Cztery powody do podwyżki stóp procentowych przez Fed

Gospodarka amerykańska nie jest wystarczająco stabilna, by podwyższać stopy

Nie da się ukryć, że amerykańska gospodarka nie powróciła jeszcze do stanu sprzed 2007 r. Presje na płace, spadek współczynnika aktywności zawodowej o 440 punktów bazowych w porównaniu ze stanem sprzed kryzysu, a także słabszy wzrost gospodarczy, niż w okresach ostatniego ożywienia, kiedy to Stany Zjednoczone były w stanie wygenerować wzrost PKB na poziomie 4%, czy wręcz 5%, to główne dowody na to, że gospodarka stała się wolniejsza i bardziej wrażliwa.

Jak widać na przykładzie wzrostu PKB (2% w latach 2015-2025, w porównaniu z 3% w latach 2000-2007), Stany Zjednoczone wkraczają w etap pewnego rodzaju stagnacji ekonomicznej.

Nie jest to jedynie konsekwencja załamania potencjału produkcji po kryzysie ekonomicznym w 2007 r.

To zjawisko o charakterze ogólnoświatowym. Jest wypadkową procesu starzenia się społeczeństwa, spowolnienia produktywności, a także zmian strukturalnych wpływających na kształt gospodarki ("uberyzacja" rynku pracy, automatyzacja branży przemysłowej, powszechna innowacyjność bez faktycznie przełomowych innowacji). Polityka pieniężna jest w stanie rozwiązać ten problem. Granice zostały już osiągnięte i najwyższy czas przejść do polityki budżetowej.

Usztywnienie polityki pieniężnej to ryzyko kolejnego załamania koniunktury w gospodarkach wschodzących

To byłoby nie do uniknięcia. Wszystkie cztery procesy usztywniania polityki pieniężnej w ciągu ostatnich czterdziestu lat spowodowały turbulencje na rynkach wschodzących. Od czasu kryzysu w 2007 r. denominowany w USD dług gospodarek wschodzących gwałtownie wzrósł, natomiast terminy spłaty coraz bardziej się wydłużają. W 2014 r. państwa te zadłużone były na kwotę 100 mld USD na okres najbliższych 10 lat. Status quo Fed zachęca do delewarowania, które jeszcze się nie rozpoczęło. Ten cykl zadłużenia z pewnością zakończy się przypadkami bankructwa i kolejnym kryzysem finansowym.

Najbardziej narażone na ryzyko kraje to te, które nie zdołały do pewnego stopnia uniezależnić się od ropy w ostatniej dekadzie, gdy ceny ropy gwałtownie wzrosły. Uwolnienie kursu kazachskiej waluty i jej dewaluacja o 20% może być początkiem procesu obejmującego liczne kraje Afryki, Azji Mniejszej lub Półwyspu Arabskiego, co doprowadzi do jeszcze większej zmienności na rynku walutowym.

Porażki jednych państw (RPA, Brazylia, Chiny, Turcja) nie powinny jednak przyćmiewać sukcesów czy potencjału drugich (na początek Kolumbia, Indie, Peru, Filipiny, czy nawet Polska). Kraje, które przeprowadziły konieczne reformy strukturalne w ostatnich kilku latach, w znacznie większym stopniu mogą dostosować się do podwyżki stóp przez Fed, która najprawdopodobniej będzie wyjątkowo progresywna, w przeciwieństwie do sytuacji w ramach poprzedniego cyklu, który rozpoczął się w 2004 r.

Prawdopodobieństwo podwyżki stóp we wrześniu jest jednak większe, niż się uważa. Nie ma idealnego terminu na usztywnienie polityki pieniężnej, jednak kilka argumentów potwierdza gotowość Fed do podjęcia decyzji już w tym miesiącu, o ile uzna to za pożądane. Oto cztery najważniejsze argumenty:

Sensu stricto, Fed dąży do uzyskania podwójnego mandatu

Przy stopie bezrobocia na poziomie 5,1% gospodarka amerykańska wykazuje niemal pełne zatrudnienie. Wkracza w siódmy rok ekspansji. Obecny etap wzrostu gospodarczego jest już o 16 miesięcy dłuższy, niż przeciętny okres wzrostu po 1945 r. Podobnie jak w przypadku inflacji, Fed niemal w pełni zrealizowała swój cel: inflacja z wyłączeniem ropy i energii plasuje się na poziomie 1,8%, blisko docelowej wartości 2%. Biorąc pod uwagę zmiany dotyczące cen baryłek, inflacja znacznie spadła, jednak potencjalna deflacja to czynnik zewnętrzny, na który bank centralny ma niewielki wpływ i nie może jako jedyny kształtować amerykańską strategię polityki pieniężnej.

Fed jest wyraźnie świadoma ryzyka utworzenia się baniek spekulacyjnych

Mimo iż podwójny mandat Fed oficjalnie nie obejmuje zapobiegania utworzeniu się baniek spekulacyjnych, obawy w tym zakresie wzmaga finansjalizacja gospodarki. Już w literaturze ekonomicznej z początku poprzedniego stulecia podkreślano konieczność uwzględniania przez bank centralny cen aktywów finansowych i nieruchomości, aby uzyskać bardziej kompleksowy obraz rzeczywistej inflacji.

Ostatnie bańki spekulacyjne dotyczące akcji czy nieruchomości w wielu uprzemysłowionych państwach jedynie potwierdzają tę konieczność. W Stanach Zjednoczonych pojawiają się te same zjawiska, które doprowadziły do kryzysu z 2007 r.

Wiele cen akcji nie ma pokrycia w bilansach spółek, a początkujący kredytobiorcy ponownie mogą zaciągnąć kredyty na 97% wartości nabywanej nieruchomości. Powrót do bardziej tradycyjnej polityki pieniężnej niesie ze sobą oczywiste zagrożenia, jednak zdecydowaną korzyścią byłoby przywrócenie "realnej" wartości pieniądza.

Warunki udzielania kredytów pozostaną elastyczne

Nawet jeżeli koordynacja polityki pieniężnej pomiędzy bankami centralnymi to jedynie iluzja, taka współpraca do pewnego stopnia już istnieje. Widać to w podjętej w styczniu decyzji SBN o zniesieniu trzyletniego pułapu kursu franka szwajcarskiego, która zaledwie o kilka dni poprzedziła oficjalną zapowiedź luzowania ilościowego przez EBC. W przypadku podwyżki stóp przez Fed we wrześniu, drukowanie pieniędzy na świecie będzie trwać.

Usztywnienie polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych będzie miało charakter stopniowy. Ponadto EBC nie powinien podwyższać swoich stóp co najmniej do końca 2016 r., a Bank of Japan uczestniczy w podobnym procesie, który nie zakończy się w najbliższym czasie.

Od tej decyzji zależy wiarygodność Fed

Podwyżka stóp we wrześniu była przedmiotem konsensusu już od wielu miesięcy, co doprowadziło do repozycjonowania portfeli na rzecz aktywów denominowanych w USD; proces ten trwa od wiosny tego roku. Każdy krok w tył przez Fed obniży wiarygodność zarówno Fed jako instytucji, jak i jej wprowadzonej w 2008 r. strategii prognoz, a także zasugeruje, że amerykański bank centralny podejmuje decyzje pod wpływem zaburzeń na rynkach.

Od czasu uwolnienia kursu franka szwajcarskiego na początku 2015 r. wiarygodność banków centralnych znacznie spadła. Przesunięcie w czasie podwyżki stóp może zakłócić przekaz amerykańskiego banku centralnego. W przypadku utrzymania w tym miesiącu status quo przez Fed, być może w związku z sytuacją w Chinach, trudno dostrzec możliwość wstrzymania się z podwyżką do końca tego roku. Fed wkrótce skończą się argumenty przemawiające za zmianą strategii.

Trzy ostatnie cykle usztywniania polityki pieniężnej przez amerykańską Rezerwę Federalną

1/ 1994 - 1995: w tym okresie główna stopa referencyjna Fed została podwyższona o 300 punktów bazowych do poziomu 6%.

2/ 1999 - 2000: główna stopa referencyjna Fed została podwyższona z 4,75% do poziomu 6,50%.

3/ 2004 - 2006: w czerwcu 2004 r. Fed rozpoczęła usztywnianie polityki pieniężnej, aby podwyższyć swoją główną stopę procentową z 1% do poziomu 5,25%. W miesiącu następującym po pierwszej podwyżce indeks dolara wzrósł o 2,29%, a indeks złota spadł o 3,35%.

Christopher Dembik, ekonomista, Saxo Bank