DM BPS podwyższa ocenę Monnari Trade

Nasza poprzednia rekomendacja z ceną docelową 8,05 PLN (KUPUJ z dnia 21.01.2014), w której wskazywaliśmy istnienie 22% potencjału wzrostowego została zrealizowana. W międzyczasie spółka podała bardzo dobre wyniki za 4Q'13, gdzie oprócz lepszej sprzedaży w ujęciu r/r pokazała wzrost marży handlowej do 58,0% vs 55,5% rok wcześniej. W całym 2013 spółka zwiększyła marżę handlową o 3,6 p.p. - do poziomu 56,1%.

Efekty te uzyskano przede wszystkim poprawiając terminowość kolekcji oraz dostosowując jej ceny detaliczne do potrzeb i możliwości klientek, jak również przez renegocjacje ceny zakupu towarów. Uważamy, iż w kolejnych kwartałach poprawa efektywności sprzedaży będzie również widoczna, co przy utrzymaniu dyscypliny kosztowej wraz z pozostawieniem nieruchomości na ul. Rzgowskiej w wewnętrznych strukturach będzie wspierać wyniki odzieżowej spółki.

Na koniec grudnia 2013 spółka posiada silny bilans (brak kredytów) oraz CF (27,6 mln PLN gotówki), dlatego też po przesunięciu modelu na lata 2014-2019, korekcie marży handlowej ze względu na poszerzenie oferty o krótkie serie kolekcji i utrzymaniu wzrostu w okresie rezydualnym na poziomie 2,0% podwyższamy wycenę akcji do 10,8 PLN utrzymując zalecenie inwestycyjne KUPUJ, gdyż zawiera w sobie 35% potencjał wzrostowy. Tym samym podtrzymujemy swoje pozytywne nastawienie i oczekujemy dalszej poprawy wyników w kolejnych kwartałach opartych na konserwatywnych założeniach wzrostu organicznego.

Podobnie jak poprzednio nie zakładamy akwizycji i przejęć. W naszych szacunkach nie zawarliśmy możliwej akwizycji kilku sklepów w dobrych lokalizacjach od konkurencyjnej sieci, która zmierza wycofać się z Polski jak i potencjalnego połączenia ze spółką KAN, która mogłaby dodać do sieci ponad 100 placówek. Rozstrzygnięcia możliwe są w 2014, jednakże ze względu na brak wiążących ustaleń na chwilę obecną nie zawieramy tego w szacunkach.

Konserwatywne założenia wzrostu organicznego. W 2014 zakładamy otwarcie 14 sklepów i wzrostu powierzchni do 20,3 tys. mkw (+12,4% r/r). W kolejnych latach prognozy konserwatywnie zakładamy otwarcie 5 placówek netto, jednakże ze względu na bogatszą kolekcję i jej lepszą ekspozycję zwiększyliśmy powierzchnię nowo otwieranego salonu do 250 mkw ze 160 mkw, począwszy od 2015, co sprawi, iż powierzchnia na koniec 2015 i 2016 wyniesie odpowiednio 21,6 i 22,8 tys. mkw.

Spodziewana poprawa. Oczekujemy, iż po bardzo dobrym 2013, kolejny będzie rokiem dalszej widocznej poprawy efektywności sprzedaży, za którym podąży marża handlowa. Będzie to m.in. następstwem rozszerzenia kolekcji o krótkie serie, które spółka wzorem zachodnich konkurentów wprowadziła do swojej oferty w 4Q'13. Jest to możliwe, gdyż ponad 20% kolekcji jest szyta w Polsce, co umożliwia szybką realizację.

Rosnące zyski.

Po rekordowym ubiegłym roku, który przebił nasze oczekiwania w 2014 spodziewamy się iż materializacja pozytywnych czynników będzie miała pełne przełożenie na wyniki, kiedy to oczekujemy wypracowania 25,8 mln PLN zysku EBITDA (+39,7% r/r), która w 2015 wyniesie 29,1 mln PLN (+12,9% r/r), by w 2016 ukształtować się na poziomie 30,6 mln PLN (+5,1% r/r). Tym samym oczekujemy, iż marża wzrośnie z 12,7% w 2013 do 15,2-15,5% w 2014 i 2015. Poprawę (jednakże w mniejszym stopniu, za sprawą rosnących podatków - rozliczanie tarczy podatkowej) odnotuje zysk netto, który w 2014 szacujemy na 21,4 mln PLN po wzroście z 17,0 mln PLN w 2013 tj. +25,6% r/r. Oczekujemy, iż w 2015 zysk netto wyniesie 22,8 mln PLN (+6,7% r/r). Tym samym wskaźnik P/E na lata 2014-15 kształtował się będzie na poziomie wynoszącym odpowiednio 11,4 i 10,7x względem średniej 14,1x i 10,4 dla najbliższych krajowych odpowiedników.