Arrivederci, UniCredit

Do połowy czerwca włoska grupa UniCredit powinna zniknąć z akcjonariatu Banku Pekao. Zastąpią ją PZU oraz Polski Fundusz Rozwoju.

Jest to pokłosie umowy z początku grudnia 2016 r. Na jej podstawie największy krajowy ubezpieczyciel kupuje 20 proc. papierów za 6,5 mld zł, a fundusz 12,8 proc. za 4,1 mld zł. Jeszcze do niedawna nie wiadomo było, kiedy dokładnie transakcja zostanie dopięta, ale przedstawiciele PFR poinformowali, że chcą, by nastąpiło to jeszcze w czerwcu - tak, by nowi akcjonariusze zgarnęli dywidendę. Z zysku wypracowanego w 2016 r. bank wypłaci 2,3 mld zł (8,68 zł na walor). Dzień dywidendy został wyznaczony na 21 czerwca 2017 - czyli aby otrzymać dywidendę, PZU i PFR muszą objąć akcje Pekao najpóźniej 19 czerwca. Dzień wypłaty dywidendy to 6 lipca 2017 r. Nie ma już żadnych formalnych przeszkód, by PZU i PFR objęły papiery Pekao - na początku kwietnia na operację zgodził się UOKiK, a na początku maja Komisja Nadzoru Finansowego stwierdziła brak podstaw do sprzeciwu wobec transakcji.

Założony jeszcze przed II wojną światową Bank Polska Kasa Opieki - znany obecnie pod nazwą Pekao i kojarzony do dziś z logo z żubrem - 3 sierpnia 1999 r. został członkiem włoskiej grupy bankowej UniCredit. Za pakiet 52,09 proc. akcji banku skarb państwa otrzymał 4,3 mld zł.

UniCredit zostało powitane w Pekao z otwartymi ramionami.

Miało tchnąć w instytucję powiew świeżości, przynieść niedostępną w Polsce wiedzę z zakresu zarządzania i nowoczesne technologie. Miało zagwarantować, że Pekao stanie się stabilnym bankiem generującym przyzwoite zyski dla akcjonariuszy - od 1998 r. spółka była notowana na GPW. Udało się? Wygląda na to, że tylko połowicznie.

By ocenić, czy UniCredit było dobrym właścicielem dla Pekao, należy najpierw prześledzić kurs akcji banku (patrz wykres 1). Odkąd UniCredit przejął kontrolę do 10 maja 2017 r. wycena Pekao poszła w górę o 219 proc. W tym czasie indeks WIG-Banki urósł o 341 proc. (dane za GPW).

Zdaniem Marcina Materny, dyrektora działu analiz w Millennium Domu Maklerskim, wiele można się dowiedzieć, porównując notowania Pekao z kursem Banku Zachodniego WBK. W marcu 2006 r. za jedną akcję obydwu trzeba było zapłacić po około 120 zł. Obecnie papier Pekao chodzi po około 144 zł, a BZ WBK po około 354 zł. - Nawet jeśli weźmiemy pod uwagę dywidendy, to różnica jest kolosalna. Dlatego inwestycja w Pekao generalnie była mniej opłacalna niż zakup akcji mniejszych od niego podmiotów, ale wciąż należących do czołówki rynkowej - wskazuje Materna.

Z drugiej strony, gdy popatrzymy na to, co działo się z notowaniami niektórych banków w ciągu ostatnich 18 lat, można dojść do wniosku, że UniCredit całkiem sprawnie przeprowadziło Pekao przez wzburzone morze kryzysu finansowego z lat 2007-2009 czy przez problem kredytów walutowych. Można pokusić się o stwierdzenie, że Włosi sterowali bankiem tak, iż uniknęli spotkania z górą lodową. Problem w tym, że przez to weszli na mieliznę.

Ze słów analityków wynika, że kolejni menedżerowie kierujący Pekao - do 2003 r. prezesem była Maria Pasło-Wiśniewska, potem rządził nim do stycznia 2010 r. Jan Krzysztof Bielecki, którego zastąpiła na nieco ponad rok Alicja Kornasiewicz; od ponad sześciu lat za sterami banku stoi Luigi Lovaglio - cechowali się dużym konserwatyzmem i ostrożnością. I widać to nie tylko wtedy, gdy spojrzy się na poziom współczynnika wypłacalności Pekao (który zawsze znajduje się znacznie powyżej minimalnych wymogów).

Wejście na polski rynek bankowy w kilka lat po transformacji ustrojowej i gospodarczej dało włoskiemu inwestorowi szereg korzyści i przewag, z których nie do końca skorzystał.

- Już na starcie UniCredit miało znaczące udziały w polskim rynku. Miało także, oczywiście, możliwość usprawnienia działania banku poprzez transfer nowoczesnych metod zarządzania czy na drodze wdrażania rozwiązań technologicznych i najlepszych zachodnich praktyk biznesowych. Dzięki temu Pekao dość wcześnie był w stanie osiągnąć skalę działania, która zapewniała niezłą rentowność i jednocześnie pozwalała na wypłacanie dywidend - zwraca uwagę Michał Sobolewski, analityk DM BOŚ.

I rzeczywiście: gdy spojrzymy na stopę zwrotu z aktywów, to Pekao ma się czym pochwalić. Niemal co roku pokazuje wskaźnik ROA (return on assets) znacznie przewyższający średnią dla banków komercyjnych (wyjątkiem był rok 2007). Co ważne, Pekao potrafił także zaskakiwać pozytywnie analityków swoimi wynikiem netto.

W przypadku stopy dywidendy - czyli ilorazu kwoty wypłacanej na jeden walor i ceny rynkowej akcji - również nie jest źle. Średnia z ostatnich 11 lat wynosi 4,6 proc., czyli jest znacząco wyższa od stopy wolnej od ryzyka (czyli stopy zwrotu z inwestycji w bony skarbowe) występującej w tym okresie. I mniej więcej taka sama jak średnia rentowność 10-letnich obligacji skarbowych z ostatnich 14 lat (okolice 4,78 proc.). To bardzo dobry wynik, którym niewiele spółek z GPW może się pochwalić.

W ostatnich latach Pekao nie podzielił się zyskiem z akcjonariuszami tylko w roku 2009 (za rok 2008). Wypłacił w sumie 22,1 mld zł, z czego 11,76 mld zł trafiło do UniCredit.

Skoro było tak dobrze, tak zyskownie, to dlaczego kurs banku nie rósł dynamicznie? - Podejście UniCredit do zarządzania bankiem było ostrożne i wyważone, co skutkowało koncentracją na rentowności i marży. Wśród zalet takiego podejścia było konserwatywne podejście do ryzyka kredytowego, co przekładało się na istotną kreację wartości dla akcjonariuszy po stronie kosztów ryzyka. Jednocześnie takie podejście skutkowało stopniową erozją pozycji rynkowej i oddawaniem konkurencji udziałów - wskazuje Michał Sobolewski.

Pod pojęciem konserwatywnego podejścia do ryzyka kredytowego kryje się między innymi fakt, że Pekao nie udzielał kredytów walutowych osobom, które nie zarabiały w walucie kredytu. - Osoby, które zaciągały kredyty walutowe, nie zdawały sobie sprawy z ryzyka. Najwyższy czas, żeby powiedzieć sobie "koniec strat" i zamienić kredyt na złote - mówił w 2009 r. ówczesny wiceprezes, a obecnie prezes Luigi Lovaglio.

- Zarząd Pekao podkreślał zawsze, że podjęcie decyzji o nieudzielaniu kredytów w CHF było bardzo dobrym ruchem. Okazało się, że miał rację dopiero po niespodziewanym i bezprecedensowym umocnieniu się tej waluty. Taka strategia została zrealizowana kosztem przyrostu liczby klientów. Mało tego, wielu odchodziło do konkurencji w poszukiwaniu produktu, z którego chcieli koniecznie skorzystać - podkreśla Marcin Materna. - O ile więc nie będziemy mieli do czynienia z jakąś formą ustawy wspierającej posiadaczy kredytów w CHF, ocena decyzji banku o nierywalizowaniu w tym segmencie rynku nie jest już tak jednoznaczna - dodaje.

Podobnie uważa Michał Sobolewski. - Pójście pod prąd trendom panującym na rynku kredytów hipotecznych, który w latach boomu rósł przede wszystkim w oparciu o kredyty walutowe, kosztowało Pekao utratę potencjalnych klientów. To skutkowało dużo mniejszą akwizycją nowych klientów, ale w długim okresie pozwoliło na uniknięcie zaangażowania kapitału w produkt, który nie jest rentowny - wskazuje Sobolewski. - Warto podkreślić, że Pekao nie był dotknięty problemem toksycznych opcji walutowych mimo wiodącej pozycji w obsłudze przedsiębiorstw - dodaje analityk DM BOŚ.

To ostrożne podejście sprawiło, że Pekao przebrnął przez kryzys finansowy niemalże suchą stopą. Nie dotyczy go także - w tak dużym stopniu, jak niektórych innych banków - problem frankowiczów (aczkolwiek przejął od BPH część portfela hipotecznego w walutach).

Jednak, tak jak wspomniał Sobolewski, Pekao sukcesywnie, od wielu lat, oddaje rynek konkurencji. Na początku XXI w. Pekao miał około 15 proc. rynku, jeśli udział mierzyć wartością aktywów. Potem przez kilka lat oddawał pole, aż nadszedł rok 2007 i przejęcie BPH. Transakcja sprawiła, że na koniec 2007 r. instytucja miała aż 15,7 proc. udziału w sumie bilansowej całego sektora bankowego. Minęło jednak kolejnych dziesięć lat i okazało się, że udział Pekao spadł aż o blisko 6 pkt. proc., do 9,6 proc. na koniec III kwartału 2016 r. Podczas gdy aktywa sektora urosły o 110 proc., suma bilansowa Banku Pekao poszła w górę o 29 proc.

Według Marcina Materny głównym błędem Pekao wydaje się lekceważenie pozycji, jaką posiada na rynku, jeśli chodzi o wartość przychodów i aktywów. - Bank najpierw dał się prześcignąć BPH pod względem wolumenów, teraz po piętach depcze mu BZ WBK, który w perspektywie kilku lat może stać się wiceliderem rynku. Już teraz, pod względem przychodów, BZ WBK wyprzedza konkurenta - zwraca uwagę Materna.

Bank Pekao pod rządami UniCredit, według analityków, miał problem nie tylko ze zbyt ostrożną polityką kredytową, ale także z... tożsamością i komunikacją.

- Pekao nigdy nie miał jasnej strategii marketingowej. Nie wiadomo: czy jest bankiem bardziej korporacyjnym, czy detalicznym. Przez to nie jest bankiem pierwszego wyboru dla klientów - uważa Marcin Materna.

Ponad pięć lat temu Pekao przeszedł rebranding - powszechnie kojarzone logo z żubrem zostało zastąpione przez znaczek grupy UniCredit. W dodatku Pekao nie jest bankiem, który umie przyciągać reklamą. Wszyscy pamiętają serię śmiesznych filmików promocyjnych BZ WBK z gwiazdami, w których wystąpili m.in. John Cleese, Chuck Norris i Kevin Spacey. Wielu kojarzy ING z reklamami z udziałem aktora Marka Kondrata. A z czym się kojarzy Pekao? Retoryczne pytanie...

W dodatku, wbrew oczekiwaniom, UniCredit wcale nie wprowadził banku z przytupem w XXI w. Pekao nie jest tym polskim bankiem, który jako pierwszy uruchomił aplikację na urządzenia mobilne dla swoich klientów. Nie jest on tym bankiem, który nie boi się wdrażać takich nowinek, jak bankomaty umieszczone w autach. Oczywiście, zdarzało mu się dzierżyć palmę pierwszeństwa (np. jeśli chodzi o wielowalutową kartę debetową dla firm czy płatności zbliżeniowe telefonem w technologii HCE), ale takie przypadki można policzyć na palcach jednej ręki.

- Zachowawcza strategia sprawiała, że Pekao nie był liderem we wprowadzaniu innowacyjnych rozwiązań. Zazwyczaj modyfikował swoją ofertę w reakcji na działania konkurencji - wskazuje Michał Sobolewski.

Zdaniem Marcina Materny oszczędności na nowinkach technologicznych miały pozytywny wpływ na rentowności biznesu - gwarantowały wyższe marże, a niższe wydatki. - Problem w tym, że ceną za takie postępowanie był niski przyrost przychodów. I per saldo strategia ta okazała się mniej opłacalna niż strategie konkurentów, którzy starali się przyciągnąć klientów. Jako przykłady można wymienić ING BSK czy BZ WBK - twierdzi analityk Millennium DM.

Michał Sobolewski wskazuje jednak na korzyści z takiego postępowania. - W długim okresie widać korzyści płynące z konsekwentnej i konserwatywnej bankowości, które również przekładają się na większe zadowolenie klientów - twierdzi Sobolewski.

Wiele wskazuje na to, że mimo zmiany właściciela Pekao, w banku wszystko na razie pozostanie po staremu. - Na razie naszym priorytetem będzie skonsolidowanie i utrwalenie tego, czym dysponujemy na naszym rodzimym rynku. Chcemy, aby skala działalności grupy [złożonej z PZU, Pekao i Alior Banku - przyp. aut.] przełożyła się na jakość usług, którą klienci realnie odczują - powiedział w rozmowie z PAP Paweł Surówka, prezes PZU.

Zmieniają się właściciele, konserwatywna natura banku pozostaje?

Piotr Rosik