Wielka Trójka przejmuje kontrolę - ofensywa firm inwestycyjnych

Rosnąca popularność inwestowania pasywnego - poprzez fundusze indeksowe i ETF odwozorowujące zachowanie wybranych indeksów - inwestorzy ulokowali w akcjach i innych aktywach na całym świecie już około 11 bln dolarów - przyczyniła się do cichej rewolucji na amerykańskim rynku kapitałowym.

Trzy wielkie firmy inwestycyjne stały się najważniejszymi instytucjonalnymi inwestorami na Wall Street. I mogą mieć coraz większy wpływ na to, co dzieje się w największych amerykańskich korporacjach, a także w globalnej gospodarce.

Największa firma inwestycyjna na świecie, czyli BlackRock - oferująca fundusze pod marką iShares - ma 7 bln dol. w zarządzaniu. Firma Vanguard posiada 5,6 bln dol. aktywów. Trzecia co do wielkości State Street dysponuje 2,9 bln dol. otrzymanymi od klientów. W sumie te trzy firmy, które można określić mianem Wielkiej Trójki, mają około 80 proc. amerykańskiego rynku funduszy pasywnych, czyli tej formy inwestowania, która podbijającej szturmem rynku globalne.

Ma to oczywiście swoje konsekwencje. Te trzy firmy inwestycyjne, za pośrednictwem swoich funduszy, posiadają średnio około 22 proc. udziału w przeciętnej spółce z indeksu S&P500. W 2008 roku było to 13,5 proc. - podaje serwis Bloomberg. Według danych firmy konsultingowej Brilliant, Wielka Trójka ma udział już w 40 proc. spółek notowanych na Wall Street, a od 2017 roku BlackRock zwiększył liczbę zarządów, w których ma swojego przedstawiciela, o 60 proc.

Więcej dokładnych danych na temat coraz mocniejszej pozycji Wielkiej Trójki na rynku giełdowym przyniósł ubiegłoroczny raport "The Specter of the Giant Three" autorstwa prawników z Harvard Law School, Luciana Bebchuka i Scotta Hirsta. Ich badania wykazały, że w latach 2009-2018 do funduszy zarządzanych przez te trzy podmioty napłynęło netto 3 bln dol. (czyli aż 81 proc. całkowitego napływu netto do wszystkich amerykańskich funduszy inwestycyjnych). Liczba posiadanych przez nie pozycji w największych amerykańskich spółkach publicznych (należących do indeksu S&P500) o wielkości co najmniej 5 proc. wzrosła z 221 w 2007 roku do 1118 w 2017 roku. A liczba pozycji w spółkach należących do indeksu Russell 3000, w których posiadają co najmniej 5 proc. akcji, poszła w gorę z 1481 w 2007 roku do 4608 w roku 2017.

Najbardziej zdominowaną przez Wielką Trójkę spółką jest Host Hotel & Resorts (35,5 proc. udziału w akcjonariacie - według danych Bloomberga).

Jednak najwięcej pieniędzy popłynęło poprzez BlackRock, Vanguard i State Street w kierunku wielkich firm technologicznych, tzw. Big Techów. Wielka Trójka ma blisko 25 proc. akcji Facebooka czy 18 proc. udziału w Apple (w 2009 roku miała 7 proc.). Odgrywa również dużą rolę także w amerykańskich bankach, trzymając 20 proc. akcji Citigroup, 18 proc. walorów Bank of America czy 19 proc. udziałów JPMorgan Chase.

Przedstawiciele Wielkiej Trójki zapewniają, że nie głosują blokami podczas walnych zgromadzeń akcjonariuszy (WZA) i ich celem nie jest rządzenie amerykańskimi korporacjami. Podkreślają, że ich rosnące zaangażowanie w akcjonariatach nie wynika z ich chęci, tylko z "głosowania" jakie przeprowadzają pieniędzmi klienci, oraz ze składu wybranych indeksów.

Problem w tym, że - niezależnie od tłumaczeń tych trzech wielkich funduszy - siła ich głosów na WZA rośnie. W amerykańskiej prasie pojawiają się podejrzenia, że przedstawiciele BlackRock, Vanguard i State Street coraz częściej mają wpływ na kluczowe decyzje podejmowane przez zarządy wielkich korporacji. Podobno coraz częściej sugerują pewne rozwiązania w zakresie czy to akwizycji, czy wzrostu organicznego. Pewne jest, że Wielka Trójka jest aktywna podczas WZA. W 2019 roku przedstawiciele firmy Vanguard zagłosowali nad 169 tysiącami punktów podczas zgromadzeń w 868 spółkach, a BlackRock nad dwoma tysiącami w blisko 1500 spółkach.

Niepokojąca w kontekście tego zjawiska jest prognoza dalszego dynamicznego rozwoju rynku inwestowania pasywnego. - Mała grupa instytucji będzie zyskiwała dzięki temu coraz większą władzę. Im większa ich władza będzie, tym więcej par oczu będzie ten fakt dostrzegało. Pytanie, czy to zjawisko wyjdzie spółkom na dobre. Z pewnością będzie miało wpływ na zarządzanie nimi, pytanie czy pozytywny, czy negatywny? - powiedział Ben Johnson, analityk portal Morningstar, w rozmowie z serwisem Bloomberg.

Co ciekawe, wedle Bebchuka i Hirsta realna siła Wielkiej Trójki w głosowaniach na WZA jest mocno niedoszacowana. Dlaczego? Gdyż podmioty te stale uczestniczą w głosowaniach, podczas gdy część inwestorów (np. indywidualni) robi to relatywnie rzadko. Naukowcy z Harvard Law School podają, że łączny udział Wielkiej Trójki w głosowaniach na WZA wyniósł w 2017 roku średnio 25,4 proc. Według ich szacunków, jeśli dotychczasowy trend zostanie utrzymany, łączny udział Wielkiej Trójki w akcjonariacie może w ciągu dziesięciu lat wzrosnąć do 27,6 proc. w przypadku firm z indeksu S&P 500 i do 23,9 proc. w przypadku firm z indeksu Russell 3000. Realna siła głosów Wielkiej Trójki na WZA w najbliższych dwóch dekadach może natomiast zwiększyć się do 40,8 proc. w przypadku firm z indeksu S&P 500 i do 36,7 proc. - firm z Russell 3000.

Prof. Tomasz Miziołek z Uniwersytetu Łódzkiego uważa, że trudno jednoznacznie stwierdzić, czy firmy z Wielkiej Trójki mają już decydujący głos w największych i najważniejszych korporacjach świata. - Wiadomo natomiast, że na przykład w firmie BlackRock w dziale nadzoru korporacyjnego pracuje tylko 45 osób, które muszą "pokryć" około 16 tysięcy spotkań w spółkach w ciągu roku. Taka sytuacja umożliwia jedynie ograniczone i pobieżne zarządzanie znaczną większością spółek portfelowych. Z kolei analiza wytycznych dotyczących głosowania i raportów Wielkiej Trójki wskazuje, że ich zarządzanie koncentruje się na strukturach i procesach zarządzania oraz przywiązuje niewielką wagę do gorszych wyników finansowych - wskazuje prof. Miziołek.

W Polsce daleko jest do takiej sytuacji. - Udział firm inwestycyjnych w akcjonariacie polskich spółek giełdowych rzadko przekracza 10 proc. Zgodnie z moją wiedzą ich aktywność w tych spółkach jest pasywna. To dobrze, bo taka firma inwestycyjna to ma być akcjonariusz stabilny i przewidywalny - wskazuje prof. Katarzyna Perez z Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu.

Wielka Trójka znalazła się pod baczną obserwacją. Wielu publicystów i naukowców już w tej chwili ostrzega, że wielkie firmy inwestycyjne chcąc generować wysokie zyski dla inwestorów będą dążyć do zmniejszenia konkurencji między spółkami, w których mają udziały, w poszukiwaniu wyższych zarobków. Przed takim zjawiskiem ostrzegał choćby twórca funduszy indeksowych John Bogle, legenda firmy Vanguard, tuż przed swoją śmiercią na początku stycznia 2019 roku. Mówił o tym niedawno również wykładowca Harvard Law School prof. Einer Elhauge. - Tworzy się powoli sytuacja, jak z końcówki XIX wieku, gdy powszechne było zjawisko "common ownership", czyli te same podmioty miały udziały w konkurencyjnych firmach. To przez to zjawisko rozwinęło się w USA prawo antytrustowe - wskazał prof. Elhauge w rozmowie z serwisem Bloomberg.

Jak jednak zwraca uwagę prof. Tomasz Miziołek, badania naukowe nie potwierdzają tego, by rzeczywiście była widoczna taka tendencja. Ba, same firmy inwestycyjne kilka razy wynajmowały analityków, którzy badali ich oddziaływanie na biznesy, w których posiadają udziały. Z tych badań wynikało, że nie mają one kluczowego wpływu na decyzje podejmowane przez zarządy, a ich obecność w akcjonariatach podmiotów z tych samych branż nie wpływa negatywnie na poziom konkurencyjności.

Tym niemniej kilka lat temu Unia Europejska zmusiła firmę DuPont do sprzedaży wybranych aktywów (producentów pestycydów), a był to warunek uzyskania zgodny na fuzję z Dow Chemical. Unijni urzędnicy uznali, że po połączeniu fundusze inwestycyjne należące do wielkich firm inwestycyjnych miałyby zbyt duży wpływ na sektor chemiczny, co mogłoby hamować innowacje.

Niektórzy komentatorzy zwracają również uwagę na to, że firmy inwestycyjne bardzo rzadko głosują przeciw propozycjom dotyczącym podniesienia wynagrodzenia prezesa spółki lub członków zarządu, nawet w sytuacji słabych wyników finansowych. - Przykładowo, według raportu As You Sow, organizacji promującej odpowiedzialność środowiskową i społeczną przedsiębiorstw, firmy BlackRock i Vanguard głosując w okresie od 1 lipca 2016 roku do 30 czerwca 2017 roku sprzeciwiły się w jedynie 3 proc. głosowań dotyczących pakietów wynagrodzeń CEO w spółkach należących do indeksu S&P500. Dla porównania, typowa firma zarządzająca aktywami o wartości 500 mld dol. lub wyższymi głosowała przeciwko w 12 proc. przypadków. Najczęściej przeciwko podwyżkom wynagrodzeń dla zarządów głosują duże firmy zarządzające aktywami spoza USA i fundusze emerytalne - wskazuje prof. Miziołek.

Wielkiej Trójce oberwało się ostatnio za to, że odgrywa znaczącą rolę w akcjonariacie firm wydobywczych. W październiku 2019 roku prezes BlackRock Larry Fink miał niezbyt miłe spotkanie z działaczami organizacji ekologicznych, którzy próbowali go przekonać do dezinwestycji w spółki wydobywające węgiel i inne surowce. Fink odparł, że polityka inwestowania pasywnego nie pozwala na dowolne kształtowanie portfeli funduszy indeksowych, bo muszą one sztywno odwzorowywać wskaźniki. - Myślę, że coraz większa uwaga mediów w tym zakresie oraz niezależnych firm monitorujących te kwestie będzie w przyszłości zmuszała wielkie firmy inwestycyjne do baczniejszego przyglądania się postępowaniu spółek portfelowych w zakresie społecznej odpowiedzialności biznesu - mówi prof. Miziołek. - Będzie to w interesie samych firm inwestycyjnych, gdyż wiarygodność w tym obszarze wydaje się być kluczowa dla przyciągnięcia najmłodszego pokolenia inwestorów. Według globalnego badania przeprowadzonego przez de Vere Group 77 proc. milennialsów uważa społecznie odpowiedzialne inwestowanie za swój główny priorytet przy rozważaniu możliwości inwestycyjnych - dodaje.

Czy istnieje jakaś recepta na powstrzymanie rosnącej roli Wielkiej Trójki w akcjonariatach amerykańskich korporacji? Mogą namieszać nieco konkurenci, na przykład rosnące w siłę firmy Fidelity czy T. Rowe Price. Z pewnością można również nałożyć większe obowiązki informacyjne, czyli de facto zwiększyć transparentność takich firm.

Co do wprowadzenia regulacji ograniczających ich funkcjonowanie na rynku, zrobić można niewiele. Jak bowiem zwracał uwagę John Bogle, zakazanie jednej firmie inwestycyjnej posiadania udziałów w dwóch spółkach z tej samej branży oznaczałoby śmierć funduszy indeksowych i ETF. A tego nikt na Wall Street sobie nie życzy.

Piotr Rosik