Rekomendacja kupna dla Kredyt Inkaso

W październiku Kredyt Inkaso z sukcesem przeprowadziło emisję nowych akcji pozyskując 37,5 mln zł. Środki, poprzez zwiększenie wartości nabywanych wierzytelności, przełożą się na wzrost przychodów w kolejnych okresach.

Potencjalnym czynnikiem usztywniającym zachowanie się kursu akcji może okazać się dodatkowa emisja akcji w ramach zakładanego kapitału docelowego. Podtrzymujemy zalecenie inwestycyjne. Uwzględniając zmiany struktury organizacyjnej Spółki oraz otoczenia rynkowego wyceniamy jedną akcję na 16,25 zł.

ZAKUPY WIERZYTELNOŚCI

Uwagę zwraca niska wartość nabytych wierzytelności z sektora telekomunikacyjnego. Spółka w poprzednim półroczu zakupiła pakiety wierzytelności o wartości nominalnej 11 mln złotych, co odpowiada za jedynie ok. 5% nominału pakietów wystawionych na sprzedaż. Przypominamy, iż w poprzednich latach Spółka posiadała ponad 30%-owy udział w rynku. W naszych prognozach zakładamy utrzymanie ponad 25% udziału w kolejnych latach. Przesłanką ograniczenia zakupów mógł być zaobserwowany w ostatnich miesiącach niewielki wzrost cen sprzedaży pakietów telekomunikacyjnych względem niskiej bazy z 2009 roku.

Kredyt Inkaso, zgodnie z zaprezentowaną strategią rozwoju, skoncentrowało się również na akumulacji środków finansowych celem zakupu dużych pakietów bankowych. Łączna wartość poczynionych w minionym półroczu gotówkowych wydatków na pakiety wierzytelności wyniosła 15,2 mln złotych, co stanowiło 82% wydatków całego poprzedniego roku obrotowego. Zwracamy uwagę, że gros środków pozyskanych z emisji akcji (tj. 37,5 mln zł) zostało przeznaczone na zakup nowych wierzytelności. Według naszych szacunków większość środków posłużyła na zakup portfela wierzytelności detalicznych od banku PKO BP o wartości nominalnej 210 mln zł. Cena za pakiet wyniosła 34,3 mln zł. Ukazuje to oczekiwaną skalę wzrostu działalności Spółki.

WYNIKI FINANSOWE ZA I PÓŁROCZE 2010/11

Po pierwszych 6-iu miesiącach roku obrotowego Spółka zanotowała zysk netto w kwocie 2 965 tys. zł. Przychody wyniosły 19,5 mln zł (44% wzrost rok/roku). W wyniku wyjątkowo dużej liczby spraw skierowanych do windykacji na początku roku, w miesiącach kwiecień-czerwiec nastąpiła koncentracja liczby otrzymywanych nakazów zapłaty oraz klauzul wykonalności.

Obniżenie rentowności EBIT, wynikające ze skokowego wzrostu przychodów z zasądzonych kosztów procesu, kosztu własnego przychodów z tytułu kosztów procesu oraz pozostałych kosztów operacyjnych (odpisy aktualizujące), miało charakter jednorazowy. Wzrost zaangażowania długu obligacyjnego przełożył się na zwiększenie płatności kuponowych o ok. 46% względem analogicznego okresu roku ubiegłego. Łącznie koszty finansowe w minionym półroczu zamknęły się kwotą 2,3 mln zł. Zdecydowanego zwiększenia przychodów Spółki należy oczekiwać dopiero w przyszłym roku kalendarzowym. Przyczyni się do tego dynamiczny wzrost przychodów uzyskanych z egzekucji komorniczej fali pakietów, którą skierowano do e-sądu na początku 2010 roku. Proces ten nieznacznie wydłużył się względem naszych wcześniejszych założeń - stąd niższa wartość raportowanych przychodów w miesiącach wrzesień-listopad.

Również od przyszłego kwartału należy oczekiwać pierwszych wpływów z zakupionych w 2010 roku pakietów bankowych. Przepływy z nich cechują się większym spłaszczeniem względem pakietów telekomunikacyjnych, gdzie w drugim roku życia pakietu (od momentu cesji) uzyskiwane jest ok. 40% wszystkich przepływów.

KAPITAŁ DOCELOWY, FINANSOWANIE DŁUŻNE

Uwzględniając zapadalność starszych emisji obligacji (pierwsze w czerwcu 2011 roku) zakładamy, że Spółka wstrzyma się w najbliższych 3-4 miesiącach z emisją długu. Kurs giełdowy może być usztywniany przez potencjalną dodatkową emisję akcji w ramach założonego kapitału docelowego. Kredyt Inkaso może wyemitować jeszcze 4,1 mln akcji. Oczekiwana przez nas cena sprzedaży akcji nowej emisji może zawierać się w przedziale 13-14 zł. Zwracamy uwagę, iż emisja akcji, z której środki kierowane są na zakup wierzytelności powoduje okresowy wzrost wskaźnika C/Z, co czyni walory pozornie mniej atrakcyjnymi na tle branży.

Po zrealizowaniu zamierzeń kapitalizacja podmiotu może zbliżyć się do 200 mln złotych, zaś sama Spółka może stać się jedną z najatrakcyjniejszych możliwości do zbudowania ekspozycji na branżę windykacyjną. Pod względem wielkości nabywanych wierzytelności może zbliżyć się do liderów rynku tj. Kruk S.A. oraz Euler Hermes. W wyniku podwyższenia kapitału zakładowego zmieniła się struktura akcjonariatu. Większość z 3 mln nowych akcji została objęta przez inwestorów instytucjonalnych. Pozytywną informacją było przekroczenie przez PZU Asset Management 5%-owego progu w akcjonariacie Spółki.