BDM : Akumuluj dla PBG

Wycenę spółki PBG oparliśmy na dwóch metodach (każdej z nich przypisaliśmy po 50% udziału). Wycena metodą DCF sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 210,7 PLN. Natomiast wycena porównawcza do wybranych spółek budowlanych notowanych na GPW, oparta na prognozach wyników na lata 2010 ? 2012, dała wartość 1 akcji na poziomie 230,9 PLN. Wycena końcowa 1 akcji spółki wynosi 220,8 PLN.

Biorąc pod uwagę naszą wycenę, która jest o 14% wyższa od obecnej ceny rynkowej, decydujemy się rozpocząć wydawanie rekomendacji dla spółki PBG od zalecenia AKUMULUJ. PBG to największa pod względem kapitalizacji spółka budowlana notowana na GPW. Strategia grupy opiera się na pozyskiwania kontraktów o wysokiej specjalizacji technologicznej (spółka posiada przede wszystkim wysokie kompetencja w obszarze infrastruktury gazowej), ekspansji na rynku ochrony środowiska współfinansowanym przez fundusze Unii Europejskiej oraz inwestycji infrastrukturalnych (budowa dróg, obiekty sportowe, budownictwo specjalistyczne) a także rozszerzeniu działalności o rynek budownictwa energetycznego.

Obecnie grupa koncentruje się na pozyskaniu kontraktów na inwestycje związane z terminalem skroplonego gazu ziemnego LNG w Świnoujściu (wartość kontraktu na sam terminal to około 600-700 mln EUR, udział PBG w konsorcjum, z którym startuje w przetargu, to 33%, wybór wykonawcy zaplanowano na 2Q?10) wraz z całą infrastrukturą towarzyszącą. W obszarze zainteresowania spółki są także kolejne planowane inwestycje w budowy spalarni śmieci (PBG obecnie realizuje taką inwestycję w Gdańsku). Kolejnym etapem rozwoju grupy ma być wejście w segment budownictwa energetycznego, początkowo poprzez objęcie 25% (+1 akcja) udziałów w giełdowym Energomontażu Południe. Pierwszym poważnym testem dla możliwości pozyskiwania przez spółkę kontraktów w tym obszarze jest przetarg na budowę 2 bloków (o mocy 900 MW każdy) w Elektrowni Opole (wartość około 10-11 mld PLN, PBG ma 33% udział w konsorcjum). Na przestrzeni ostatnich 3M (stopa zwrotu: -11,4%) oraz 12M (stopa zwrotu: +2,2%) kurs spółki zachowywał się dużo słabiej niż WIG20 (stopy zwrotu w powyższych okresach to odpowiednio: -5,6%, +64,1%) oraz WIG Budownictwo (-0,5%, +38,6%). Obecnie spółka notowana jest z dyskontem do spółek z grupy porównawczej. Wynika ono naszym zdaniem z: i) obaw o rentowność kontraktów stadionowych realizowanych przez Hydrobudowę, ii) stosunkowo niskiego portfela zamówień na okres po 2010 roku iii) obaw o utrzymanie wysokich na tle sektora rentowności w dłuższej perspektywie. Uważamy, że obecnie te czynniki ryzyka są już uwzględnione z nawiązką w wycenie spółki. Zdaniem zarządu Hydrobudowy uzyskanie satysfakcjonujących rentowności (ani dotrzymanie terminów) na kontraktach stadionowych nie jest zagrożone. W roku 2010 PBG zamierza wystartować w przetargach o dwukrotnie większej wartości (50 mld PLN) niż w roku ubiegłym. Wyższe od przeciętnych rentowności w długim terminie powinny naszym zdaniem być zachowane dzięki wysokiej specjalizacji grupy oraz możliwości startu w walce o największe kontrakty w obszarze budownictwa gazowego, ochrony środowiska czy energetycznego.