Powrót pozytywnego momentum?

Głównym motorem wzrostu były w trzecim kwartale stabilne spożycie indywidualne oraz solidna dynamika inwestycji. Spadki w przemyśle zostały z kolei najprawdopodobniej zniwelowane wyższymi wydatkami publicznymi. W konsekwencji wzrost PKB spowolnił tylko nieznacznie względem 3,5% r/r w poprzednim kwartale.

Lepszy odczyt PKB oraz trzeci miesiąc z rzędu poprawy wskaźnika PMI spowodowały, iż Rada Polityki Pieniężnej zdecydowała się pozostawić stopy procentowe na niezmienionym poziomie na posiedzeniu w pierwszym tygodniu grudnia. O ile poprawa wskaźnika PMI może sygnalizować powrót pozytywnego momentum w polskim przemyśle, to nie można całkowicie wykluczyć dalszych obniżek stóp ze strony RPP. Otoczenie zewnętrzne nadal pozostaje niepewne, a przy takich cenach ropy naftowej inflacja na pewno pozostanie niska. W miesięcznych danych o produkcji trudno również póki co doszukać się wyraźnej poprawy.

Produkcja przemysłowa wzrosła w październiku o 1,6% r/r, zaś produkcja budowlano-montażowa spadła o 1,0% r/r. Obydwa odczyty potwierdzają, iż w polskiej produkcji nie widać na razie znaczącego odbicia mogącego zapewnić powrót do dynamik obserwowanych na początku roku. Sprzedaż detaliczna wzrosła z kolei w październiku o 2,3% r/r wobec 1,6% r/r w poprzednim miesiącu.

Nadal wyraźnie ujemny pozostaje deflator sprzedaży, gdyż wzrost w cenach stałych wyniósł w październiku 3,7% r/r i był najwyższy od maja tego roku. Momentum sprzedaży nadal pozostaje jednak słabe, a dane o rejestracji nowych samochodów w listopadzie sugerują (wzrost jedynie o 0,7% r/r wobec 7,6% r/r w październiku), iż następny odczyt może zaskoczyć negatywnie.

Nowe historyczne minimum na poziomie -0,6% r/r ustanowił w październiku wskaźnik inflacji. Spadające ceny żywności i energii, ale również hamujący wzrost cen dóbr i usług wpycha polską gospodarkę w deflację. W najbliższych miesiącach możliwe jest jeszcze dalsze pogłębienie spadków, gdyż ostatnie zmiany cen na rynku ropy nie przełożyły się jeszcze bezpośrednio na ceny paliw. Co więcej, badania ankietowe wśród konsumentów oraz wskaźniki cen w badaniach koniunktury sygnalizują, iż o wyraźnym odbiciu we wskaźniku inflacji nie może być na razie mowy.

RYNEK PAPIERÓW DŁUŻNYCH

Listopad nie przyniósł zmiany trendu na rynku polskich obligacji skarbowych. Rentowności na krótkim końcu pozostały jednak stabilne. Największy ruch można było zaobserwować na długim końcu krzywej, gdzie rentowność dziesięcioletnich obligacji spadła na przestrzeni miesiąca o 22 pkt. bazowe do nowego historycznego minimum na poziomie 2,37%. Rentowność pięcioletnich papierów spadła z kolei o 10 pkt. bazowych do poziomu 1,95%. Spadki rentowności w Polsce napędzał głównie trend na rynku europejskich papierów dłużnych, które jedne za drugim ustanawiały w listopadzie nowe historyczne rekordy. Słabsze dane makroekonomiczne z największych gospodarek europejskich spowodowały bowiem wzrost oczekiwań na europejskie QE.

Beneficjentem wyższych od oczekiwań danych o polskim PKB, braku dalszych obniżek stóp oraz gry na europejskie QE okazał się złoty, który umocnił się na przestrzeni listopada o 6 gr w stosunku do euro (4,18 na koniec miesiąca) oraz o 2 gr w stosunku do amerykańskiego dolara (3,36).

RYNEK AKCJI

Listopad był kolejnym miesiącem słabszego zachowania cen akcji papierów notowanych na GPW w stosunku do akcji na innych rynkach. W minionym miesiącu wzrosły indeksy w Stanach Zjednoczonych, Niemczech, Japonii, a także na niektórych emerging markets (w największym stopniu - po zaskakującej obniżce stóp procentowych - w Chinach). W naszym regionie bardzo udany miesiąc zaliczyli inwestorzy w Turcji, zaś notowania spółek rosyjskich pozostawały pod wpływem załamującego się kursu rubla.

W Polsce tymczasem mieliśmy kolejny miesiąc stabilizacji cen w okolicach poziomu 53000 punktów na indeksie WIG. W ostatnich tygodniach wielu komentatorów próbowało tłumaczyć tą relatywną słabość polskiego rynku różnymi czynnikami, z których najczęściej wymienianym był brak popytu ze strony OFE oraz niekorzystny wpływ obniżek stóp procentowych (i zmian regulacyjnych) na wyniki polskich banków w roku 2015. Paradoksalnie w ostatnich tygodniach banki zachowywały się całkiem nieźle i to prawdopodobnie przy współudziale inwestorów zagranicznych. Wydaje się, że powody do kupowania banków (oczekiwania solidnego wzrostu gospodarczego w roku 2015, a zatem i wzrost akcji kredytowej) zaczynają przeważać nad negatywami.

Warto zwrócić uwagę na zachowanie się cen surowców i spółek surowcowych. Oprócz spadku ceny ropy naftowej obserwowaliśmy ostatnio nowe dołki na rynku rudy żelaza. Obsuwanie się notowań dotyczyło jednak całego spektrum notowanych na GPW spółek surowcowych, a więc KGHM, Bogdankę i JSW. Na rynkach światowych obserwujemy wyraźne rozwarstwienie notowań mniejszych (z reguły mniej efektywnych i bardziej zadłużonych) spółek i surowcowych blue chipów, które do niekorzystnych warunków zewnętrznych przystosowały się już w minionych latach hamując nowe projekty inwestycyjne i racjonalizując koszty.

W listopadzie swoje wyniki opublikowały firmy notowane na GPW. Podobnie jak w II kwartale br. liczba pozytywnych zaskoczeń nie mogła imponować. Generalnie firmy miały problem zarówno ze wzrostem przychodów, jak i poprawą rentowności - znów dane te nie korespondowały z całkiem optymistycznym obrazem polskiej gospodarki płynącym z GUS-owskiego raportu o PKB.

NASZYM ZDANIEM

Przed nami ostatni miesiąc roku i czas na podsumowania, których dokonywać będą inwestorzy. O ile inwestujący na giełdach zagranicznych mogą mieć umiarkowane powody do zadowolenia (wzrosty po kilka procent w Europie i nieco ponad 10% w USA), to lokujący swoje oszczędności na GPW mogą odczuwać lekki zawód. Na koniec listopada wzrost WIG od początku roku nie przekraczał 5%, a przecież polska gospodarka nie zawodziła, sektor bankowy ani przez chwilę nie był zagrożony, a wpływ negatywnej sytuacji na wschodzie na nasz kraj był w ostatecznym rachunku ograniczony.

Wydaje się, że czynnikiem, którego zabrakło, był wzrost wyników spółek. Jedynie część z nich potrafiła istotnie poprawić wyniki - inwestorzy zresztą nagrodzili te przypadki pokaźnymi wzrostami. Nie oszukujmy się, dopóki firmy nie będą notować kilkunastoprocentowych wzrostów zysków w skali roku, możemy liczyć jedynie na kilkuprocentowe wzrosty indeksów (jak w roku 2013 i 2014).

Co do naszych oczekiwań na ostatnie tygodnie roku - wciąż wydaje nam się, że indeksy mogą zamknąć się wyżej, ponad oporem na poziomie 55 tysięcy punktów. Stanie się tak, jeśli do całkiem ostatnio aktywnego popytu zagranicznego dołączą na koniec roku lokalni inwestorzy, a koniunktura za granicą utrzyma się. Przebicie wspomnianego oporu byłoby niezłym prognostykiem na pierwszy kwartał roku 2015, w którym głównym tematem rozgrywanym przez inwestorów będzie zapewne rozpoczęcie europejskiego QE.

Z poważaniem,

Zespół Noble Funds TFI S.A.