Vistula/Wólczanka - parytet nie zaskoczył
Vistula da pięć akcji nowej emisji za cztery Wólczanki. Uwzględniając ostatnie relacje kursu obu spółek, taki parytet (1,25) okazał się korzystny dla pierwszej z nich.
Rynek zareagował więc wzmocnieniem wyceny Vistulu i spadkiem kursu Wólczanki, doprowadzając parytet do poziomu ustalonego przez spółki. Ostatnie wątpliwości dotyczące powstania spółki zostaną rozwiane 25 lipca, gdy walne zgromadzenia akcjonariuszy obu spółek zatwierdzą fuzje. To raczej formalność. Włodarze spółek uznali, że rynek ma zawsze rację i za parytet w 75 proc. odpowiadają notowania Vistuli i Wólczanki między lutym a kwietniem. Dłuższy okres byłby bardziej korzystny dla Vistuli, ale w tym roku to Wólczanka wykazała większą poprawę wyników finansowych, co odbiło się na jej wycenie. Przy okazji poznaliśmy wyniki spółek po czterech miesiącach. Gdyby podstawie zysków z tego okresu (2,54 mln zł Vistuli i 1,12 mln zł Wólczanki) wyliczać parytet, byłby on bardzo zbliżony do ogłoszonego (1,19). Podobnie w przypadku prognoz zysku na cały rok (odpowiednio 17 i 7,5 mln zł), choć w kontekście fuzji są one już raczej nieaktualne.
Na spekulacjach odnośnie parytetu zarobić się już jednak nie da, a kursy będą teraz silnie nim związane. Ważniejsze, czy da się zarobić na poszerzonym podmiocie. Pierwsze skrzypce będzie grała w nim nadal Supernova Capital i podmioty związane z PZU. Na kapitał dużej Vistuli składać się będzie 7,13 mln akcji (może być ich nieco więcej ze względu na program motywacyjny Wólczanki), co przy obecnej wycenie tej spółki przekłada się na około 350 mln zł kapitalizacji. Samodzielnie obie spółki miały wypracować w tym roku 255 mln zł sprzedaży i 24,5 mln zł zysku. W okresie od stycznia do kwietnia dynamika łącznej sprzedaży przekraczała 9 proc. i wypracowanie prognoz jest realne. Vistula ponosi jednak rosnące koszty sprzedaży, które w tym okresie wzrosły o blisko połowę, przekładając się na znaczny spadek jej rentowności netto. Z tego samego powodu spadła też rentowność Wólczanki i wypracowanie łącznego zysku w deklarowanej kwocie jest pod dużym znakiem zapytania. Inwestycje w rozwój sieci i potencjał tkwiący w cięciu kosztów połączonych spółek mogą jednak sprawić, że w 2007 r. zysk netto podmiotu Vistula&Wólczanka przekroczy 30 mln zł. Przy takim poziomie i obecnym kursie Vistuli, wskaźnik cena/zysk grupy spada do 12. To atrakcyjny poziom, jak na warszawski rynek.
Przemek Barankiewicz
