Kryzys: Czy pójdziemy drogą Japonii?

- Nie widzę obecnie korzyści wynikających z luzowania dokonywanego przez Bank Japonii. Oczywiście istotnie wzrosły ceny akcji, w międzyczasie osłabił się jen, ale jaki to będzie miało wpływ na japońską gospodarkę, tego do końca nie wiemy. To co BoJ robi w tej chwili nie jest niczym nowym. Ekspansywna polityka w tym kraju prowadzona jest w zasadzie od 1993 roku jeśli, za stopy procentowe bliskie zeru uznać stopy poniżej 2 proc. Oczywiście ta definicja jest definicją bardzo arbitralną - powiedział na seminarium zorganizowanym przez Szkołę Główną Handlową poświęconym "Przyszłej cenie obecnych korzyści - możliwym negatywnym skutkom luzowania polityki pieniężnej przez Bank Japonii".

"W reakcji na ostrą fazę kryzysu główne banki centralne agresywnie obniżyły stopy procentowe, sprowadzając je do poziomów bliskich zera. W przypadku BoJ stopa procentowa jest utrzymywana na takim poziomie od 21 września 1993 roku. Bank Japonii zredukował ją wtedy poniżej 2 proc. (do 1,75 proc.). Z kolei, od lata 1995 roku była ona utrzymywana poniżej 0,5 proc. Formalnie politykę zerowej stopy procentowej wprowadzono tam w lutym 1999 roku. Od tamtej pory najwyższy poziom stopy procentowej wynosił 0,5 proc. - od lutego 2007 do września 2008" - dodał.

Zdaniem Rzońcy, gdyby polityka pieniężna była ilościowo luzowana przy niskiej stopie procentowej, ale wyraźnie wyższej do zera, to luzowanie mogłoby być skuteczniejsze, a jego intensywność i - w efekcie - ryzyko efektów ubocznych mniejsze.

"Przy takiej stopie procentowej niższy byłby popyt na płynne rezerwy, większa natomiast skłonność podmiotów i banków do dzielenia się płynnością. (...) Mniejsza skala luzowania ilościowego ogranicza także ryzyko wspierania przez bank centralny słabszych banków" - zapowiedział.

"Bank centralny w mniejszym stopniu zaburzałby także ceny aktywów. Gdyby na żadnym z rynków jego zaangażowanie nie było wysokie, to inwestorzy nie mieliby powodów, aby wycenę aktywów budować przede wszystkim na przewidywaniach odnośnie do jego działań" - powiedział.

Rzońca powiedział, że nie tylko w Japonii stopy procentowe bliskie zera nie zapewniły gospodarce powrotu do szybkiego wzrostu. "Dynamika PKB w Stanach Zjednoczonych i w strefie euro po kryzysie jest podobna do dynamiki PKB po wstrząsach, które uderzyły w Japonię - w latach dziewięćdziesiątych oraz niedawno" - zapowiedział.

Zdaniem członka RPP Japonia w tej chwili traci dystans do gospodarki amerykańskiej pod względem dochodu na mieszkańca, który wyrównywała do 1991 roku. "Do 1991 roku, zanim BoJ zdecydował się na luzowanie, Japonia szybko zaczęła nadrabiać dystans do USA, teraz go traci" - powiedział.

Rzońca podkreślił także, że Japonia w momencie każdego z kryzysów miała nadwyżkę w finansach publicznych. "Japonia w 1992 roku miała zrównoważone finanse publiczne, a w 1997 roku wysoki deficyt. W 2007 roku miała umiarkowany deficyt, ale gigantyczny dług publiczny" - podkreślił.

Jak podkreślił Rzońca istnieją co najmniej trzy grupy czynników mogących obniżać tempo wzrostu po kryzysie. "Po pierwsze, uporczywe utrzymywanie się tego tempa poniżej wartości sprzed kryzysu może być dziedzictwem kryzysu, m.in. zjawisko utrwalenia bezrobocia na podwyższonym poziomie. Dodatkowo nakłady kapitału są obniżane nie tylko przez spadek stopy inwestycji, ale też na skutek ulokowania jego części w projektach, charakteryzujących się, z jednej strony, niską produktywnością nie pozwalającą na pokrycie kosztu wynajmu kapitału, a z drugiej strony, brakiem możliwości przeniesienia go do innych zastosowań (wiele inwestycji ma nieodwracalny charakter, np. betoniarek nie użyje się do niczego innego niż wylewania betonu)" - powiedział.

"Najważniejsze jest jednak to, że na skutek kryzysu na długo może spaść tempo wprowadzania innowacji" - dodał. Drugim czynnikiem stojącym za bardzo niskim tempem wzrostu, choć nie związanym z kryzysem, jest starzenie społeczeństw.

"Podstawowym mechanizmem, który niezależnie od kryzysu zahamowałby wzrost gospodarki światowej w najbliższych latach, będzie zmniejszenie podaży pracy na skutek starzenia się społeczeństw. Proces ten już miał ujemny wpływ na dynamikę PKB np. w Japonii w latach dziewięćdziesiątych. W UE, wedle szacunków Komisji Europejskiej, w ciągu 10 najbliższych lat obniży tę dynamikę o połowę - średnio do około 1 proc." - powiedział.

Ostatnim czynnikiem wymienionym przez członka RPP wpływającym na wyhamowanie wzrostu jest reakcja polityki makroekonomicznej na kryzys, w tym polityki pieniężnej.

"Sprowadzenie stóp procentowych do zera może osłabiać bodźce banków do restrukturyzacji portfela kredytów (...), niezrestrukturyzowany portfel kredytów może zniechęcać banki do udzielania nowych kredytów (...), może zwiększać popyt na płynne rezerwy - przede wszystkim ze strony banków, ale też gospodarstw domowych (...), może wpychać gospodarkę w stan chronicznie wysokiego deficytu, zerowa stopa oznacza także możliwość taniego zaciągania długu i rządzący z tej możliwości korzystają. Z drugiej strony niska dynamika PKB, do której przyczyniają się zerowe stopy procentowe, powodują u osób odpowiedzialnych za prowadzenie polityki fiskalnej obaw przed redukcją deficytu, żeby nie podciąć kruchego ożywienia. Rządzący mogą być pod presją na nieredukowanie deficytu" - zapowiedział Rzońca.

"Raz zwiększony deficyt pozostaje wysoki przez długi czas, a przy braku wzrostu PKB mamy narastanie długu publicznego do PKB. Im wyższy jest dług publiczny do PKB, tym większe ryzyko, że wyjście z zerowych stóp może dokonać się tylko poprzez kryzys fiskalny. Jeśli mamy zerowe stopy, to nawet gigantyczny dług nie generuje kosztów obsługi długu. Japonia ma dług publiczny w wysokości 230 proc. PKB, a koszt jego obsługi niższy nawet niż Niemcy" - powiedział.

"Stan z zerowymi stopami procentowymi, brakiem wzrostu może być bardzo długotrwały. Przykładem może być właśnie Japonia. Taki stan trwa tam od dwóch dekad, tyle tylko, że jeżeli dług publiczny osiągnie bardzo wysoki poziom, to niespecjalnie jest droga odwrotu. Wraz ze wzrostem długu rośnie ryzyko, że wyjście z tego stanu zerowych stóp, zerowego wzrostu odbędzie się poprzez politykę fiskalną" - dodał.