Za nami rok życia na wielki kredyt w pandemii

Najnowsze dane Eurostatu nie pozostawiają wątpliwości: unijne rządy wybrały dług jako strategię przeciwdziałania gospodarczym skutkom pandemii. Stało się to zaledwie dekadę po tym, jak właśnie nadmierne zadłużenie nieomal nie doprowadziło do rozpadu strefy euro, po faktyczej niewypłacalności Grecji, Portugalii i Irlandii, które musiały być ratowane unijną finansową kroplówką. Na koniec I kwartału 2021 dług publiczny państw strefy euro po raz pierwszy przekroczył 100 proc. (100,5 proc.), podczas gdy 12 miesięcy wcześniej, na starcie pandemii, było to "zaledwie" 86,1 proc. Dla całej Unii to odpowiednio 92,9 proc. i 79,2 proc. Wynika z tego, że gospodarki po recesji odbudowują się kosztem gigantycznego wzrostu długu publicznego, który i przed pandemią był bardzo groźnym problemem dla wielu państw, takich jak Włochy, Hiszpania, Grecja czy Portugalia. Jednak w pandemii poszły one na kolejne rekordy, pomimo że już wcześniej były zadłużone po uszy - rekordzistka Grecja ma 209,3 proc. do PKB, a Włochy - 160 proc.

Na tym tle Polska - według unijnej metodologii - prezentuje się dość bezpiecznie z 59,1 proc. długu do PKB. Ale gdy gdy bliżej przyjrzeć się dynamice długu, to już nie jest tak wesoło. Na koniec I kwartału 2020 wskaźnik wynosił 47,5 proc. - zatem mamy wzrost aż o 11,6 pkt. proc. Ktoś powie: po co patrzeć na te liczby i doszukiwać się jakiś zagrożeń? Przecież emerytury - w tym te "ekstra" - są płacone, rodzice otrzymują 500+ na każde dziecko, inwestycje w drogi, tunele czy przekopy idą pełną parą, ma być kasa i na odbudowę Pałacu Saskiego, i na Centralny Port Komunikacyjny, i na zakupy uzbrojenia. Słowem umownie: kasa jest na wszystko. Sęk w tym, że wszystko dzieje się na coraz większy kredyt, który nawet jeśli nie trzeba będzie nominalnie spłacić, bo państwa nagminnie rolują długi (zastępują "stare" obligacje "nowymi") to w przyszłości koniecznie obsłużyć do ostatniego grosza i centa. I właśnie z tym może być problem, i to z kilku powodów, nad którymi warto się pochylić, bo gdy po festiwalu zadłużania przychodzi kryzys, to autorzy długu nie poczuwają się do winy lub mówią: "to nie my, to oni!".

Dlatego, poza błyskawicznym przyrostem długu, musimy przede wszystkim uważać na koszt jego obsługi. To prawdziwe "miękkie podbrzusze" każdego państwa. Koszty obsługi długu są zmienne i zależą od wielu czynników: od poziomu stóp procentowych w kraju i zagranicą,  po umowny stopień zaufania inwestorów, czytaj wierzycieli posiadających obligacje. Obecnie sytuacja wydaje się komfortowa pod tym względem, nie tylko dla Polski, ale także innych unijnych państw, nawet tak koszmarnie zadłużonych jak Grecja czy Włochy. Stopy procentowe są albo na zerowych poziomach albo bliskie zeru, co sprawia, że "grzech" jest się nie zadłużać, skoro można zrobić to rekordowo tanio. I tanio obsługiwać. Tym bardziej, że masowy dodruk pieniądza przez banki centralne powoduje, że inwestorzy wręcz nie wiedzą co robić na rynkach finansowych z pieniędzmi - efektem są ujemne rentowności obligacji, czyli w uproszczeniu inwestorzy są gotowi nawet dopłacać do długu, aby go mieć. Taka sytuacja dotyczy przede wszystkim najbardziej stabilnych i wiarygodnych gospodarek, jak niemiecka, ale obligacje z ujemną rentownością udało się sprzedać momentami także Polsce czy nawet wielkiemu bankrutowi sprzed dekady - Grecji. Ale co będzie, jeśli sytuacja gospodarcza się pogorszy, np. na skutek fali kolejnej pandemii albo wymknięcia się inflacji spod kontroli, i szybko wzrosną koszty obsługi długu? Wtedy, zamiast rentowności polskich obligacji 10-letnich na poziomie 1,5 proc. możemy zobaczyć np. 5 albo więcej procent. To scenariusz, w którym kasa państwa zaczyna mieć problem, który był już w Europie przerabiany przed dekadą. Każde państwo ma swój "próg bólu" rentowności obligacji, który nie może przekroczyć, bo wtedy technicznie nie jest w stanie obsługiwać zobowiązań, nie mówią już o wykupie obligacji, i staje się niewiarygodnym dłużnikiem. W czasie kryzysu zadłużeniowego w strefie euro, co warto jeszcze raz przypomnieć - było zaledwie przed dekadą, rządy Portugalii czy Irlandii "rzuciły ręcznik" i  poprosiły o pomoc finanasową, gdy rentowności eksplodowały do ok. 10 proc. Włochy i Hiszpania były na granicy niewypłacalności przy 7 proc. Wcześniej, szczególnie w wypadku Irlandii, niewiele wskazywało, że może dojść do tak dramatycznego rozwoju sytuacji, choć kulą u nogi były tam znacjonalizowane banki podczas kryzysu finansowego po 2008 roku.

BIZNES INTERIA na Facebooku i jesteś na bieżąco z najnowszymi wydarzeniami

Jeśli chodzi o możliwość nagłego zwrotu w rentowności obligacji i skokowego wzrostu kosztów obsługi długu można usłyszeć od zwolenników zadłużania się bez hamulców "po taniości", że tym razem będzie inaczej, że koszt długu będzie zawsze pod kontrolą i w żadnym razie nie powtórzą się wspomniane sytuacje. Problem w tym, że zmiana sentymentu inwestorów na rynku długu może nastąpić błyskawicznie, nawet w ciągu zaledwie kilku miesięcy państwo może popaść w niełaskę, utracić zaufanie inwestorów, a potem stoczyć się w finansową przepaść. Będzie to proces doskonale widoczny właśnie po rosnących rentownościach obligacji, bo będą wyprzedawane, aż państwo dojdzie do "progu bólu" i się podda. To wcale nie jest scenariusz science fiction i odpowiedzialni za brnięcie w coraz wyższy dług w kraju i Unii powinni o tym pamiętać, bo nic tak nie demoralizuje jak właśnie bardzo niskie - przejściowo - koszty obsługi długu, czyli sytuacja, z którą mamy obecnie do czynienia, zarówno w Polsce, jak i innych krajach unijnych. I to pomimo, że jak na razie z Europejskiego Banku Centralnego płyną uspokajające głosy, że stopy procentowe mogą pozostać na obecnych historycznych minimach przez całe kolejne lata, bo inflacja nie postrzegana jest jako poważne zagrożenie.

Bezpiecznikiem na ewentualne niepokoje inwestorów, co do wysokości długu i zdolności jego obsługi, może być równoległy wzrost PKB. To jeden z koronnych argumentów za dalszym zadłużaniem się nominalnym, ponieważ dzięki wzrostowi PKB można "wyrastać" z długów. Zgodnie z tą teorią, można stale dokładać długu, bo skoro rośnie PKB, to relacja długu do tego wskaźnika może być stabilna albo wręcz spadać. I w wariancie optymistycznym taki mechanizm działa w okresie prosperity gospodarczej, gdy PKB z roku na rok rośnie np. w tempie 4-5 proc. rocznie. Tyle, że jest to rozumowanie właśnie na czas prosperity, a nie na czas recesji, gdy PKB "się zwija". Wtedy wskaźnik odjeżdża w drugą stronę, i to nawet bez zwiększania zadłużenia.

Czy recesja może się Polsce czy innemu krajowi UE przytrafić? Oczywiście, że tak. Dwa lata temu taka sytuacja wydawała się niewyobrażalna, a jednak nastąpiła - dopiero co mieliśmy dotkliwe spadki PKB z powodu zamrożenia gospodarek w pandemii. Zatem ślepe zakładanie nieustannego wzrostu PKB, i to solidnego, może okazać się zadłużeniową pułapką. I zamiast "wyrastania" z długu, będziemy mieli w skrajnym wypadku wręcz wpadnięcie do studni długu (taki wariant przećwiczyła przed dekadą Grecja). Pandemia koronawirusa udowodniła jeszcze jedną rzecz, że zdarzenia wręcz niewyobrażalne mogą się spokojnie wydarzyć, i będą miały ogromny wpływ na gospodarkę i społeczeństwo. Czyli "czarny łabędź" Nassima Nicholasa Taleba wcale nie jest czymś wyimaginowanym i stworzonym na potrzeby bardzo poczytnej książki, tylko zagrożeniem, które może się zmaterializować i wszystko w gospodarce wywrócić.

Podsumowując, zadłużanie państwa nie jest niczym złym samym w sobie, o ile jest na bezpiecznym poziomie i służy rozwojowi. Pojęcie "bezpiecznego poziomu" jest jednak różne dla różnych państw: o pomoc finansową musiała przed dekadą prosić Rumunia przy zaledwie ok. 30 proc. relacji długu do PKB, ale Japonia - z 240 proc. - należy obecnie nadal do bardzo wiarygodnych dłużników. Historycznie patrząc, wcale nie brakuje dłużników, którzy mieli problemy z zadłużeniem na wydawałoby się dość bezpiecznym poziomie poniżej 60 proc. PKB. Kluczową kwestią w efektywnym stosowaniu długu jest cel, na jaki jest przeznaczany: rozwój czy konsumpcja? Jeśli dług idzie na przemyślane inwestycje, np. w infrastrukturę, które zwiększą potencjał gospodarki, to umownie będą one finansować przynajmniej obsługę długu, bo dają podstawy do długoterminowego wzrostu PKB. Jeśli jednak na czystą konsumpcję, a tak przynajmniej częściowo dzieje się w Polsce, gdzie mamy wymyślane hojne transfery socjalne przed każdymi kolejnymi wyborami, to pożyczone pieniądze zostaną po prostu przejedzone, często na importowane towary i usługi, czyli per saldo będą działać na korzyść cudzych gospodarek, a nam pozostanie obsługa rodzimego zadłużenia. Warto się nad tym zastanowić, zanim w Polsce zaciągniemy kolejne grube miliardy długów, aby przyszłym pokoleniom nie zostawić ciężaru nie do udźwignięcia. Chyba, że obecna polityka tolerowania wysokiej inflacji wejdzie w krew i w ten sposób rząd będzie "wspomagać" się rodzajem ukrytego podatku w spłacaniu zobowiązań. Tyle, że równolegle rujnuje to oszczędności ludności na lokatach i prowadzi - w poszukiwaniu ochrony kapitału lub realnego zysku - do powstawania spekulacyjnych baniek na coraz bardziej ryzykownych aktywach. A to prosta recepta na kolejny kryzys gospodarczy, w którym ani zerowych stóp procentowych, ani dodruku pieniądza nie będzie można wykorzystać, bo ta amunicja została już wystrzelana.  

Tomasz Prusek
publicysta ekonomiczny
prezes Fundacji Przyjazny Kraj

Autor felietonu wyraża własne opinie.

***