Dywidenda - złoto dla zuchwałych?

Inwestowanie w akcje w Polsce kojarzy się przede wszystkim z nabywaniem papierów udziałowych przedsiębiorstw w celu ich odsprzedaży po wyższym kursie. Gracze kierują się w swoich decyzjach analizą techniczną bądź fundamentalną, lokują swoje środki, po czym śledzą notowania w nadziei na zysk. Rzadko który inwestor czuje się także współwłaścicielem firmy - którym faktycznie staje się w momencie objęcia udziałów. Wynika to prawdopodobnie z niedojrzałości polskiego rynku kapitałowego oraz przeświadczenia o małym wpływie na dalsze losy spółki.

Jest to błędne spojrzenie. Jeśli zainwestowaliśmy swoje fundusze w daną spółkę, to powinniśmy z naszych praw korzystać i poddawać działania zarządu krytyce, bez względu na wielkość udziałów. Stawką są nasze pieniądze, a o te należy dbać. Jednak nim inwestorzy indywidualni zaczną tłumnie stawiać się na walne zgromadzenia akcjonariuszy, w Wiśle upłynie sporo wody. W związku z tym warto się przyjrzeć prawdopodobnie najlepiej rozpoznawanemu prawu akcjonariuszy, czyli prawu do dywidendy.

Z formalnego punktu widzenia, dywidenda to prawo akcjonariusza do udziału w zysku przeznaczonym do podziału pomiędzy udziałowców. Decyzja o wypłacie dywidendy jest podejmowana przez walne zgromadzenie akcjonariuszy. Jeśli wniosek o podziale zysku zostanie przegłosowany, zostaje uzgodniony także dzień ustalenia prawa do dywidendy. Każdy inwestor, który danego dnia będzie posiadał odpowiedni zapis na swoim rachunku w KDPW, będzie partycypować w wypłacie dywidendy. Należna kwota zostanie przelana na rachunek inwestora w dniu wypłaty dywidendy, nierzadko odległym w czasie.

Wszystko brzmi prosto i takie jest w istocie, jeśli pamiętamy o dwóch istotnych szczegółach. Najważniejszy to fakt, że w KDPW obowiązuje trzydniowy system rozliczeniowy - jeśli chcemy nabyć prawo do dywidendy, musimy posiadać akcje na rachunku brokerskim 3 dni sesyjne przed ustaleniem prawa do dywidendy. Jest to częsta przyczyna nieporozumień, dlatego należy mieć to na uwadze. Na szczęście odpowiednie informacje są publikowane w odpowiednich serwisach informacyjnych, w związku z tym trudno przegapić odpowiedni moment.

Znając szczegóły formalne dotyczące dywidend, można powrócić do pytania postawionego we wstępie do artykułu. Czy inwestycja w akcje spółek wypłacających dywidendę regularnie jest opłacalna? Czy można stworzyć na podstawie dywidendy zyskowną strategię inwestycyjną?

Sprawdź, jakie dywidendy wypłacały spółki giełdowe w 2010 r. i wcześniejszych latach

Najprostszą strategią, jaką można sobie wyobrazić, jest zakup akcji na zamknięciu sesji w ostatnim dniu, w którym walor jest notowany z prawem do dywidendy, a następnie ich odsprzedaż na otwarciu kolejnego dnia sesyjnego. W pierwszej chwili może wydawać się, że inwestor mógłby wyjść co najwyżej na zero. Jest kilka czynników, które działają na niekorzyść inwestora oraz jeden, który jest pozytywny. Negatywny wpływ na strategię mają prowizje maklerskie oraz fakt, że inwestor otrzymuje dywidendę pomniejszoną o podatek, podczas gdy kurs jest korygowany o pełną jej wysokość. Z drugiej strony to, co daje strategii szansę na pozytywny wynik, to możliwość zwiększonego popytu na walor, którego cena została sztucznie obniżona.

Zdecydowałem się przeprowadzić skromną symulację dla 10 spółek, z których 9 przynależy do nowo utworzonego indeksu WigDiv. Spółki zostały dobrane w taki sposób, by analiza była maksymalnie zróżnicowana i przedstawiała spółki zarówno o wysokiej stopie dywidendy, jak i te, które dzielą się zyskiem w skromnym wymiarze. Dodatkowo do analizy wybrałem spółkę Żywiec, która nie weszła do wspomnianego indeksu, za to jest znana i ceniona za regularność oraz satysfakcjonującą stopę dywidendy. Z powodu niejednorodności prowizji u różnych brokerów w różnych odcinkach czasowych, zdecydowałem się na pominięcie kosztów transakcyjnych - w związku z tym należy pamiętać, że wyniki strategii są lekko przeszacowane. Do analizy proponuję okres 2006-2010, w którym nastąpił cykl hossa-bessa-hossa. W ten sposób można zweryfikować hipotezę o wartości strategii w zależności od koniunktury rynkowej. Wynik przedstawia poniższa tabela.

^{Okres nad kolumną oznacza, że walory zostały zakupione w tymże roku, a nie, że jest to zysk za ten rok}

^{Rentowność inwestycji otrzymano, sumując różnicę kursów zakupu i sprzedaży oraz dywidendę pomniejszoną o podatek, a następnie dzieląc tą wielkość poprzez kurs zakupu}

Niestety, wyniki są poniżej oczekiwań. Zyski powyżej 1 proc., czyli pozwalające pokryć koszty prowizji, należą do rzadkości. W dodatku spółki zachowują się pod tym względem bardzo niestabilnie - jednego roku pozwalają zarobić 3 proc., by następnego stracić 2 proc. Stosunkowo najlepiej przedstawia się Żywiec, rozczarowują zaś spółki z WIG20. Najłaskawszy okazał się rok 2006 (wypłata zysku za rok 2005) - większość dni ustalenia prawa do dywidendy wypadło wtedy niedługo po walnych zgromadzeniach akcjonariuszy, w czerwcu i lipcu. Indeksy były wtedy po bardzo silnej korekcie spadkowej, po czym powróciły do trendu wzrostowego i inwestorzy wykorzystywali okazje, jakimi były odcięcia prawa do dywidendy.

Słabo wypadły lata 2009 i 2010, czyli lata po bessie 2008 roku - w 2009 roku część spółek nie wypłacała dywidendy w ogóle, natomiast rok później inwestor stosujący opisywaną strategię poniósłby stratę w 6 przypadkach na 10. Strategia zarobiła poniżej 1 proc. w aż 35 przypadkach na 60. Nie byłby to tragiczny wynik, gdyby nie fakt, że stosunek oczekiwanego zysku do potencjalnej straty także jest niski, gdy powinien być co najmniej wyższy od dwóch, aby strategia była zyskowna w długim terminie.

W związku z tym należy przyjąć do wiadomości, że ten sposób gry poniósłby fiasko - kupowanie akcji tylko pod dywidendę najprawdopodobniej zakończy się dla inwestora stratą. Najwyższy osiągnięty zysk (przed odliczeniem prowizji i podatków) wyniósł 4,1 proc. Jest to stopa zwrotu, którą można pobić, odkładając pieniądze na co atrakcyjniejszą lokatę bankową. Jeśli pieniądze leżą na ulicy, to w tym przypadku jest to ulica zaminowana.

Naturalnie, strategię można modyfikować - przykładowo, optymalne ze statystycznego punktu widzenia może okazać się nabycie akcji na tydzień przed ustaleniem prawa do dywidendy i sprzedaż także po tygodniu - jest tyle wariantów, ilu inwestorów. Przedstawiony został sposób najprostszy. Skoro wyniki sposobu "Kup i uciekaj" pozostawiają sporo do życzenia, możliwości osiągnięcia zysków należy szukać w strategiach długoterminowych. Najmniej skomplikowana została omówiona poniżej.

Rozmaite warianty strategii typu buy&hold mają grono swoich zagorzałych wielbicieli. Dla inwestorów długoterminowych dywidendy są niezwykle istotne. Jeśli kupujemy akcje na lata, to udział w zyskach jest często jedynym źródłem napływającej do nas świeżej gotówki. W związku z tym wskazany jest taki dobór spółek, by stopa dywidendy była jak najwyższa. Jest to truizm, ale gracze, budując swoje portfele, bardzo często muszą wybierać pomiędzy tzw. blue chipami (dużymi, stabilnymi spółkami), a mniejszymi spółkami o dużym potencjale wzrostu. Jednak w tym drugim przypadku inwestor jest nastawiony bardziej na spekulację, a dywidenda jest dla niego tylko wisienką na torcie. Inwestor długoterminowy skieruje raczej swoje zainteresowanie ku największym spółkom.

Wypadałoby sobie zadać pytanie - czy strategia typu "kup i trzymaj" pozwoliłaby faktycznie zarobić? Jeśli tak, czy będzie to dużo, czy mało? Pozwoliłem sobie na stworzenie najprostszej strategii, która pozwala odpowiedzieć na te pytania, choć prawdopodobnie w sposób nie dla wszystkich zadowalający. Założenia są dosyć proste i można je łatwo modyfikować, do czego czytelników zachęcam. Nic nigdy nie zastąpi własnych badań.

Załóżmy, że istnieje idealny świat bez podatków oraz kosztów transakcyjnych. Kupujemy akcje w zadanym roku (dla analizy najwcześniejszy to 2006) na zamknięciu ostatniej sesji z prawem do dywidendy, a następnie przetrzymujemy aż do końca roku 2010. Otrzymywane dywidendy natychmiast wypłacamy z rachunku inwestycyjnego i lokujemy według średniej stopy wolnej od ryzyka - dla lat 2006-2010 wyniosła ona ok. 5,3 proc. Otrzymane dywidendy można by także przeznaczyć na np. dokup kolejnych akcji spółki, ale jest to nastawienie bardziej spekulacyjne. Uznajmy, że postępujemy konserwatywnie i nie powiększamy pozycji. Akcje sprzedajemy na ostatniej sesji roku 2010 na zamknięciu. Wyniki strategii dla różnych okresów prezentuje tabela 2.

Naturalne jest, że za wynik w lwiej części odpowiadają zmiany kursów. Wysoką stopę zwrotu gwarantowały zakupy w latach 2006 i 2008-09, czyli tuż po korekcie majowej 2006 r. lub w trakcie kryzysu finansowego 2008 r. Inwestorzy, którzy weszli na rynek w szczytowym roku 2007, nadal liczyli raczej na odrobienie strat, mimo otrzymanych dywidend. Niekwestionowanym liderem są akcje KGHM-u, głównie dzięki historycznym szczytom osiągniętym na koniec 2010 roku. Niedaleko w tyle pozostają walory Kogeneracji, dobrze prezentuje się także Bank Handlowy, który jednakże nie wypłacał zysku za 2008 rynku.

W tym zestawieniu warto jednak zwrócić uwagę na dwa podmioty - spółki TP oraz Żywiec. Rentowność obydwu inwestycji jest niezwykle stabilna, żartobliwie można te dwa papiery porównać do obligacji. Jednak inwestor zniechęcony dużymi fluktuacjami kursów - co np. w przypadku miedziowego giganta należy uznać za normę - powinien zainteresować się tymi dwoma walorami. Wysoka stopa dywidendy oraz niska zmienność (w długim terminie) mogą być zbawienne dla rachunku. Interesujące są także udziały spółki Śnieżka, jednak płynność na tych walorach jest ograniczona. W przypadku Zakładów Azotowych Puławy należy pamiętać o innym roku obrotowym (liczonym od czerwca, nie stycznia) oraz o tym, że interesuje się nią głównie kapitał czysto spekulacyjny. Wyniki dla PKO BP i Grupy Kęty są niestabilne i bardziej niż dla innych walorów zależne od momentu wejścia na rynek, Assecopol zaś zdecydowanie rozczarowuje.

Na podstawie powyższego można stwierdzić, że możliwe jest skonstruowanie zyskownej strategii długoterminowej opierającej się na dywidendach. Diabeł naturalnie tkwi w szczegółach, z których najbardziej istotnym pozostaje właściwy dobór spółek. Należy wybierać spółki nie tylko o wysokiej stopie dywidendy, ale także takie, których zyski mniej zależą od globalnej koniunktury, co zapewnia regularność dywidendy, oraz takie, których notowania nie charakteryzują się nadmierną zmiennością.

Wraz z rozwojem rodzimego rynku oraz wprowadzeniem nowego indeksu, dywidendy wypłacane przez spółki mają szansę przestać być tylko miłym dodatkiem i mogą stać się poważnym atutem spółek. Szczególnie dotyczy to małych podmiotów, ponieważ zwiększyłoby to zainteresowanie nimi, a w efekcie płynność, której tak im brakuje. Jeśli czytelnik jest zainteresowany inwestycjami w długim terminie, wybór spółek dających wysoką dywidendę wydaje się wręcz koniecznością. Zastrzyk dodatkowej gotówki zawsze jest miły sercu i rachunkowi inwestora oraz zwiększa elastyczność inwestowania. Pozostaje mieć nadzieję, że gdy rodzimi gracze docenią w pełni dywidendy, zainteresują się także pozostałymi prawami dawanymi przez papiery udziałowe.

Marcin Różowski

Sprawdź, jakie dywidendy wypłacały spółki giełdowe w 2010 r. i wcześniejszych latach