Dywidendy, czyli o tym jak się dzielić zyskiem z akcjonariuszami

Mówi się, że emisja akcji jest bezzwrotnym źródłem finansowania, dlatego sprzedaż posiadanych papierów jest postrzegana jako jedyna możliwość, aby odzyskać ulokowane środki. Gdyby w przypadku spółek publicznych jedynym na co inwestor mógł liczyć na zysk kapitałowy, czyli różnicę między ceną kupna a sprzedaży, wtedy taka inwestycja z punktu widzenia rynku jako całości nie miałaby sensu. Dlatego, zgodnie z zapisami Kodeksu Spółek Handlowych, każdy akcjonariusz posiadający przynajmniej jedną jej akcję ma prawo do partycypowania w zysku przedsiębiorstwa.

Istnieje kilka rodzajów dywidendy. Tym najbardziej popularnym jest oczywiście dywidenda w formie pieniężnej. Dywidenda ta jest wypłacana akcjonariuszom, zwykle z zysku netto z minionego okresu obrotowego, proporcjonalnie do procentowego udziału danego akcjonariusza w kapitale firmy, chociaż wedle polskich realiów istnieje możliwość uprzywilejowania akcji co do dywidendy. Warto jednak zauważyć, że dywidenda uprzywilejowana nie może być wyższa o więcej niż 50% od dywidendy przysługującej akcjonariuszom akcji zwykłych, w myśl zapisów KSH. Należy pamiętać jednak, że akcje uprzywilejowane nie mogą być ponadto przedmiotem obrotu na giełdzie, więc możliwość nabycia tego typu papierów wartościowych należy do sfery rynku prywatnego.

Decyzja o wypłacie dywidendy musi być podjęta przez walne zgromadzenie i jest dochodem podlegającym opodatkowaniu. Na polskim rynku dywidenda jest z reguły wypłacana raz do roku, aczkolwiek zdarza się, iż spółki wypłacają tzw. dywidendę zaliczkową. Spowodowane jest to najczęściej chęcią wyjścia naprzeciw oczekiwaniom inwestorów względem dywidendy lub po prostu wygodą spółki.

KTO NA GPW PŁACI WYSOKĄ DYWIDENDĘ?

Z punktu widzenia przepisów prawa do otrzymania dywidendy są uprawnieniu ci akcjonariusze, którzy byli posiadaczami akcji danej spółki w dniu uchwały o podziale zysku. W przypadku jeśli pozwala na to statut spółki walne zgromadzenie może wyznaczyć inny, późniejszy termin zamknięcia listy akcjonariuszy uprawnionych do otrzymania dywidendy. Zamknięcie tej listy ma wówczas miejsce w tzw. dniu dywidendy. Jeśli inwestor chce otrzymać dywidendę, winien najpóźniej tego dnia mieć akcje w swoim portfelu. Warto jednak pamiętać, że na rynku publicznym zgodnie z zasadą terminu rozliczania zakupu akcji "T+3", inwestorzy, którzy weszli w stan posiadania później niż 3 dni robocze przed dniem dywidendy, nie będą do niej uprawnieni. Po dniu ustalania praw do dywidendy (rozumianym jako 3 dni robocze przed dniem dywidendy) kurs odniesienia jest korygowany dokładnie o wartość dywidendy.

Aby zobrazować zagadnienie, przeanalizujmy przykład. Spółka X zadeklarowała wypłatę dywidendy w wysokości 5 zł na akcję. Wyżej zobrazowany proces przedstawia się następująco:

W praktyce jeśli pojawia się korekta kursu otwarcia dokładnie o wartość dywidendy, z całą pewnością można stwierdzić, że jest to dziełem przypadku. Dlaczego? Ponieważ Giełda Papierów Wartościowych ustalając cenę otwarcia walorów danej spółki bierze pod uwagę jeszcze maksymalizację wolumenu obrotu, minimalizację różnicy między liczbą instrumentów finansowych w zleceniach kupna i sprzedaży możliwych do zrealizowania po danej cenie, minimalizację różnicy w cenie otwarcia i zamknięcia, oraz fakt, że cena na otwarciu na rynku regulowanym nie powinna przekroczyć przedziału +/- 10% w stosunku do ceny odniesienia.

Pamiętajmy, że to cena odniesienia jest korygowana dokładnie o wartość dywidendy przypadającej na jedną akcję.

Zwyczajne walne zgromadzenie akcjonariuszy ustala również dzień wypłaty dywidendy. Wypłata dywidendy w przypadku spółek publicznych dokonywana jest za pomocą systemu depozytowego KDPW. Emitent przeznacza do dyspozycji KDPW środki na realizację prawa do dywidendy. KDPW przekazuje je swoim uczestnikom, czyli domom maklerskim, którzy z kolei prześlą je dalej na rachunki akcjonariuszy uprawnionych do otrzymania dywidendy. Dzień wypłaty dywidendy może mieć miejsce najwcześniej 10 dni po dniu dywidendy.

Pomimo wielu pozytywnych stron, dywidendy mają jednak swoje wady. Najważniejsza z nich związana jest podwójnym opodatkowaniem dywidend, co oczywiście nie jest korzystne dla inwestora. Spółki są bowiem podmiotami podlegającymi ustawie o podatku dochodowym od osób prawnych w związku z czym płacą podatek od zysku brutto otrzymując zysk netto, a inwestorzy indywidualni są podmiotami podlegającymi ustawie o podatku dochodowym od osób fizycznych w związku z czym płacą podatek od otrzymanej z zysku netto dywidendy. Pomimo tej jawnej wady, istnieją powody dla których nie powinno się zaniechać wypłaty dywidendy. Najważniejszą zaletą wypłat dywidendy jest bowiem fakt, że inwestorzy je lubią, ponieważ są dodatkowym przepływem pieniężnym.

W przypadku, gdy spółki zwykły wypłacać dywidendę przez dłuższy czas, struktura ich akcjonariatu skupia wielu takich "miłośników", którzy za nic w świecie nie będą chcieli zaakceptować zawieszenia wypłat lub cięć wartościowych. Najbardziej specyficznym "miłośnikiem" dywidend jest Skarb Państwa, w związku z tym inwestorzy zainteresowani spółkami wypłacającymi dywidendy mogą zacząć od analizy tych, których akcjonariuszem jest właśnie Skarb Państwa. Podobną cechę można zauważyć w przypadku Otwartych Funduszy Emerytalnych oraz Towarzystw Funduszy Inwestycyjnych.

Na wysokość dywidendy najczęściej wpływa wartość osiągniętego zysku netto, potrzeby kapitałowe w związku z planowanymi inwestycjami oraz cykl życia spółki. Trzeba pamiętać, że spółki w początkowym stadium rozwoju, czy też przeprowadzające ekspansję na inne rynki mając wysokie zapotrzebowanie na kapitał nie są w stanie wypłacać dywidendy. W miarę rozwoju spółki zapotrzebowanie na kapitał spada, a zdolności do wypłaty dywidend rosną. Dlatego mając powyższe na uwadze, spółki z NewConnect stosunkowo rzadko dzielą się zyskiem. Ponadto w przypadku gdy firma ma oprocentowany dług, czyli np. kredyt lub obligacje, często zdarza się, iż w umowie inwestycyjnej są zapisy nakładające obostrzenia na wypłatę dywidendy. Pamiętajmy, że umowy inwestycyjne dotyczą raczej spółek na wcześniejszym etapie rozwoju. W skrajnych przypadkach umowy te zabraniają natomiast wypłaty dywidendy, do czasu gdy zostanie osiągnięty odpowiedni poziom wskaźników na wynikach finansowych. Warto pamiętać, że zarządy spółek przed debiutem deklarują swoje ustosunkowanie do wypłacania dywidendy celem poinformowania akcjonariuszy o swoich zamiarach.

Kolejnym możliwym ograniczeniem dotyczącym wypłaty dywidendy jest dostępność środków pieniężnych w kasie firmy, ponieważ co do zasady dywidenda pieniężna może być wypłacona jedynie za pomocą gotówki, więc wszelkie niedobory gotówkowe na rachunku bankowym mogą zakłócić proces wypłaty. Co prawda, na bardziej rozwiniętych rynkach zdarza się, że spółki kredytują wypłatę dywidendy aby utrzymać dobre relacje z inwestorami. Alternatywnie spółka może jednak zaordynować wypłatę dywidendy w postaci akcji spółki, czyli dywidendy akcyjnej.

Mimo, iż utarło się na rynku, że spółki wypłacają dywidendy najczęściej w formie pieniężnej, istnieje alternatywa do tego klasycznego sposobu podziału zysku - dywidenda rzeczowa. Na polskim rynku jest to incydentalnie spotykana forma dystrybucji. Częściowo jest to pochodna faktu, że nasze rodzime spółki i tak dosyć rzadko dzielą się zyskiem. Ponadto, nie da się ukryć, że spółki często nie są świadome istnienia alternatyw do dywidendy pieniężnej.

Dywidendy rzeczowe polegają na dzieleniu się zyskiem z akcjonariuszami w postaci dystrybucji aktywów spółki. Dywidenda rzeczowa, mimo, że nie występuje w tym przypadku transfer gotówki, w dalszym ciągu pełni takie same funkcje co "zwykła" dywidenda. Jeśli już spółka podejmuje się dystrybucji do akcjonariuszy w postaci niepieniężnej, zwykle wybór pada na dywidendę akcyjną.

Dywidendy akcyjne emitenta nie mają wpływu na obecną pozycję akcjonariuszy w akcjonariacie. Wynikiem przeprowadzenia procesu dystrybucji dywidendy akcyjnej jest wzrost ogólnej liczby akcji

spółki, a co za tym idzie proporcjonalny wzrost ilości akcji w portfelach inwestorów. Wzrost ogólnej liczby akcji powoduje natomiast spadek wartości każdej jednej akcji z osobna. Dywidenda w takiej postaci jest rozliczana za pośrednictwem KDPW.

Alternatywą do zaproponowanego rozwiązania może być wypłata w formie dywidendy rzeczowej akcji spółek zależnych. Przykładową spółką z polskiego rynku, która zdecydowała się na takie rozwiązanie jest Famur SA, będący producentem maszyn górniczych. Spółka ta wypłaciła swoim akcjonariuszom dywidendę w postaci akcji spółek z grupy. Na każdy "pakiet" 5 akcji Famuru przypadało po jednej akcji spółek PGO i Zamet Industry. Famur SA wypłacił dodatkowo pieniężną dywidendę, która pokrywała od razu wydatki z tytułu podatku. Niemniej jednak zdarzały się na polskim rynku przypadki wypłaty dywidendy niepieniężnej w postaci "iście rzeczowej", a mianowicie w formie gazociągu. Były to dystrybucje dokonywane przez PGNiG, a ich jedynym odbiorcą był Skarb Państwa. Gazociągi te przekazywano następnie do państwowego systemu gazowego.

Dywidendy rzeczowe stosuje się, gdy spółka chce ukryć brak możliwości wypłaty dywidendy pieniężnej stwarzając iluzję równowartości wypłaty. Dodatkowo dywidenda rzeczowa może być użyta jako dodatek do dywidendy pieniężnej w okresach wyższych przychodów. Ciekawym zastosowaniem dywidendy rzeczowej jest też przeprowadzenie restrukturyzacji kapitału, ponieważ za pomocą dywidendy akcyjnej spółka ma okazję przenieść na akcjonariuszy swój udział w kapitale w spółkach zależnych. Spółka stosując dywidendę rzeczową może także interesować się wdrożeniem optymalizacji podatkowej w przypadku, gdy chce przenieść majątek na akcjonariusza, ponieważ samo przeniesienie majątku stworzy mniejsze zobowiązania podatkowe, niż rozbicie tej czynności na dwie - sprzedaż aktywów i wypłacenie dywidendy pieniężnej.

Rodzimy rynek kapitałowy nie należy do tych najbardziej rozwiniętych, a mimo to liczbę spółek dzielących się zyskiem z akcjonariuszami charakteryzuje trend rosnący.

Już na pierwszy rzut oka widać dysproporcję między emitentami dzielącymi się zyskiem z akcjonariuszami spółek z rynku głównego i alternatywnego systemu obrotu. Różnica ta wynika przede wszystkim ze specyfiki rynku NewConnect. Spółki tam notowane są bowiem często małymi firmami w początkowej fazie rozwoju, co powoduje duże zapotrzebowanie na finansowanie oraz ograniczone możliwości dzielenia się zyskiem.

Na polskim parkiecie głównym około 25% notowanych spółek dokonuje wypłaty dywidendy, co na pierwszy rzut oka wydaje się być znaczącą ilością. Na bardziej rozwiniętych i dojrzałych rynkach procent ten jest jednak zdecydowanie większy. Dla porównania, jak podaje serwis indexarb.com spośród komponentów indeksu S&P 500 dywidendę wypłaca około 80% spółek.

Na krajowym rynku spółki są zachęcane do dzielenia się zyskiem również przez Giełdę, na co dowodem jest wprowadzenie indeksu giełdowego WIGdiv w 2011.

Głównym warunkiem determinującym przynależność do tego indeksu jest wypłacenie dywidendy w przynajmniej 3 z 5 ostatnich latach obrotowych. Rynek zachodni też może się pochwalić tego typu indeksami, aczkolwiek są one bardziej prestiżowe niż nasz rodzimy. Istnieje cała rodzina indeksów Dow Jones skupiająca jedynie spółki wypłacające dywidendy. Wśród nich panuje rozróżnienie na indeksy globalne (Dow Jones Global Select Dividend Index czy Dow Jones Emerging Markets Select Dividend Index), regionalne (Dow Jones Europe Select Dividend 30 Index), krajowe (Dow Jones Germany Select Dividend 20 Index) oraz tematyczne (Dow Jones Islamic Market Global Select Dividend Index). W każdym indeksie zawiera się od 15 do 100 spółek, wybieranych na podstawie fundamentalnej przewagi względem swojej grupy porównawczej oraz jakże istotnej w tym wypadku jakości dywidendy oraz płynność. Indeksy z tej rodziny są ważone pod kątem stopy dywidendy lub zmodyfikowanej kapitalizacji rynkowej.

Jako wisienkę na torcie dywidendowych indeksów można przytoczyć przykład iście z wyższych sfer, perełek wśród dywidendowych indeksów: S&P 500 Dividend Aristocrats i S&P Europe 350 Dividend Aristocrats. Spółka, aby stać się składową częścią tego pierwszego, musi spełnić kilka, dosyć restrykcyjnych warunków, a mianowicie charakteryzować się 25-letnią tradycją wypłaty z roku na rok coraz większej dywidendy, wysoką stopą dywidendy, kapitalizacją wyższą niż 3 mld USD oraz średnim dziennym wolumenem obrotu przekraczającym 5 mln USD. W przypadku drugiego z wymienionych indeksów okres corocznej wypłaty dywidendy musi wynosić minimalnie 10 lat, pozostałe warunki pozostają jednak identyczne.

Jak widać, obyczaje wypłaty dywidend na polskim rynku zaczynają panować w coraz szerszej grupie spółek, mimo, że nie mamy jeszcze wyrobionych podobnych standardów do tych panujących na rynkach rozwiniętych. Mimo, że do zachodnich rynków, wciąż nam daleko, aczkolwiek każda spółka z każdym zamkniętym rokiem obrotowym z zyskiem do podziału stawia rodzimy rynek nieco bliżej ideału. Przecież na tym właśnie polega sens działalności na rynku kapitałowym, aby podkreślać atrakcyjność spółki, na przykład poprzez wypłatę dywidendy.

Aleksandra Tarka, Fitz Roy

Biznes INTERIA.PL na Facebooku. Dołącz do nas i czytaj informacje gospodarcze