Ekspansja stablecoinów niepokoi regulatorów

BIZNES INTERIA na Facebooku i jesteś na bieżąco z najnowszymi wydarzeniami

Stablecoiny to stabilne kryptowaluty oparte na walutach fiducjarnych (dolar, euro) lub powiązane z innymi aktywami, które zapewniają ich znacznie mniejszą zmienność wobec innych cyfrowych tokenów, przede wszystkim Bitcoina. Gwarancja wartości, skalowalność i bezpieczeństwo transakcji wraz z szybką ekspansją cyfrowych płatności i rozwojem sektora rozproszonych finansów (DeFi) powodują, że zainteresowanie stabilnymi kryptowalutami szybko rośnie. Ich wartość w obiegu przekracza 125 mld dolarów. To jednak ciągle tylko kilka procent całego rynku kryptowalut, którego wartość przekracza 2,2 bln dolarów, z czego ponad 1 bln dolarów przypada na samego Bitcoina (dane za Coinmarketcap.com z 12.10.2021 r.).

CB Insights szacuje liczbę stablecoin-ów, czyli prywatnych stabilnych walut, na przynajmniej 200. Jedną z najstarszych, powstałych w 2014 roku o największej kapitalizacji jest Tether (USDT), który jest wymieniany w relacji 1:1 w stosunku do dolara. Oznacza to, że emisja cyfrowych tokenów oparta na tej tej kryptowalucie powinna być związana z odpowiednią wartością rezerw dolarowych. Oparty na walucie amerykańskiej jest też USD Coin, którego kapitalizacja sięga 33 mld dolarów. Został on powołany do życia przez platformę płatności mobilnych Circle. Instytucja podlega regulatorowi rynku w USA i jest zarządzana przez dedykowane konsorcjum, w którego skład wchodzi bank Goldman Sachs.

Emitentem kolejnego pod względem wartości w obrocie stablecoina BUSD (13 mld dolarów) opartego również na dolarze jest jedna z największych giełd kryptowalut Binance z siedzibą na Kajmanach. Warto też wspomnieć jeszcze o dwóch dolarowych stablecoinach: Paxos Standard (PAX) i Gemini Dollars (GUSD), którymi obrót został zatwierdzony i jest regulowany przez Departament Usług Finansowych stanu Nowy Jork. Przykładem stablecoina powiązanego z euro jest EURS, ale jego dotychczasowa emisja nie przekracza 100 mln dolarów.

Prywatne waluty tworzą i wprowadzają też do obrotu lub posługują się nimi głównie w celu realizacji szybkich i tanich płatności instytucje finansowe spoza sfery kryptowalut. Rok temu bank JP Morgan swoim klientom komercyjnym umożliwił za pomocą dedykowanego stablecoina JPM Coin realizację natychmiastowych transferów zagranicznych, a w marcu Visa zaczęła stosować USDC do rozliczania transakcji z partnerami biznesowymi. W obu przypadkach transakcje pomijają tradycyjnych pośredników i znacznie redukują koszty.

Stablecoiny, poza tradycyjnymi walutami lub ich koszykami mogą być też oparte na innych aktywach bazowych, ale są one znacznie mniej popularne. Należy do nich złoto lub inne metale szlachetne, także ropa naftowa. Atrakcyjność takiej waluty polega na jej powiązaniu z materialnie istniejącymi aktywami, czego pozbawione są tradycyjne kryptowaluty. Mogą więc być traktowane jako swoisty wehikuł inwestycyjny. Zaliczyć do nich można XBullion Gold, którą stworzył amerykański inwestor giełdowy David Tice czy Digix Gold (DGX), walutę opartą na blockchainie Ethereum, gdzie jej jednostka reprezentuje 1 gram złota, które przechowywane jest w skarbcu w Singapurze, co podlega audytowi miejscowego nadzoru co trzy miesiące. Oznacza to, że posiadacze złotych tokenów mogą wystąpić o wypłatę ich należności w fizycznym złocie.

Twórcy tego prywatnego pieniądza twierdzą, że demokratyzuje on dostęp do cennego metalu, istota rozwiązania polega jednak głównie na tym, że umożliwia inwestycje krypto oparte o kruszec. Podobny mechanizm zastosowany został przy konstrukcji SwissRealCoin (SRC), żetonu, który za punkt odniesienia ma wycenę realnych nieruchomości i dochodów z ich najmu. Jego twórcy, szwajcarska firma zarządzająca aktywami Crypto Real Estate AG, wdrożyli algorytm, który oblicza wartość inwestycji, a posiadacze żetonów nabytych za waluty fiducjarne lub kryptowaluty posiadają prawa głosu w zakresie jej struktury.

Najbardziej skomplikowany charakter mają stablecoiny wykorzystujące algorytm (smart contract), którego zadaniem jest utrzymanie ceny tokenu poprzez dostosowanie wielkości jego emisji do popytu. Nie mają one jednak żadnego realnego zabezpieczenia i są głównie denominowane w dolarze. Najdłużej funkcjonującym tzw. algo stablecoinem jest ampleforth (AMPL). Tego typu tokeny mogą nie być odporne na zjawiska gwałtownego załamania popytu, a ich mała przejrzystość nie wzbudza szerokiego zaufania. Tokeny oparte o algorytmy, a nie aktywa bazowe to przykłady rozwiązań zdecentralizowanych, za ich emisją i kontrolą nie stoi żadna konkretna organizacja. Należy do nich DAI, którego kapitalizacja przekracza 6 mld dolarów. Tutaj emitentem nowych coinów czyli żetonów może być praktycznie każdy, jednak protokół określa maksymalną liczbę jednostek, która może znaleźć się w obiegu, a emisja wiąże się z ustanowieniem adekwatnego zabezpieczenia w realnej walucie jaką jest dolar. DAI daje możliwość nabywania innych kryptowalut.

Stablecoiny oferują szereg korzyści w różnych zakresach rynku finansowego. Są swego rodzaju pomostem między kryptowalutami a tradycyjnymi finansami. Oferują niezmienność kursu wymiany na realne waluty, co powoduje, że dla krypto inwestorów stają się bezpieczną przystanią, gdzie można przechować kapitał w okresie turbulencji i gwałtownego spadku wyceny klasycznych kryptowalut, głównie Bitcoina. Do tej pory większość giełd kryptowalutowych nie oferowała konwersji na waluty fiducjarne lub przechowywania w nich środków inwestorów, nie posiadając relacji z bankami, głównie z powodów ograniczeń regulacyjnych albo obciążała takie transakcje sporymi opłatami. Stablecoiny mogą też wspierać rozliczenia między osobami fizycznymi (P2P), co jest ryzykowne w przypadku dotychczasowych kryptowalut, a także służyć rozwojowi zdecentralizowanych pożyczek, gdzie ich automatyczna spłata oparta byłaby na inteligentnych kontraktach. Mogą też być wykorzystywane na rynku wymiany walut (Forex).

Stabilne kryptowaluty znajdują coraz szersze zastosowanie w płatnościach i transferach międzynarodowych zarówno w odniesieniu do klientów indywidualnych, jak i instytucjonalnych. Globalne, roczne transfery migrantów przekraczają wartość 700 mld dolarów, z czego w formie cyfrowej realizowane jest zaledwie kilka procent transakcji. Przeciętna prowizja za te ostatnie to ok. 4 procent, w formie tradycyjnej nawet dwa razy więcej. Wykorzystując stablecoina, można te opłaty zredukować do minimum, a nawet do zera jak proponuje platforma Circle oferująca transfery do 80 krajów świata, co więcej nie ma przy tym warunku minimalnej kwoty transakcji. Nie zachodzi tu potrzeba wymiany na walutę kraju odbiorcy, który na przykład w Indiach otrzymuje transfer z USA lub Wielkiej Brytanii w postaci denominowanego w dolarze lub funcie stablecoina i sam decyduje o jego wymianie na rupie. Z kolei dla firm międzynarodowych stablecoin może także stanowić użyteczne, szybkie i tanie narzędzie realizacji wypłat wynagrodzenia dla zagranicznych pracowników.

Zaczynają doceniać go również banki aktywne w obrocie międzynarodowym, realizując transfery hurtowe w sposób natychmiastowy, nie korzystając z sieci pośredników, co wiązałoby się z opłatami rzędu 2-3 proc. wartości transakcji. Podobne korzyści odnieść mogą platformy e-commerce, opierając rozliczenie bezpośrednio na relacji sprzedający - kupujący. Santander Inno Ventures szacuje, że zastosowanie technologii blockchain w płatnościach może zredukować koszty bankowej infrastruktury nawet o 20 mld dolarów w 2022 roku.

Stablecoiny mogą też wspierać inkluzję finansową dzięki przejrzystości, niezmienności wartości żetonu i niskim opłatom, a w samych Stanach Zjednoczonych aż 25 proc. populacji uznawana jest za słabo ubankowioną lub nieubankowioną. To duże pole do działania dla takich cyfrowych graczy jak Square, PayPal czy Revolut, którzy już wykorzystują kryptowaluty w dziedzinie płatności i stosunkowo szybko mogą oprzeć je na stablecoinie, przyciągając nowe rzesze klientów. W wielu krajach, szczególnie o słabych walutach i wysokiej inflacji, stablecoiny mogą być sposobem na zachowanie wartości indywidualnych oszczędności. Liczba ich rosnących zastosowań może zmienić w sposób znaczący cały rynek kryptowalut, zmniejszając w sposób istotny obroty i znaczenie bitcoina.

Choć stabilne waluty kreują wiele korzyści, mają jednak sporo ograniczeń i nierozpoznanych jeszcze do końca ryzyk. Związane są one głównie z poziomem utrzymywanych rezerw walutowych odpowiadających wartości emitowanych żetonów. Amerykański Departament Sprawiedliwości prowadził w tym aspekcie dochodzenie dotyczące Tethera i giełdy Bitfinex w związku z podejrzeniami wskazującymi, że poziom pokrycia emisji rezerwami dolarowymi lub krótkoterminowymi papierami wartościowymi wynosił tylko 74 procent. W lutym firma została obciążona karą 18,5 mln dolarów za brak przejrzystości działania. Problem mógłby zostać rozwiązany poprzez wymóg regularnych audytów emitentów stablecoinów, a także obowiązek ich rejestracji jako papierów wartościowych. W innym przypadku emisje i obrót nimi byłyby zakazane. Bank Anglii wręcz twierdzi, że powinny one podlegać takim samym regulacjom jak depozyty bankowe. Problem polega jednak na tym, że w tym momencie stałyby się znacznie mniej atrakcyjne dla uczestników kryptorynku.

Bank Anglii twierdzi, że stablecoiny powinny podlegać takim samym regulacjom jak depozyty bankowe, co obniżyłoby ich atrakcyjność.

Inne ryzyko wynika z modelu biznesowego emitentów stablecoinów. Ich przychody nie pochodzą z samych emisji, ale głównie inwestowania gotówki pozyskanej od ich użytkowników w krótkoterminowe, głównie rządowe papiery wartościowe, co czyni je podobnymi do funduszy rynku pieniężnego. Przy emisjach opiewających na miliardy dolarów, jak ma to miejsce w przypadku największych graczy, biznes może osiągnąć pokaźne zyski. Jednak w przypadku utraty zaufania dla firmy emitenta może wystąpić zjawisko runu na wypłaty waluty będącej zabezpieczeniem stablecoina i utrata jego wartości. Emitenci, nie posiadając tak dużych rezerw gotówkowych (Tether na koniec marca miał ich 26,2 proc.), będą zmuszeni sprzedawać papiery wartościowe lub wspomagać się rynkiem kredytowym.

W tym momencie, przy stosunkowo niewielkiej wartości wyemitowanych stablecoinów nie stanowi to problemu. Jednak w przypadku wejścia do gry takich potentatów jak Facebook z kryptowalutą Diem (przedtem Libra) czy PayPal może zachwiać rynkiem kredytowym, dotykając poprzez efekt zarażenia (contagion) różnych klas aktywów, w tym także obszaru płatności, co wpływać będzie na stabilność całego systemu finansowego - wskazuje w analizie uwzględniającej różne scenariusze zdarzeń Europejski Bank Centralny. Jeszcze poważniejsze problemy, włączając w to zagrożenie niewypłacalności, dotyczą stablecoinów opartych na pozawalutowych zabezpieczeniach, jak choćby surowce. Nagła bessa na ich rynku spowoduje chęć gwałtownej ucieczki od takich walorów.

Proliferacja stabilnych kryptowalut stanowi więc wielowymiarowe zagrożenie dla rynków finansowych i wyzwanie regulacyjne. Poza wymienionymi, chodzi także o:

- pominięcie banków, głównie w zakresie płatności,
- dolaryzację lub euroizację czyli wypieranie z obrotu lokalnych walut w krajach o wysokiej inflacji, co mocno utrudniałoby politykę pieniężną (niektóre nawet mogłyby ulec pokusie wprowadzenia stablecoina jako waluty narodowej),
- groźbę zbyt dużej kontroli nad obiegiem pieniądza przez dużych graczy technologicznych, którzy mieliby jeszcze większe możliwości monetyzacji pozyskiwanych danych - wskazuje Międzynarodowy Fundusz Walutowy.

Nie mniej istotne są kwestie prywatności i ochrony danych osobowych, a także zagrożenie nowymi formami przestępstw finansowych i sposobami prania brudnych pieniędzy.

Wdrożenie regulacji funkcjonowania stablecoinów staje się więc sprawą pilną - zwróciła na to niedawno uwagę amerykańska Sekretarz Skarbu Jannet Yellen. Swoje stanowisko przedstawiają czołowe finansowe instytucje międzynarodowe, jak Bazylejski Komitet Nadzoru Finansowego, Rada Stabilności Finansowej, EBC, Komisja Europejska czy Bank Rozrachunków Międzynarodowych. Ten ostatni wraz z Międzynarodową Organizacją Komisji Papierów Wartościowych (IOSCO) w wydanym w październiku dokumencie rekomenduje, aby stablecoiny musiały spełniać wymagania stawiane infrastrukturze rynków finansowych w zakresie płatności. To ma zapewnić transparentność struktury zarządzania i rozliczania transakcji, stosowanie właściwych narzędzi oceny ryzyka, co służyłoby jego eliminacji zarówno w zakresie kredytowania, jak i płynności.

Niedługo odpowiedni raport zaprezentuje amerykańska Rezerwa Federalna, choć już w grudniu 2020 r. w Kongresie poprzedniej kadencji został złożony projekt odpowiedniej legislacji (Stablecoin and Bank Licensing Enforcement Act). Być może najlepszym rozwiązaniem byłoby wdrożenie cyfrowej waluty banku centralnego (CBDC). Posiadając szereg zalet stablecoina, cieszyłaby się większym zaufaniem i gwarancjami. Jak powiedział szef Fed - Jerome Powell - rozwój stablecoinów to jeden z najmocniejszych argumentów za cyfrowym dolarem.

Mirosław Ciesielski, wykładowca akademicki, opisuje rynki finansowe, zmiany na rynku fintechów i startupów