Rynek obligacji sprawdzi zadłużone rządy

Ostatnie tygodnie były bardzo niespokojne na rynku długu, zarówno globalnie, w naszym regionie Europy, jak i w Polsce. Widać to po rentownościach obligacji rządowych, które gwałtownie - jak na ten zwyczajowo mało zmienny rynek - poszły w górę (w uproszczeniu: inwestorzy sprzedają papiery na rynku wtórnym, ceny idą w dół, a chętni każą płacić sobie coraz więcej za ryzyko przy nowych emisjach). Co tak niepokoi wielkie fundusze, że pozbywają się nawet najpewniejszych papierów z USA czy Niemiec? Otóż, boją się, że skutkiem wysokiej inflacji będą podwyżki stóp procentowych, albo co najmniej zmniejszenie dodruku pieniądza przez banki centralne, które szczególnie w okresie prawie dwóch latach zmagania się gospodarek z pandemią COVID-19 wprost zalały rynki tanim pieniądzem, nie oglądając się na długofalowe skutki.

Inwestorzy tak samo pozbywają się obligacji amerykańskich czy niemieckich, jak węgierskich, czeskich czy polskich. Pod tym względem wcale nie jesteśmy wyjątkiem. Problemem jest wszędzie przerażająco rosnąca inflacja. W Polsce wystrzeliła do najwyższego poziomu od 20 lat i doszła we wrześniu aż do 5,9 proc. W USA mamy 5,4 proc., a w Niemczech, największej gospodarce strefy euro - 3,9 proc. W pogoń za inflacją ruszają rentowności obligacji rządowych. Mechanizm jest następujący - gracze sprzedają już posiadane papiery, czyli spadają ich ceny i rośnie rentowność, a gdy rządowi przychodzi zamienić wygasające obligacje (rolowanie) lub wypuścić nowe, to każą sobie płacić bardziej słono. Szczególnie, jeśli przewidują, że w górę pójdą stopy procentowe, a to właśnie staje się udziałem coraz większej liczby krajów.

Pomimo nie tak dawnych jeszcze zapewnień NBP, że stopy pozostaną na niezmienionym poziomie do 2022 roku, mieliśmy już w tym miesiącu do czynienia z pierwszą podwyżką - z 0,1 do 0,5 proc. To dla graczy na rynku długu otwiera drogę do spekulacji, kiedy i w jakiej wysokości będą kolejne podwyżki, bo w to, że na 0,5 proc. się skończy, nikt już chyba nie wierzy, patrząc na galopującą w Polsce inflację. 

W rezultacie, w zaledwie miesiąc rentowności polskich obligacji dziesięcioletnich urosły z 2,00 proc. do 2,53 proc. Jeszcze większe wrażenie robi skala wzrostu w ostatnich 12 miesiącach - wtedy było to jedynie 1,27 proc. Abyśmy nie czuli się bardzo szczególnie pod tym względem, dla porównania węgierskie "dziesięciolatki" osiągnęły rentowność aż 3,65 proc. (przed rokiem 2,21 proc.), czeskie - 2,36 proc. (1,04 proc.). Co warto podkreślić, zarówno w Czechach jak i na Węgrzech, było już po kilka podwyżek stóp i są one na wyższym poziomie niż u nas. 

Wcale nie lepiej przedstawia się trend z rentownościami w największych światowych gospodarkach, bo amerykańskie "dziesięciolatki" doszły do 1,53 proc. (0,73 proc.), a brytyjskie do 1,04 proc. (0,22 proc.). Szczególnym przypadkiem są Niemcy, bo ich obligacje mają ujemne rentowności (inwestorzy są gotowi... dopłacać, aby je mieć w swoich portfelach), ale i tam eldorado dla rządu się zmniejszyło, bo ujemna rentowność "dziesięciolatek" skurczyła się do -0,19 proc. wobec -0,58 proc. przed dwunastoma miesiącami.

Ktoś powie - no i co z tego? Po co to wyliczanie kolejnych liczb, skoro - przynajmniej w Polsce - podobno pieniędzy na nic nie brakuje, wszystkie świadczenia socjalne na czele z 500+ są płacone, a rząd mówi optymistycznie o planach budżetowych na przyszły rok. Sęk w tym, że wiele państw, w tym Polska, wykorzystało ostatnie lata do gigantycznego zwiększenia długu publicznego, także pod hasłem walki ze skutkami pandemii, a tak naprawdę życiem na kredyt utrzymując wyborców w przekonaniu, że nie trzeba oszczędzać, tylko czerpać z długu ile się da. 

Sam dług zaciągany przez państwo nie jest niczym złym, jeśli służy inwestycjom, które zwiększają potencjał państwa i budują zdrowy wzrost gospodarczy, ale jeśli idzie na nietrafione inwestycje lub czystą konsumpcję, to zaproszenie do poważnych problemów. Każde państwo ma także swoją wytrzymałość, jeśli chodzi o zdolność do obsługi zadłużenia. Trywialne jest stwierdzenie, że łatwo się żyje na kredyt, jeśli prawie nie trzeba płacić odsetek, albo nawet ktoś dopłaca do obligacji. Tyle, że przybywa sygnałów, że "złoty wiek" dłużników zbliża ku końcowi i będą musieli się mierzyć z nowymi, wyższymi kosztami obsługi pożyczek - dzwonkiem alarmowym jest właśnie rentowność obligacji.

Wyprzedaż rządowych papierów to prosta wiadomość dla polityków: czas taniego pieniądza się kończy, trzeba przygotować się na większe wydatki z kasy państwa. Sytuacja przypomina trochę zaciąganie kredytu hipotecznego na zmienny procent. Mamy ostatnio boom na nieruchomości, więc decyduje się na takie pożyczki coraz więcej chętnych. 

Kiedy przychodzą do banku, otrzymują wyliczenie, ile przy danej kwocie i oprocentowaniu będzie wynosić miesięczna rata. Jeśli stopy procentowe są zerowe lub bliskie zeru (jak mamy teraz w Polsce), to koszt pożyczki może wydawać się łatwy do udźwignięcia w domowym budżecie. Ale bank przedstawia także kilka innych kalkulacji, na wypadek wzrostu oprocentowania. Wtedy może być już różnie z oceną zdolności do regulowania zobowiązań, tym bardziej, że kredyt bierze się np. na 20 albo 30 lat. Taki sam problem mają rządy, które niesłychanie zadłużyły się w okresie pandemii, korzystając z bardzo taniego pieniądza. 

Kalkulacje obsługi długu pogarszają się, im bardziej rośnie wspomniana rentowność obligacji. Oczywiście politycy będą zawsze uspokajać, że wzrost rentowności obligacji to nie problem, że jeśli będzie trzeba więcej dołożyć do obsługi, to dołożą itd. Sęk w tym, że jak mówiła b. premier Wielkiej Brytanii Margaret Thatcher, rząd nie ma żadnych własnych pieniędzy, tylko tyle, ile zbierze z podatków i innych danin. Więc jeśli trzeba będzie więcej przeznaczać na obsługę długu rozdętego w okresie taniego pieniądza, gdzieś w innym miejscu trzeba będzie ograniczyć wydatki. Albo zwiększyć dochody podnosząc podatki, czego politycy boją się jak diabeł wody święconej (no chyba, że chodzi o akcyzę na alkohol czy papierosy...).

Biznes INTERIA.PL na Twitterze. Dołącz do nas i czytaj informacje gospodarcze

Wiele wskazuje na to, że era taniego pieniądza się definitywnie kończy, a długi, jeśli nawet nie trzeba będzie nominalnie spłacać (bo będą rolowane), trzeba będzie drożej obsługiwać i znaleźć na to pieniądze. Próby utrzymania stóp procentowych blisko zera kończą się fatalnie, bo inflacja hula coraz bardziej, a inwestorzy - szczególnie zagraniczni - patrzą na rządy oraz banki centralne zastanawiając się: "Czy leci z nami pilot?". 

Gdy dojdą do wniosku, że pilot jest nieodpowiedzialny, wysiadają na najbliższym międzylądowaniu, czyli sprzedają obligacje rządowe, obniżając ich ceny i windując rentowności. Rok 2022 zapowiada się jako najtrudniejszy od lat dla dłużników, bo na rynkach finansowych będzie sprawdzana ich zdolność do obsługi gigantycznego zadłużenia. Wystarczy, że np. w USA zostanie wygaszony dodruk pieniądza, albo Fed (bank centralny) podniesie tam stopy procentowe. Grozi to odpływem kapitału z rynku obligacji gospodarek państw wschodzących (jak Polska), co może być dodatkowym czynnikiem presji na podwyżki stóp procentowych, aby zagraniczny kapitał zatrzymać. 

Dlatego naprawdę warto patrzeć na zmiany rentowności obligacji rządowych. Te zimne procenty pokazują bowiem prawdę o tym, jak oceniana jest kondycja dłużnika przez pryzmat jego długu. Obyśmy nigdy nie doczekali się modelu tureckiego, w którym rentowność obligacji dziesięcioletnich doszła właśnie do prawie 19 proc. (dwanaście miesięcy temu - 12,8 proc.), bo oznacza to utratę zaufania inwestorów i dramatyczną przecenę lokalnej waluty.

Tomasz Prusek, publicysta ekonomiczny, prezes Fundacji Przyjazny Kraj

Autor felietonu wyraża własne opinie.