Grecka tragedia zaboli cały świat

Rynki finansowe obawiają się przede wszystkim ogłoszenia niewypłacalności przez jeden kraj z grupy tzw. PIGS (Portugal, Ireland, Greece, Spain), co w konsekwencji mogłoby zaowocować efektem domina wśród innych państw z tego grona. Nawet w przypadku jeśli nie doszłoby do "zarażania" innych krajów, to straty sektora bankowego, będącego w posiadaniu peryferyjnego długu, mogłyby zagrozić ożywieniu gospodarczemu w strefie euro.

Krajem takim, który ostatnio nie schodzi z pierwszych stron gazet i serwisów ekonomicznych jest Grecja. Problemy fiskalne tego kraju były już przyczyną pierwszej poważnej korekty na giełdach w trakcie trwającej od 2009 r. hossy, zatem nie jest to nowy temat.

Należy podkreślić, że w tej chwili inwestorzy wyceniają, że Grecja zrestrukturyzuje swój dług w przyszłym roku, na co wskazują notowania kontraktów CDS (ang. credit default swap - instrumentów pochodnych służących do przenoszenia ryzyka kredytowego).

Dotychczasowa koncepcja pomocy finansowej dla Grecji, która zakładała udzielenie temu państwu kredytów w zamian za rygorystyczne reformy fiskalne, nie przynosi pożądanych rezultatów. Wobec tego przedstawiciele państw członkowskich strefy euro proponują wydłużenie okresu zapadalności obligacji greckich nawet do 7 lat, co oznacza, że inwestorzy otrzymaliby swoje pieniądze później. Wśród rozwiązań nie pojawia się pomysł obniżenia kosztu obsługi zadłużenia (premii za ryzyko). Według ostatnich informacji grecki rząd zatwierdził nowy program oszczędnościowy na lata 2012 - 2015, który zakłada kolejne cięcia wydatków publicznych oraz ambitne plany prywatyzacji.

Zakończone ostatnio negocjacje Grecji z przedstawicielami Międzynarodowego Funduszu Walutowego i Unii Europejskiej miały zaowocować, zatwierdzeniem nowego pakietu stabilizacyjnego, który pokryłoby potrzeby pożyczkowe kraju co najmniej do połowy 2014 r. Pochodziłby on z trzech źródeł: z dochodów z prywatyzacji greckich przedsiębiorstw państwowych, z pożyczek MFW i UE oraz od prywatnych wierzycieli.

Skoro rynki finansowe pogodziły się już z koniecznością restrukturyzacji greckiego długu, warto odpowiedzieć na pytanie dlaczego nie byłoby to korzystne w tym momencie.

Na pierwszy rzut oka taka sytuacja mogłaby się wydawać dużo bardziej pożądana, ponieważ niewypłacalność Grecji "zdjęłaby" z rynku znaczną porcję ryzyka i temat zostałby wreszcie zamknięty. Otóż zbadanie tego zagadnienia nieco bardziej detalicznie pozwala stwierdzić, że restrukturyzacja długu greckiego w tym momencie zakończyłaby się prawdopodobnie dramatycznie zarówno dla zainteresowanego kraju, jak i dla całego Eurolandu.

Po pierwsze restrukturyzacja zadłużenia nie oznacza, że kraj nie będzie zmuszony znowu pożyczać pieniędzy na rynkach finansowych. Jeśli bieżące wydatki przewyższają dochody, to różnica musi zostać uzupełniona pożyczką. Nie odnotowując bieżących nadwyżek budżetowych (albo chociaż wyraźnie zmniejszającego się deficytu) Grecja znajduje się w, delikatnie mówiąc, nienajlepszej pozycji negocjacyjnej w stosunku do swoich wierzycieli i w związku z tym trudno byłoby jej znaleźć nowych inwestorów, gotowych pożyczać na bieżące potrzeby. Ostatnie dane (do kwietnia 2011 r.) wskazują, że deficyt budżetowy był wyższy niż przed rokiem.

Po drugie, należy poczekać przynajmniej do końca czerwca, czyli do wyników stress-testów w europejskich bankach, aby ocenić czy sektor finansowy jest w stanie wziąć na barki ciężar greckiego długu. Poza tym w ciągu kolejnego roku instytucje finansowe mogą w pewnym stopniu odbudować swego rodzaju bufor kapitałowy, dzięki czemu zrównoważyłyby stratę z tytułu greckiego długu. Sprzyja temu środowisko rosnących stóp procentowych w strefie euro, dzięki czemu banki mogą więcej zarabiać na marży odsetkowej. Kwestia ta dotyczy przede wszystkim banków niemieckich oraz francuskich, ale zagrożone byłyby też instytucje szwajcarskie oraz greckie. Ewentualne bankructwa tych ostatnich pogłębiłyby tylko fatalną sytuację Grecji, której gospodarka w dalszym ciągu nie może wyjść z recesji (dane za I kwartał 2011 r. wskazują na ubytek PKB rzędu 4,8 proc. w stosunku do tego samego okresu 2010 r.).

Kolejny argument ma charakter stricte polityczny, mianowicie bankructwo Grecji mogłoby zadziałać demotywująco na równoważenie finansów publicznych oraz odzyskanie zaufania rynków finansowych do takich krajów jak Portugalia, Hiszpania, ale też Irlandia czy nawet Włochy. Ponadto taka operacja osłabiłaby reputację nie tylko Europejskiego Banku Centralnego, ale takich instytucji jak MFW czy samej Unii.

Za każdym razem kiedy powraca temat nierównowagi fiskalnej peryferyjnych gospodarek Eurolandu, równolegle pojawiają się opinie o możliwości opuszczenia strefy euro przez Grecję. Rozwiązanie takie nie byłoby korzystne ani dla strefy euro, ani (i przede wszystkim) dla Grecji.

Poza wspomnianym już ryzykiem zarażania się innych peryferyjnych gospodarek oraz kwestiami politycznymi, należy zaznaczyć, że zadłużenie zagraniczne Grecji wynosi około 90 proc. PKB, co po opuszczeniu unii walutowej i powrocie do drachmy mogłoby skutkować podwojeniem się tego stosunku (przy dewaluacji drachmy o 50 proc.). Dewaluacja, która pomogłaby chociaż częściowo odzyskać międzynarodową konkurencyjność cenową, nie starczyłaby zapewne na długo, bez podjęcia reform strukturalnych.

A są one konieczne jeśli Grecja chce zmniejszać lukę wydajności pracy w stosunku do najsilniejszych europejskich gospodarek. Takich reform nie byłoby łatwo przeprowadzić nie równoważąc finansów publicznych - szczególnie po stronie wydatkowej, a tego wymagają Unia oraz obecni wierzyciele. Poza tym nie wydaje się, aby grecki sektor bankowy był zainteresowany pozbyciem się źródła relatywnie taniego finansowania, jakim jest ECB.

Reasumując, restrukturyzacja greckiego długu jest zapewne kwestią czasu, jednak czas ten ma wymierną wartość dla Grecji, dla całej strefy euro oraz dla globalnych rynków finansowych. Negatywny skutek oczekiwania na to przedsięwzięcie jest nam znany, choćby z ubiegłego roku i musimy liczyć się z okresowymi skokami awersji do ryzyka na rynkach finansowych.

Fakt ten nie oznacza jednak, że należy postrzegać globalną gospodarkę w ciemnych barwach w kolejnych latach. Wprost przeciwnie - stabilizowanie sytuacji w finansach publicznych (zakładając, że będzie postępować) pomoże wielu krajom oraz gospodarce światowej zdrowiej rozwijać się w przyszłości.

Piotr Zygmunt