Naciski polityczne na RPP mogą spowodować usztywnienie stanowiska Rady

Uwaga inwestorów w nadchodzącym tygodniu skupi się na sporze pomiędzy rządem a

Radą Polityki Pieniężnej dotyczącym wpływu dotychczasowej polityki pieniężnej RPP na koniunkturę gospodarczą oraz skali dalszych obniżek stóp procentowych w nadchodzącym roku.

W nadchodzącym tygodniu oczekiwane jest spotkanie przedstawicieli rządu z RPP w celu omówienia sytuacji gospodarczej i przedstawienia argumentów obu stron w sprawie dalszej polityki pieniężnej. Rząd liczy, że RPP znacząco obniży stopy procentowe w najbliższym czasie. Wysocy przedstawiciele rządu (wicepremierzy M. Belka i M. Pol) wezwali RPP do jednorazowej i znaczącej obniżki stóp procentowych w celu osłabienia kursu złotego i .ulżenia eksporterom..

Wicepremier Belka w wywiadzie dla dziennika "Prawo i Gospodarka" wskazał nawet na poziom kursu (ok. 4,25 PLN/USD), który jego zdaniem byłby satysfakcjonujący dla eksporterów. Wydaje się, że powyższe oczekiwania rządowe należy rozpatrywać w rozbiciu na następujące kwestie:

- po pierwsze czy znacząca obniżka stóp procentowych spowodowałaby

osłabienie złotego, po drugie czy skokowe osłabienie złotego faktycznie miałoby proeksportowy efekt, - po trzecie jaki efekt na inflację i skłonność do oszczędzania (obiekty szczególnego zainteresowania RPP) miałoby obniżenie stóp procentowych o taką skalę.

Wezwania do znacznego jednorazowego poluzowania polityki monetarnej mającego na celu ograniczenie napływu kapitału spekulacyjnego, który wzmacnia kurs złotego powtarzane są od początku ub.r. Jednakże pomimo obniżenia stóp proc. przez RPP w sumie o 750 pb. złoty pozostaje w granicach najwyższego poziomu w historii. Wydaje się, że przy obecnej skali oczekiwań na dalsze obniżki stóp procentowych zgłaszanych przez inwestorów zagranicznych, RPP

musiałaby za jednym razem obciąć stopy o ok. 300 pb. aby spowodować 5-10% osłabienie kursu. Uważamy jednak, że taki scenariusz jest bardzo mało prawdopodobny. Przede wszystkim mało przekonywajacy jest argument, że osłabienie kursu walutowego może znacząco przyczynić się do stymulacji eksportu. Pozytywny wpływ deprecjacji kursu walutowego na eksport jest trudny do wykazania w świetle analiz ekonometrycznych, które sugerują w przypadku

Polski bardzo słabą zależność statystyczną pomiędzy wahaniami kursu walutowego a dynamikąeksportu. Można to było zaobserwować w minionym roku, kiedy kurs walutowy był bardzo mocny a eksport odnotował rekordową dynamikę i znacząco spadł deficyt w handlu zagranicznym. Ponadto jednorazowe obniżenie stópo więcej niż 200 pb. wydaje się być nie do zaakceptowania dla zdecydowanej większości członków RPP (J. Krzyżewski, jeden z tzw. .gołębi. w RPP:

.ewentualna obniżka nie może być skokiem, ale raczej delikatnym schodzeniem"). Po pierwsze RPP obawia się proinflacyjnego efektu osłabienia kursu walutowego. Po drugie, co RPP wielokrotnie podkreślała, Rada obawia się negatywnego wpływu znacznych dotychczasowych obniżek stóp procentowych od depozytów (wprowadzonych przez banki komercyjne w reakcji na obniżki stóp przez RPP) oraz wprowadzenia podatku od odsetek bankowych, które

łącznie mogą spowodować ograniczenie skłonności do oszczędzania i jego negatywnych skutków dla równowagi wewnętrznej i zewnętrznej gospodarki. Po trzecie obniżenie stóp procentowych o taką skalę spowodowałoby utratę wiarygodności Rady i miałoby negatywny wpływ na oczekiwania inflacyjne ludności i podmiotów gospodarczych.

Z drugiej strony obecna sytuacja makroekonomiczna wskazuje na to, że istnieje pole do dalszych obniżek stóp procentowych, choć nie w skali oczekiwanej przez polityków. Ostatnie dane nt. cen żywności w grudniu wskazują, że w związku z utrzymującą się nadwyżką podaży nad popytem żywności zagrożenie dla inflacji z tej strony w najbliższych kilku miesiącach jest niewielkie. Ponadto stabilność cen ropy naftowej pomimo kolejnej redukcji wydobycia ropy przez OPEC oraz mocny złoty będą sprzyjać umiarkowanej inflacji w nadchodzących miesiącach. Także ze strony

czynników popytowych nie widać znaczącego zagrożenia dla inflacji. Rosnące bezrobocie oraz słabe nastroje wśród gospodarstw domowych będą skutecznie ograniczać wydatki konsumpcyjne do czasu wystąpienia wyraźniejszych oznak ożywienia w gospodarce, których jednak oczekujemy dopiero w II połowie roku. W perspektywie najbliższych kilku miesięcy jedynie wprowadzenie podwyżek VAT i akcyzy na niektóre towary i usługi (m.in. benzynę i olej napędowy,

papierosy, energię elektryczną i usługi pocztowe) może spowodować przejściowy impuls inflacyjny w pierwszych miesiącach br. Od 1 stycznia wzrosła akcyza na paliwa (o 3,7 gr na litrze benzyny i 2,5 gr na litrze oleju napędowego), co już znalazło odzwierciedlenie w podwyżkach cen paliw na , a od 16 stycznia rośnie o 4 grosze na paczce kwotowa część akcyzy na papierosy. W Sejmie znajduje się też rządowy projekt zmian w podatkach pośrednich, który zakłada m.in. wprowadzenie akcyzy na energie elektryczną w wysokości 2 gr za 1 kWh. Rząd chce, by zmiany te weszły w życie

od 1 lutego. Kumulacja tych podwyżek na początku roku może spowodować wzrost inflacji nawet do ok. 4,5% w lutym i marcu. Jednakże w związku z tym, że wzrost inflacji nastąpi z obecnego bardzo niskiego poziomu oraz że tendencje recesyjne w gospodarce realnej utrzymają przez większą część br., uważamy, że cel inflacyjny na ten rok 2002 (5% -1pkt. proc.) nie jest zagrożony, co powinno kłonić Radę do obniżki stóp już w styczniu br.

W rezultacie w podstawowym scenariuszu zakładamy, że RPP obniży stopy procentowe o 100 pkt. bazowych na posiedzeniu w dn. 28-29 stycznia 2002r. (55% prawdopodobieństwa). Na taką możliwość wskazuje środowa wypowiedź Janusza Krzyżewskiego, że "istnieje przestrzeń dla obniżki stóp procentowych".

Podstawowym zagrożeniem dla powyższego scenariusza są nasilające się naciski polityczne na RPP. Wydaje się, że jeśli na spotkaniu RPP z rządem doszłoby do zdecydowanej konfrontacji stanowisk RPP i rządu i w konsekwencji projekt nowelizacji ustawy o NBP zyskałoby poparcie SLD, to Rada broniąc swej niezależności i reputacji może powstrzymać się przed obniżkami w najbliższych miesiącach.

Zakładając, że ostatecznie nie dojedzie do ograniczenia niezależności RPP, oczekujemy, że po styczniowej obniżce RPP jeszcze raz obniży stopy o kolejne 100 pkt. bazowych, co będzie miało miejsce na przełomie I i II kw. 2002 r. W konsekwencji w całym roku stopa referencyjna spadnie o 2 pkt. proc., natomiast stopa kredytu lombardowego 2,5 pkt. proc.

Oczekujemy, że wraz ze zbliżaniem się terminu posiedzenia RPP (28-29 stycznia) oczekiwania rynkowe na obniżkę stóp procentowych będą narastały utrzymując ceny papierów skarbowych na dotychczasowym wysokim poziomie oraz stymulując dalsze umocnienie złotego, który do końca miesiąca wahał się będzie w granicach 14%-15% odchylenia od parytetu.