DM BPS rekomenduje Bytom

Tak jak oczekiwaliśmy w poprzednich kwartałach zmaterializował się pozytywny efekt wzrostu efektywności sprzedaży i obniżenia kosztów ze względu na sprzedaż zakładu produkcyjnego. Uważamy, iż kluczem do dalszej poprawy wyników będzie zwiększenie średniej sprzedaży >1.100 PLN/mkw m-c oraz kontrola kosztów funkcjonowania, gdzie założyliśmy wzrosty w okolicach 3-5% r/r.

Zgodnie z zapowiedziami zarządu, który na koniec 2017 planuje dojście do 11 tys. mkw, w obecnych szacunkach uwzględniliśmy odpowiednie wzrosty sieci sprzedaży.

Po 2017 konserwatywnie zakładamy utrzymanie powierzchni na poziomie 11,4 tys. mkw. W dalszym ciągu jesteśmy pozytywne nastawieni do perspektyw spółki i po rewizji założeń podtrzymujemy zalecenie KUPUJ, podnosząc jednocześnie cenę docelową do 2,51 PLN/akcję.

Szacunki na kolejne kwartały 2015. Spółka w comiesięcznych danych opublikowała już wartość sprzedaży oraz marży handlowej osiągniętej w 1Q'15, które były lepsze od naszych szacunków. Tym samym dokonaliśmy rewizji i na poziomie EBIT i netto w 1Q'15 oczekujemy odpowiednio 0,5 i 0,4 mln PLN zysku względem strat rok wcześniej. W 2Q'15 oczekujemy 30,3 mln PLN sprzedaży i marży w wysokości 53,6%, które sprawią iż wyniki na poziomie EBIT oraz netto będą zbliżone do ubiegłorocznych. W drugiej połowie roku szacujemy, iż sklepy otwarte rok wcześniej wniosą dodatnią kontrybucję do wyniku, czego zwieńczeniem będzie rekordowy wynik w 4Q'15. Szczegółowe prognozy kwartalne przedstawiamy w dalszej części raportu.

Szacujemy, iż obserwowany w 1Q'15 wzrost marży handlowej na poziomie spółki (o 2 p.p.) będzie możliwy do utrzymania i sprawi, iż marża handlowa w całym 2015 ukształtuje się na poziomie 53,8% vs 51,5% rok wcześniej. W kolejnych kwartałach zakładamy, iż sprzedaż utrzyma się na poziomie >1.100 PLN/mkw m-c, co przy poprawie rentowności prowadzonego biznesu sprawi, iż w całym roku oczekujemy 124,0 mln PLN przychów (+19,4% r/r), 11,2 mln PLN EBIT (+72% r/r) i 10,7 mln PLN zysku netto (+95% r/r). Nasze poprzednie szacunki mówiły o 120,1 mln PLN sprzedaży, 10,3 mln PLN EBIT i 9,8 mln PLN zysku netto.

W 2016 szacujemy, iż dwucyfrowa dynamika przychodów wraz z zrewidowanym przez nas poziomem otwarć będzie kontynuowana, co przy oczekiwanej poprawie marży handlowej do 54,5% sprawi, iż w całym roku spółka wypracuje 145,7 mln PLN przychodów (+17,5% r/r), 15,3 mln PLN EBIT (+36% r/r) i 12 mln PLN zysku netto (+12% r/r). Mniejszą dynamikę zysku netto tłumaczymy podatkiem wynikającym z zakończenia tarczy podatkowej.

Realizacja założeń programu motywacyjnego. Z przyjętych przez nas szacunków wynika, iż spółka bez problemu powinna zrealizować założenia programu motywacyjnego na najbliższe dwa lata, dlatego też w wycenie uwzględniliśmy wzrost liczby akcji, które trafią do członków zarządu Spółki oraz kluczowych pracowników.

Jeśli chodzi wpływ walut ma marżę handlową to Bytom ma stosunkowo niewielką ekspozycję na USD i EUR, która wynosi odpowiednio 20% i 30%. Pozostałą część stanowi PLN. W kosztach funkcjonowania spółki dużą rolę odgrywa EUR. W naszej analizę założyliśmy stały kurs walutowy dla EUR i USD na poziomach wynoszących odpowiednio 4,2 i 3,72 PLN. Z przeprowadzonej przez nas analizy wrażliwości wynika, iż jednoczesna zmiana kursu USD i EUR o +/- 0,10 PLN sprawiła by, iż wynik na poziomie EBIT latach 2015-16 różniłby się o +/- 0,9-1,1 mln PLN od wariantu bazowego, co stanowi ok. 8% wyceny.

Jeśli chodzi o atrakcyjność pod kątem mnożników to na lata 2015-16 Bytom jest wyceniany na podobnym poziomie do innych "mniejszych" detalistów obecnych na GPW, jednakże o jego przewagach komparatywnych poza wspomnianą wcześniej ekspozycją walutową mogą świadczyć m.in.: brak zadłużenia, wysoki poziom ROE (>25%), tarcza podatkowa (do końca 2015), zorientowany jedynie na biznes detaliczny profil działalność oraz stosunkowo dobra płynność walorów.

opr MZB