzeżone zostaną (ponownie) symptomy stagflacyjne bądź wyczerpania oczekiwań na obniżki. Jeśli rynek tracić będzie w oczekiwaniu na rozstrzygnięcia ale obawiać się będzie przeniesienia jej bezpośrednio na Hiszpanię, również inwestorzy będą mieć w pamięci i wykorzystywać status semi-core na polskiej krzywej. Zmiany wzdłuż krzywej IRS pozostały dwu-kierunkowe, choć umiarkowane (spadki stawek do 5Y i wzrosty powyżej). Do końca tygodnia stabilizowanego perspektywą końca kwartału zyski polskich papierów powinny zostać utrzymane...

Dzisiaj w Polsce Rada Ministrów przyjmie ostateczną wersję projektu ustawy budżetowej jak również strategią zarządzania długiem na lata 2013-2016. Komentarze sugestie i dodatkowe plany zapewniające konsensus między zdrową a wspierającą polityką fiskalną będą istotne dla średnioterminowego spojrzenia na przyszłoroczny budżet. Z naszego punktu widzenia ciekawa i ważna będzie publikacja strategii zarządzania długiem głównie ze względu na zaprezentowanie planów i projekcji długu do PKB w starej formule, jak i w nowej formie prawdopodobnie bazującej na bardziej elastycznym podejściu do progów ostrożnościowych i... środków przechodzących (pre-finansowania) na kolejne lata. Czekamy...

Aleksandra Bluj