Polska gospodarka nadal będzie rosnąć
Rok 2018 rozpoczął się od dużej dawki optymizmu wokół zsynchronizowanego globalnego wzrostu, umacnianego przez stymulację budżetową w Stanach Zjednoczonych. Solidne zyski spółek i niezmiennie stymulacyjna polityka pieniężna sprzyjały ryzykownym klasom aktywów w ujęciu ogólnym.
W lutym na rynki wróciła zmienność, a zachowanie inwestorów zaczęło się zmieniać. Okres stłumionej zmienności pod wpływem luzowania ilościowego najwyraźniej dobiegał końca.
Choć perspektywy rysujące się przed rynkami rozwiniętymi nadal były korzystne, a rynek akcji w Stanach Zjednoczonych zanotował nowe maksima, coraz większe rozbieżności pomiędzy poszczególnymi sektorami i rynkami stały się ewidentne, a zjawisko to było najbardziej dostrzegalne na rynkach wschodzących. Słabsza koniunktura w Turcji i Argentynie wynikająca z idiosynkratycznych czynników przełożyła się na słabsze wyniki akcji z rynków wschodzących ogółem i spadki kursów tamtejszych walut.
W kolejnych miesiącach roku obawy rynkowe koncentrowały się wokół desynchronizacji światowego wzrostu i mniej optymistycznych prognoz w porównaniu z początkiem 2018 r.
Zaostrzona polityka pieniężna w Stanach Zjednoczonych w połączeniu z mocniejszym kursem dolara amerykańskiego i narastającym napięciem w handlu znacząco odbiła się na wycenach ryzykownych klas aktywów w październiku i listopadzie.
W rezultacie wiele rynków akcji zaczęło tracić zyski wypracowane w poprzednich miesiącach tego roku, a spready rentowności obligacji korporacyjnych o wysokim dochodzie znacząco wzrosły. Aktywa defensywne, takie jak obligacje rządowe, radziły sobie lepiej; rentowność 10-letnich niemieckich "Bundów" spadła do 0,31%, czyli o mniej więcej 12 punktów bazowych w porównaniu z poziomem z początku 2018 r. Euro straciło wypracowane na początku roku wzrosty w stosunku do dolara amerykańskiego i zakończyło rok ze spadkiem o 5,4% do USD.
Polska gospodarka nadal dynamicznie rosła; wzrost PKB za okres od początku roku do trzeciego kwartału 2018 r. sięgnął 5,1%. Poziom inflacji mierzonej wskaźnikiem cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) spadł w porównaniu z rokiem ubiegłym, odzwierciedlając trend spadkowy inflacji bazowej odczuwalny w całej Europie oraz w innych częściach świata.
Inflacja zasadnicza jest w okolicach dolnego limitu przedziału docelowego Narodowego Banku Polskiego, co uzasadnia utrzymanie oficjalnych stóp procentowych na niezmienionym poziomie 1,50%. Polskie obligacje skarbowe generalnie podążały za instrumentami z najważniejszych rynków europejskich, a rentowność papierów pięcioletnich spadła o 20 punktów bazowych do 2,48%.
Spodziewamy się utrzymania globalnego wzrostu gospodarczego i umiarkowanej inflacji w dłuższej perspektywie. Większa równowaga i symptomy korzystnych warunków cyklicznych pozwalają liczyć na mniej ekstremalne wahania wyników. W ciągu najbliższych kilku lat spodziewamy się umiarkowanej inflacji i zaledwie stopniowego zaostrzania polityki pieniężnej.
Podczas gdy rynki notują wzmożoną zmienność i wykazują coraz większe obawy przed ryzykiem recesji, jesteśmy przekonani, że wzrost będzie dostatecznie solidny, by zapewnić wsparcie dla aktywów o wyższym ryzyku w dłuższym horyzoncie inwestycyjnym.
Powrót do długofalowych średnich poziomów zmienności rynkowej, w odróżnieniu od niskiej zmienności, jaką obserwowaliśmy w ciągu ostatnich dziesięciu lat, sygnalizuje nowy trend w tym obszarze. Weryfikując nasze dotychczasowe założenia, skłaniamy się ku większej ostrożności.
Nasze obecne założenia odzwierciedlają wprawdzie te scenariusze długofalowe, ale muszą zostać skorygowane o wpływ prognoz krótkoterminowych. U progu schyłkowej fazy tego nadzwyczajnie długiego okresu ekspansji ekonomicznej w Stanach Zjednoczonych, ryzyko cyklicznej korekty jest wprawdzie niskie, ale rośnie. Oto kilka spostrzeżeń, które definiują nasze obecne poglądy na temat rynków.
P. Czy możemy znaleźć pocieszenie w konstruktywnych prognozach długoterminowych?
O. Na pewnym etapie inwestorzy mogą zacząć obawiać się, że wyhamowanie wzrostu jest dostatecznie bliskie, by uzasadnić ograniczanie ekspozycji, choćby tylko ze względów taktycznych. Te obawy tonują nasz entuzjazm w stosunku do rynków akcji w krótkiej perspektywie.
Nie uważamy jednak, by skala ostatniej wyprzedaży rynkowej była dostatecznie duża, by wpłynąć na długoterminowe prognozy ekonomiczne.
P: Czy możemy wybiec myślami poza ryzyko cyklicznej korekty w ciągu najbliższych kilku lat?
O: Stymulacja słabnie i coraz trudniej dorównać zyskom wypracowanym w poprzednim roku, przez co nastroje inwestorów stają się coraz bardziej chwiejne. Może się wydawać, że dobre wiadomości zostały już w większości uwzględnione w wycenach rynkowych.
Będziemy z zainteresowaniem obserwować czy pozostali inwestorzy będą odchodzili od kupowania na spadkach w kierunku zmniejszania ekspozycji na wzrost podczas odbicia.
P: Jak duże jest ryzyko inflacji?
O: Nasze wskaźniki wzrostu i cyklu biznesowego sugerują, że obecne warunki zwykle sprzyjają wzrostowi inflacji. Uważamy, że ewentualny wzrost będzie umiarkowany, ale ryzyko jest przechylone raczej w kierunku rosnącej inflacji.
W tej sytuacji z optymizmem patrzymy na realne aktywa. Preferujemy inwestycje, które zwykle radzą sobie dobrze na późniejszych etapach cyklu biznesowego, a w szczególności te, które oferują zabezpieczenie przed inflacją, takie jak obligacje powiązane ze stopą inflacji (TIPS, od ang. "Treasury Inflation-Protected Securities").
P: Kiedy warunki niekorzystne dla rynków wschodzących ulegną zmianie?
O: Zagraniczni inwestorzy łatwo ulegają panice, która może zrodzić się z obaw wokół stabilności porozumień związanych z finansowaniem na rynkach wschodzących, wrażliwości tych rynków na zmiany stóp procentowych na całym świecie czy mocnego kursu dolara amerykańskiego. Aktualnie przechodzimy przez jeden z tego typu okresów, które wymagają ostrożności.
Gdy globalne warunki związane z płynnością będą ewoluować, prawdopodobnie będziemy formułować nasze długoterminowe założenia co do inwestycji na rynkach wschodzących z większą pewnością.
W Polsce spodziewamy 2019 r. solidnego, choć nieco słabszego wzrostu gospodarczego w porównaniu z 2018 r., po pierwsze dlatego, że polski wzrost gospodarczy nie będzie odporny na spowolnienie w strefie euro, a po drugie ze względu na bardzo napięte warunki na rynku pracy, które będą miały niekorzystny wpływ na rentowność spółek.
Inflacja prawdopodobnie utrzyma się w okolicach poziomu docelowego, a Narodowy Bank Polski powinien zatem utrzymać "gołębią" politykę zmierzającą w tym samym kierunku, co polityka Europejskiego Banku Centralnego.
Autor komentarza: Marzena Hofrichter,
CFA, współzarządzająca subfunduszem Franklin Zmiennej Alokacji w Templeton Asset Management TFI
Franklin Resources, Inc. to globalna organizacja zarządzająca inwestycjami działająca na rynku jako Franklin Templeton Investments. Franklin Templeton Investments oferuje międzynarodowe i krajowe rozwiązania inwestorom indywidualnym, instytucjonalnym i rządowym z ponad 150 krajów.
