Sprzedaż "Gazety Wyborczej" nadal spada

W 2012 roku Instytut Monitorowania Mediów umieścił "Gazetę Wyborczą" na pierwszym miejscu na liście najbardziej opiniotwórczych mediów w Polsce. W 2013 roku gazeta była według tego instytutu drugim najbardziej opiniotwórczym medium w Polsce, po "Rzeczpospolitej".

_ _ _ _ _

Analitycy DM BDM, w raporcie z 3 lutego, podwyższyli cenę docelową akcji Agory do 10,78 zł z 10 zł, podtrzymując rekomendację "kupuj".

Od naszej ostatniej rekomendacji kurs spółki wzrósł o ponad 15 proc.. Spółka nadal jest naszym faworytem w obszarze mediów i dostrzegamy symptomy trwale poprawiającej się struktury wyniku EBITDA, co sygnalizowaliśmy już wcześniej.

Sporządzona przez nas analiza wskazuje, że wycena SOTP poszczególnych obszarów biznesowych Agory w oparciu o mnożniki na lata 2015-2016 sugeruje wartość spółki na poziomie 464-542.5 mln PLN. Po umorzeniu akcji własnych (w ramach realizowanego programu skupu) wartość przypadająca na jedną akcję powinna zatem wynosić 9.94-11.62 PLN.

Nasza cena docelowa dla Agory jest średnią z tego przedziału, czyli 10.78 PLN/akcję. Uwzględniając obecną cenę rynkową podtrzymujemy zatem nasze zalecenie Kupuj. Przy cenie docelowej na poziomie 10.78 PLN/akcję spółka będzie handlowana przy mnożnikach EV/EBITDA na lata 2015-2016 na poziomie odpowiednio 6.4x i 5.6x.

Spółka wg nas wykaże dobre rezultaty za 4Q'14. Wpływ na to będzie miał w szczególności mocny wynik segmentu film i książka. Okres 4Q'14 był bowiem bardzo dobry dla polskich kin. Liczymy, że frekwencja w omawianym okresie wzrosła o ponad 20 proc. r/r. W skali całego 2014 roku zakładamy, że EBITDA segmentu film i książka przekroczy 36.2 mln PLN. Tym samym pierwszy raz segment ten (w skali całego roku) powinien wypracować najwyższy poziom EBITDA w ramach grupy. Uwzględniając naszą projekcję, spodziewamy się umocnienia tej tendencji w latach 2015-2016.

W ścieżce wynikowej na kolejne kwartały, naszym zdaniem, należy mieć na uwadze słabszy okres 1Q'15. Będzie to pochodna wyższych kosztów nowej strategii widocznych od 2Q'14. Oceniamy jednak, że spółka w skali roku znajdzie się na ścieżce powolnego wzrostu z akcentem na znaczną poprawę struktury generowanego wyniku EBITDA. Zgodnie z naszymi projekcjami w 2015 roku spółka ma szansę na wykazanie pierwszego od lat wzrostu wpływów reklamowych w grupie.

Spółka cały czas po stronie przychodowej boleśnie odczuwała silną erozję rynku reklamy w dziennikach. Wpływy reklamowe Agory w 3Q'14 spadły już jednak jedynie o 1 proc. r/r do 117.7 mln PLN. Sprzedaż biletów w kinach była lepsza w ujęciu r/r, co było pochodną większej bazy ekranów oraz poprawy frekwencji na całym rynku kinowym w Polsce. W samym 3Q'14 wpływy z biletów były wyższe o 7 proc. r/r i wyniosły 30.2 mln PLN. Łączne przychody Agory wzrosły o ok. 2 proc. r/r do poziomu 244 mln PLN.

Władze spółki stają zatem przez wyjątkowo trudnym zadaniem wprowadzania takich zmian w sposobie działania grupy aby docelowo móc dalej uzasadnić celowość utrzymywania bieżącej struktury organizacyjnej. Spółka w zaprezentowanej nowej strategii zwraca szczególną wagę na proces transformacji obszaru prasy.

Trwała marginalizacja tego segmentu rynku reklamy wpłynęła już na silną erozję wyników Agory. Z zaprezentowanych założeń wynika, że celem spółki do 2016 roku jest stabilizacja rentowności segmentu prasa. W naszym modelu zakładamy, że w 2014 roku wynik EBITDA segmentu będzie wynosił ok. 35.6 mln PLN, a w okresie 2015-2016 będzie w okolicy 30 mln PLN (wyższe założenia w porównaniu z poprzednim raportem wynikają z mniejszego wzrostu kosztów).

Podkreślamy, że udane wdrożenia systemu pobierania dodatkowych płatności za udostępniane treści cyfrowe powinno pozwolić na docelowe powolne odbudowywanie wyniku. Zagrożeniem dla tego segmentu będzie nieudany proces monetyzacji cyfrowej.

Po stronie przychodowej dostrzegamy też ryzyko dużej ekspozycji na wpływy reklamowe od podmiotów powiązanych z administracją rządową/regionalną.

Raport analityczny Maciej Bobrowski

Dom Maklerski BDM S.A.