​Krugman kontra Summers 2, czyli dogrywka z inflacji

BIZNES INTERIA na Facebooku i jesteś na bieżąco z najnowszymi wydarzeniami

Światowa gospodarka zmaga się równocześnie z dwoma problemami. Z jednej strony, trwająca już prawie 2 lata epidemia COVID-19 ciągle nie dobiega końca. Wariant Omikron okazał się najbardziej zaraźliwym z dotychczasowych odmian wirusa. W krajach rozwiniętych liczbach zakażeń osiągnęła w styczniu rekordowe poziomy. W Polsce 31 stycznia odnotowano około 1300 zakażeń na milion osób. To prawie dwa razy więcej niż u poprzedniego apogeum zakażeń na początku kwietnia 2021 roku. Złą sytuację epidemiczną łagodzą szczepienia, ale nie rozwiązują wszystkich problemów. Z drugiej strony, globalna gospodarka znajduje się w stanie wyraźnego przegrzania. Wskazują na to wszystkie istotne mierniki makroekonomiczne - inflacja, wskaźniki zatrudnienia czy dynamika PKB. Winni? Fiskalna i monetarna reakcja na pojawienie się wirusa, problemy w globalnych łańcuchach dostaw oraz pikujące ceny energii.

W tym niepewnym otoczeniu odbyła się druga debata między dwoma rozpoznawalnymi, amerykańskimi ekonomistami - Paulem Krugmanem (laureatem Nobla z 2008 roku) i Lawrencem Summersem. Podczas poprzedniej, w lutym 2021 roku, którą szczegółowo relacjonowałem na portalu, Summers zaznaczał, że od Krugmana różni go wyłącznie mniejszy optymizm. W tamtym czasie wśród ekonomistów panował pewien konsensus. W skrócie można opisać go w taki sposób: epidemia COVID-19 to zdarzenie bez precedensu w historii, więc polityka gospodarcza nie powinna szczędzić środków na wsparcie gospodarki. Summers twierdził jednak, że pakiet pomocowy zaproponowany przez administrację Bidena doprowadzi do przegrzania gospodarki. Krugman był z kolei zwolennikiem maksymalnego odkręcenia kurka z pieniędzmi. Podobne do Summersa obawy zgłaszali francuski ekonomista Olivier Blanchard oraz były doradca ekonomiczny Baracka Obamy Jason Furman.

Ostatni rok częściowo potwierdził obawy Summersa. Inflacja pojawiła się w praktycznie we wszystkich gospodarkach rozwiniętych. W strefie euro odczyt grudniowy wskazywał na 5-proc. wzrost cen, w Stanach Zjednoczonych na 7-proc., a w Polsce na 8,6-proc. Tak dynamicznie rosnących cen nie widzieliśmy od dekad. Faktem jest, że duży komponent obecnej dynamiki stanowią ceny energii, ale nie tylko, inflacja bazowa (z wyłączeniem cen żywności i energii) również rośnie. Jest więc o czym dyskutować, tym bardziej, że sytuacja jest rozwojowa. W tym roku Summers i Krugman byli jednak bardziej zgodni niż 12 miesięcy wcześniej. Co więcej, Krugman na samym początku debaty otwarcie przyznał, że się mylił. To gest warty docenienia, który wśród ekonomistów jest raczej rzadkością. Przyjrzyjmy się bliżej przebiegowi debaty.

Debata zaczęła się od wspomnianego wcześniej mea culpa Krugmana. Ekonomista stwierdził, że w ubiegłym roku z Summersem podzieliła go ocena American Rescue Pack. Program ratunkowy Bidena opiewał na rekordową w historii istnienia nowoczesnego państwa kwotę 2,5 biliona dolarów, czyli około 11 proc. PKB. Dla porównania program antykryzysowy z 2008 roku wdrażany przez Baracka Obamę wart był 5,5 proc. ówczesnego PKB. Reakcja na kryzys finansowy okazała się dalece niewystarczająca. Amerykańskie PKB wróciło do poziomu sprzed kryzysu dopiero w okolicach 2010 roku (po obecnym kryzysie trwało to mniej niż rok). To zbudowało większe przyzwolenie na zdecydowaną reakcję w 2020 roku. Krugman twierdził jednak, że gdyby rok temu zobaczył dzisiejsze dane makroekonomiczne, to nie uwierzyłby w to, że gospodarka może dojść do stanu przegrzania. Wskazywał między innymi na to, że zatrudnienie jest nadal na niższym poziomie niż było przed pandemią (dane to potwierdzają). Co w takim razie przesądza o tym, że się mylił?

Noblista wskazuje na dwa zjawiska. Po pierwsze, na problemy w globalnych łańcuchach dostaw (m.in. niską podaż półprzewodników oraz wzrost popytu na dobra trwałe przy równoczesnym spadku popytu na usługi). To jednak nie martwi Krugmana, ponieważ jak twierdzi: "Sektor prywatny posiada silne bodźce do poprawienia sytuacji". Ekonomista niepokoi się drugim zjawiskiem, czyli sztywnym rynkiem pracy. Amerykański rynek pracy mimo niskiego poziomu zatrudnienia obserwuje rekordową liczbę wakatów oraz odpływ pracowników, czyli tzw. wielką rezygnację(z ang. The Great Resignation). To tworzy presję na wzrost wynagrodzeń, więc tworzy w gospodarce kolejny proinflacyjny czynnik. Dla Krugmana rozwiązaniem jest zacieśnienie polityki gospodarczej. Równocześnie podkreśla, że istnieje duża szansa na to, że inflacja zniknie sama z siebie.

Drugi w debacie wypowiadał się Summers. Na początku zaznaczył, że obecnie z Krugmanem zgadzają się znacznie bardziej niż rok wcześniej. To, co jednak nadal wyraźnie różni ekonomistów, to skłanianie się w stronę różnych wyjaśnień obecnego przegrzania gospodarki. Summers uważa, że odpowiada za to w większym stopniu popyt niż podaż. Co to oznacza?

Według ekonomisty z Harvardu wystarczy prosty eksperyment myślowy, aby zrozumieć różnicę. W czasie kryzysu PKB potencjalne (hipotetyczny poziom przy wykorzystaniu wszystkich czynników wytwórczych) zostało niejako zamrożone. Równocześnie znacząco wzrósł popyt stymulowany programami pomocowymi i odłożeniem w czasie konsumpcji przez gospodarstwa domowe. To natomiast musiało doprowadzić do skokowego wzrostu inflacji. Winnym jest więc błędna polityka gospodarcza, przed którą ekonomista ostrzegał przez cały ubiegły rok.

Następnie prowadzący debatę ekonomista Markus Brunnermeier spytał Summera o konkretne zalecenia dla polityki gospodarczej. Summers podkreślił, że jest przeciwnikiem polityki forward guidance, ponieważ rynki nie słuchają decydentów. W związku z tym, jak twierdzi Summers, pojawia się koszt, ponieważ decydenci czują się zobowiązani wcześniejszymi wypowiedziami do podejmowania konkretnych decyzji, natomiast brakuje wyraźnych korzyści. Dodatkowo, ekonomista zaznacza, że mało prawdopodobne jest, aby inflacja miała zniknąć sama przy bezrobociu na poziomie niższym niż 4 proc. oraz realnych stopach procentowych na ujemnym poziomie. Równocześnie zaznacza, że widzi ryzyka geopolityczne oraz pandemiczne, które mogą osłabić odbudowę gospodarki po kryzysie. Jakie rozwiązania proponuje? Summers unika jednoznacznych odpowiedzi, ale jasno podkreśla jedną rzecz: Rezerwa Federalna powinna jak najszybciej wygasić program luzowania ilościowego.

Dalsza część debaty to kolejne pytania prowadzącego. Tym razem skierowane do Krugmana. Brunnermeier pytał o wpływ obecnego środowiska makroekonomicznego na zmianę reżimu monetarnego. W sierpniu 2020 roku Rezerwa Federalna przyjęła elastyczną strategię celu inflacyjnego (ang. flexible average inflation targeting, FAIT). Według niej przekroczenie poziomu 2 proc. przez inflację nie musi wiązać się ze zdecydowaną reakcją władz monetarnych. Strategia ta ma na celu promowanie pełnego zatrudnienia w gospodarce. Czy obecny wzrost inflacji powinien doprowadzić do rewizji tego podejścia? Krugman, do pewnego stopnia wymijająco, nie udzielił jednoznacznej odpowiedzi. Podkreślił jedynie, że należy bardzo ostrożnie podchodzić do podwyżek stóp procentowych. Zaznacza również, że gospodarce daleko do stagflacji z lat 70. XX wieku, ponieważ oczekiwania inflacyjne nie są zakotwiczone. To rzeczywiście prawda, ponieważ z ankiet konsumenckich wynika, że oczekiwania inflacyjne w horyzoncie jednego roku są znacznie wyższe niż w horyzoncie kilku lat.

Do kwestii reżimu monetarnego odniósł się również Summers. Powołał się na mądrość Alana Greenspana, który stwierdził kiedyś, że jeżeli wszyscy uważają Rezerwę Federalną za wszechwiedzącą, a w rzeczywistości nie posiada ona wystarczającej wiedzy o gospodarce, to lepiej nie sugerować wyraźnie, jaką politykę będzie się prowadzić. Taką niefortunną, zdaniem ekonomisty, sugestią było ogłoszenie nowej strategii celu inflacyjnego. W środowisku deflacyjnym nowa strategia miała wskazywać, że bank centralny będzie walczył o powrót inflacji. Summers twierdzi jednak, że istnieje zbyt dużo nieznanych niewiadomych (z ang. unknown unknowns), czyli rzeczy, których ani nie jesteśmy świadomi, ani tym bardziej ich nie rozumiemy. Wobec tego banki centralne powinny komunikować swoje zamierzenia w mniej precyzyjny sposób. Widać to szczególnie dziś, gdy w gospodarce niewiadomych pojawiło się naprawdę wiele (np. nowe warianty COVID-19).

Dalsza część debaty dotyczyła miękkiego lądowania gospodarki. Co to oznacza? Chodzi o pożądaną politykę gospodarczą, która mogłaby schłodzić przegrzane rynki bez negatywnych skutków ubocznych. Brunnermeier zaznaczył, że to może być trudne, jeżeli weźmiemy pod uwagę chociażby zjawisko fiskalnej dominacji (ograniczenie pola manewru banku centralnego potrzebami fiskalnymi rządu). Krugman zgodził się, że lądowanie nie będzie gładkie i będą trudne momenty. Zdaniem noblisty istnieją dwa ryzyka. Po pierwsze, zbyt szybkie zacieśnianie polityki, a w konsekwencji pojawienie się niepokoju na rynkach. Zbyt pochopny wzrost stóp procentowych może doprowadzić do gwałtownego wzrostu rentowności obligacji rządowych (tzw. taper tantrum). Po drugie zbyt wolna reakcja, która doprowadzi do utrwalenia oczekiwań inflacyjnych oraz wyższej inflacji na lata. Wobec tego należy przygotować się na to, że w czasie drogi do normalizacji gospodarczej czeka nas wiele burzliwych momentów.

Na tym tle Summers zaprezentował znacznie bardziej jastrzębie stanowisko. Podkreślał, że w ostatnich dekadach popyt staje się coraz mniej wrażliwy na stopy procentowe, ponieważ mieszkania oraz dobra trwałe stanowią mniejszą część wydatków gospodarstw domowych. To z kolei sugeruje, że wzrost stóp procentowych nawet o około 100 punktów bazowych nie powinien być znaczącym zagrożeniem dla odbudowy gospodarki. Summers wspiera więc silne podniesienie stóp procentowych. Jego zdaniem to jedyna droga do zatrzymania inflacji. Równocześnie ekonomista nie obawia się ani o fiskalną dominację, ani o silny wzrost rentowności obligacji skarbu państwa. Twierdzi bowiem, że o ile te zjawiska mogą się pojawić, to mają będą miały raczej marginalny wpływ na gospodarkę. Jednocześnie w czasie debaty zastrzegał wielokrotnie, że podwyżki stóp procentowych powinny być rozłożone w czasie (dlatego też warto zacząć je wcześniej).

W dyskusji między Summersem i Krugmanem pojawiły się również inne, poboczne wątki. Ekonomiści rozmawiali między innymi o tym, jak polityka gospodarcza Stanów Zjednoczonych może wpłynąć na gospodarki rozwijające się. Tutaj zgodzili się, że długi uboższych gospodarek są w dzisiejszych czasach znacznie bardziej stabilne niż kiedyś. Wynika to między innymi z faktu, że gospodarki te coraz łatwiej zadłużają się we własnej walucie. To jednak mniej istotna część debaty. Patrząc na nią całościowo, warto podkreślić jeszcze raz, że o gospodarce debatowali ekonomiści, których de facto niewiele różni. Obydwaj popierają znaczącą interwencję państwa w gospodarkę. Równocześnie obydwaj uważają, że w najbliższym czasie polityka gospodarcza musi zmierzać w stronę zacieśnienia. Po co więc taka dyskusja? Po co rozmawiają ze sobą ludzie, którzy się praktycznie we wszystkim ze sobą zgadzają?

Jednym wytłumaczeniem mogłoby być to, że wbrew pozorom w ekonomii akademickiej istnieje znacznie większy konsensus niż powszechnie się uważa. Na ekonomistów kiedyś patrzyło się przez pryzmat szkół ekonomicznych. Mówiło się o keynesistach, monetarystach czy Austriakach. Osią podziału było podejście do roli, jaką państwo powinno odgrywać w gospodarce. Dziś takie szufladkowanie ma dużo mniejsze znaczenie. Ekonomiści zajmujący się ekonomią naukowo, w większości zgadzają się, że państwo powinno prowadzić politykę antycykliczną (amortyzować spadek PKB w dołkach cyklu koniunkturalnego). Z tego względu na znaczeniu zyskują mniej fundamentalne spory - np. to ile, kiedy i jak wydawać. Różnice między Krugmanem i Summersem dotyczą właśnie takich technicznych zagadnień. To znacznie mniej wyrazisty podział niż chociażby spór Hayeka z Keynesem na początku XX wieku.

Z drugiej strony, czas pokazał, że oś sporu między Krugmanem i Summersem dotyczy w dużym stopniu tego, jak sprawni w przewidywaniu przeszłości są ekonomiści. Obawy Summersa związane z inflacją okazały się trafione. Natomiast to wcale nie oznacza, że Summers miał rację. Ekonomista twierdził bowiem, że to właśnie pakiet stymulacyjny wywoła inflację. Czy tak rzeczywiście było? Nie wiemy. Część ekonomistów twierdzi, że ważniejszym komponentem przegrzania gospodarki jest strona podażowa oraz zmiana struktury konsumpcji. Raz jeszcze okazuje się więc, że twierdzenia większości ekonomistów, szczególnie te dotyczące makroekonomii, są empirycznie niefalsyfikowalne. Nawet jeżeli bowiem pewne obawy okazują się sprawdzać, to nigdy do końca nie wiemy, jaką rolę w tym odegrała zwykła koincydencja (co wynika między innymi z braku możliwości tworzenia kontrolowanych eksperymentów w makroekonomii).

W jednym z wywiadów Krugman powiedział, że żyjemy w dziwnych czasach. Z kolei podczas dyskusji z Summersem znamiennie stwierdził, że ciągle: "Próbuję, do cholery, zrozumieć, co się dzieje".

Ankieta przeprowadzona wśród 36 specjalistów od prognozowania inflacji w maju ubiegłego roku wskazywała medianę przewidywań inflacji bazowej w wysokości 2,3 proc. dla 2021 roku. Równocześnie wskazywano na marginalne prawdopodobieństwo (poniżej 1 proc.), że inflacja przekroczy poziom 4 proc. Jak wiemy, przewidywania te okazały się być dalekie od prawdy.  Można więc zadać przewrotowe pytanie: jak to możliwe, że nikt nie był w stanie przewidzieć inflacji? Ekonomia po raz kolejny pokazała, że zdolności prognostyczne narzędzi statystycznych, którymi operuje, są ograniczone. Pozostaje mieć nadzieję, że przyszłość przyniesie ze sobą więcej pewności dla gospodarki. Choć jeżeli przeszłość miałaby być jakimkolwiek drogowskazem dla przyszłości, to istnieje nikłe prawdopodobieństwo, że tak właśnie będzie.

Nikodem Szewczyk

Ekonomista i socjolog. Współpracuje z ośrodkiem analitycznym SpotData i Fundacją Instrat