O przyszłość należy się zatroszczyć

miesięcznik KAPITAŁOWY: Czy można stwierdzić, że rynek kapitałowy w Polsce - rozumiany jako całość - jest już rynkiem dojrzałym?

Mirosław Szczepański: - Wydaje się, że można tak powiedzieć, oceniając niektóre obszary, zwłaszcza: technologię, rozwój firm inwestycyjnych, dostęp do światowych inwestorów. W dużej mierze także regulacje i nadzór. Oferujemy dziś ciekawy mix - z jednej strony mamy rozwinięty rynek kapitałowy, z bezpiecznymi regulacjami unijnymi, a z drugiej Polska oferuje możliwości typowe dla rynków rozwijających się.

W polskiej gospodarce ciągle jest obecna mentalność charakterystyczna dla krajów rozwijających się.

- Bo jesteśmy takim krajem i to wcale nie musi być czymś niepożądanym. Zarówno poziom ryzyka, tempo rozwoju, demografia - wszystkie te elementy mają wpływ na postrzeganie Polski jako rynku rozwijającego się. Natomiast w zakresie infrastruktury rynku jesteśmy już bardzo blisko rynków rozwiniętych. Bycie krajem rozwijającym się ma swoje dobre strony i są inwestorzy, którzy są u nas właśnie dlatego, że jesteśmy na takim, a nie innym etapie rozwoju gospodarczego. Jesteśmy prymusem wśród innych rozwijających się gospodarek. Tym niemniej, jest jeszcze sporo do zrobienia, są miejsca, w których należałoby co nieco poprawić.

Mowa o całości rynku: o GPW, KDPW, domach maklerskich, bankach inwestycyjnych, funduszach?

- Nasz rynek mógłby oczywiście funkcjonować lepiej, ale każdy rynek ma swoje wyzwania. My musimy, np. uwolnić nowe pokłady płynności. Trzeba jednak podkreślić, że patrząc na to, w jaki sposób działa giełda, firmy inwestycyjne czy Krajowy Depozyt, jak rozwija się rynek towarowy, na którym niedługo będą dostępne finansowe kontrakty terminowe na towary, oceniając strukturę inwestorów, to stajemy się pod względem rynku kapitałowego krajem dobrze rozwiniętym. Słyszeliśmy od inwestorów, że Polska coraz mniej pasuje do koszyka Europy Wschodniej. Postrzeganie inwestorów, poziom zaufania do naszego kraju i rynku wewnętrznego jest bliższy rynkom zachodnim.

Do którego ze światowych rynków - pod względem rozwoju, kapitalizacji, płynności - można porównać GPW?

- Każdy ma swoja specyfikę i uwarunkowania gospodarcze czy też geopolityczne. Jest tylko jeden kraj, który jest młodą gospodarką rynkową, ma duży rynek wewnętrzy i jest członkiem UE - Polska. Nie można porównywać jednego aspektu giełdy nie biorąc pod uwagę szerszej perspektywy, nie można wyrywać go z kontekstu. Giełda w Warszawie ma ambicje i plan, aby stać się rynkiem pierwszego wyboru dla emitentów w naszym regionie i dla inwestorów szukających ekspozycji na Europę Środkowo-Wschodnią. Myśląc o Giełdzie w Warszawie trudno nie wspomnieć o takich rynkach jak turecki, hiszpański, grecki, a nawet południowoafrykański. Mamy z tymi rynkami elementy wspólne, ale wiele też nas różni.

Co było powodem od odejścia od planów strategicznych fuzji z giełdą wiedeńską?

- Przede wszystkim potrzeba skoncentrowania się na najbardziej palących kwestiach związanych z rozwojem rynku giełdowego w Polsce i zdecydowane zwrócenie się w stronę inwestorów. Innymi słowy oparcie się na naszych kompetencjach. Powinniśmy poszukiwać rozwiązań, które tworzą synergię. Giełda powinna koncentrować się na wzmocnieniu rynku wewnętrznego, na rozwoju organicznym. Projekt budowania holdingu wspólnie z giełdą wiedeńską na pewno narażony byłby na liczne ryzyka, a te, pomimo iż można je w pewnym stopniu próbować kontrolować, są często mało przewidywalne. Pamiętajmy, że mówiąc "giełda wiedeńska" mamy na myśli grupę CEESEG, czyli również giełdy w Pradze, Lubljanie i Budapeszcie. Abstrahując od samej kwestii organizacji, to oznacza cztery różne języki, systemy prawne, systemy IT, trzy waluty. Mogłoby się to negatywnie odbić na funkcjonowaniu naszej giełdy. Ten sam efekt i te same cele, czyli zbudowanie centrum kapitałowego w Warszawie i stworzenia z naszej giełdy rynku pierwszego wyboru, można osiągnąć też poprzez rozwój organiczny, nie wykluczając międzygiełdowej współpracy opartej na związkach pozakapitałowych.

Przeważnie nie jest to rachunek zero-jedynkowy. Jak daleko zaszły rozmowy i przygotowania do fuzji?

- Giełda była na etapie analiz. Zostały ocenione wszystkie za i przeciw. W zasadzie, to formalnie nie weszliśmy w negocjacje. Byliśmy w momencie, kiedy musieliśmy zdecydować - wchodzimy w projekt czy nie. Przeprowadziliśmy pewne analizy, została przygotowana odpowiednia dokumentacja i ostatecznie podjęto decyzję o odłożeniu tego tematu.

Co na to Wiedeń?

- Temat jest wciąż otwarty. Na pewno nie zamykamy ścieżki współpracy w bliżej nieokreślonej przyszłości. Na ile będzie to możliwe, to chcielibyśmy współpracować z różnymi podmiotami w regionie, również z giełdą w Wiedniu, nad promocją Europy Środkowo-Wschodniej.

Czy zerwanie z mocno nagłaśnianą strategią nie przekłada się na negatywny wizerunek giełdy wśród analityków, inwestorów, międzynarodowych środowisk finansowych?

- Trzeba na tego typu decyzje spojrzeć szerzej. Ze strony akcjonariuszy, zarządzających, posiadających akcje giełdy w swoich portfelach, analityków - decyzja została przyjęta pozytywnie. Został wyeliminowany istotny element ryzyka, czyli nie do końca przewidywalny efekt projektu. Z drugiej strony na pewno taki projekt wiązałby się z ogromnymi kosztami. Byłyby to zarówno koszty inwestycyjne, które w pewnym stopniu przekładają się na amortyzację, jak i koszty codziennej działalności związane np. z doradztwem. Tego typu przedsięwzięcia wiążą się ze skomplikowanymi umowami prawnymi, analizami, przygotowaniem strategii w wielu wymiarach. Przy projektach o takiej skali korzysta się z usług różnego rodzaju podmiotów zewnętrznych. Biorąc to wszystko pod uwagę pojawiają się w sposób oczywisty zobowiązania. Rodziły się więc wątpliwości czy przychody z synergii, efekt który osiągniemy, będzie adekwatny do poniesionych nakładów i ryzyka jaki niósłby za sobą cały proces. Giełda i jej otoczenie uznały, że nie. Decyzja wycofania się z projektu została pozytywnie przyjęta przez rynek.

Koszty pojawiły się już na I etapie.

- Musimy rozważać różne scenariusze naszego rozwoju. Rynek giełdowy jest uzależniony od skali działalności. Pozwala ona na obniżenie kosztów funkcjonowania zarówno obsługi systemu giełdowego, jak i jednostkowego kosztu transakcji. Ułatwia też zarządzanie rynkiem. Konsolidacja byłaby pod wieloma względami korzystna. Należy jednak brać pod uwagę naprawdę wiele czynników i szukać wypadkowej. W tym momencie nie była ona, w naszej ocenie, wystarczająco korzystna.

To znaczy, że rezygnujemy całkowicie ze strategii uwzględniającej obce rynki kapitałowe?

- Absolutnie nie. Robimy to w inny sposób. Naszym celem jest bycie rynkiem pierwszego wyboru dla emitentów z naszego regionu, oraz dla inwestorów szukających ekspozycji na Europę Środkową i Wschodnią. Będziemy to robić poprzez skoncentrowanie się na rozwijaniu naszych kompetencji na giełdzie w Warszawie. Aktywnie działamy, aby pozyskać spółki zagraniczne i nowych inwestorów, czy to przez naszych przedstawicieli w Kijowie i w Londynie, czy też angażując się bezpośrednio. Niedawno braliśmy udział w negocjacjach rządowych w Azerbejdżanie, ale to tylko jeden z wielu przykładów.

Czyli konkurować z giełdą moskiewską?

- W pewny sensie, tak. Ukraina i wschód Europy są w kręgu naszych zainteresowań. Notujemy 12 ukraińskich spółek. Wierzymy, że jest tam duży potencjał. Jednak jego wykorzystanie zależy oczywiście od rozwoju sytuacji politycznej - rozwiązania sytuacji z Rosją i wybranie ściślejszej współpracy z Zachodem. Rynek kapitałowy może odegrać ważną rolę w rozwoju Ukrainy.

Bardzo ważne jest dla nas pozyskiwanie zagranicznych podmiotów i zagranicznego kapitału. Już obecnie 49 proc. struktury obrotów akcjami na GPW stanowią inwestorzy zagraniczni, którzy działają przez zagranicznych pośredników. Więc, jak najbardziej pozostajemy na ścieżce międzynarodowego rozwoju. To co się zmieniło, to bez wątpienia większa koncentracja na wzroście organicznym, niż poprzez różnego rodzaju M&A.

Wycofano także WIG50 i WIG250. WIG30 będzie tylko wizerunkowy. Czym tłumaczyć taką decyzję?

- Prowadziliśmy szerokie konsultacje w tym zakresie i okazało się, że uczestnicy rynku preferują dotychczasową strukturę indeksu, która jest dla nich, po pierwsze, bardziej zrozumiała, po drugie, bardziej odpowiada bieżącej strukturze rynku, po trzecie zaś WIG20 jest uznawany za lepszy instrument bazowy dla derywatów. Chcielibyśmy jednak przy tym promować spółki nie tylko z WIG20, ale szerzej - tu WIG30 ma bardzo ważną rolę do odegrania. Nie można również zapominać o jakości indeksów pod względem rozpoznawalności przez różne instytucje międzynarodowe. Ważne jest także, żeby nie było w indeksie tzw. ogonów, czyli spółek z niskimi obrotami, które znacznie odbiegającą od czołówki.

W WIG20 nie ma z tym problemu? Pierwsze 5 spółek odpowiada za 51 proc. udziału w indeksie.

- Były nawet głosy by utworzyć WIG5. Jednak po szerszej analizie i konsultacjach uznaliśmy, że to nie byłoby dobre rozwiązanie dla rozwoju naszego rynku. WIG20 broni się również swoją historią - powstał niewiele później niż sama giełda. Jest to już jakość sama w sobie. Jego zmiana dzisiaj nie wydaje się dobrym rozwiązaniem. Zostajemy przy dwudziestu spółkach. Ale będziemy oczywiście pracować też nad dalszą poprawą jego płynności.

Jaka zatem jest strategia na najbliższe lata?

- W skrócie, to słuchanie naszych klientów i wychodzenie im naprzeciw z nowymi produktami i instrumentami, w tym opcjami na akcje.

Czyli zbliża się UTP-D?

- Jest to bardzo złożony temat, a decyzja nie została jeszcze podjęta. W 2013 roku uruchomiliśmy system UTP na rynku kasowym, co wiązało się z obciążeniami nie tylko dla nas, ale i dla domów maklerskich. Wdrożenie kolejnego modułu systemu informatycznego to kolejne koszty. Musimy znaleźć rozwiązanie, by przyszłe potencjalne rozszerzenia i koszty poniesione w związku z tym były adekwatne do zakładanego celu. By rzeczywiście i domy maklerskie, i GPW, cały rynek kapitałowy w Polsce osiągnęły korzyść. Cały czas trwają analizy i prace, które zmierzają do tego, by tak właśnie było. Na razie decyzji nie ma.

Kto jest największą konkurencją dla warszawskiego parkietu?

- Jeżeli chodzi o konkurencję w regionie na rynku regulowanym, czyli konkurencję giełdową, to chyba można powiedzieć, że naszym głównym konkurentem jest CEESEG, czyli grupa platform obrotu zlokalizowanych w Wiedniu, Ljubljanie, Budapeszcie i Pradze. Patrząc na poziom kapitalizacji, to GPW jest odpowiedzialne za 50 proc. kapitalizacji w całym regionie CEE, a holding wiedeński za 42 proc. Jeżeli spojrzymy na obroty, to GPW odpowiada za 57 proc. CEESEG zaś 41 proc. W regionie mamy zatem dwóch dużych graczy. Nie jestem jednak fanem takich porównań, bo już np. w obrocie kontraktami indeksowymi Warszawa odpowiada za ok. 90 proc. całego regionu.

Świat zrobił się bardzo mały w wyniku globalizacji. Nie jest dla nas dzisiaj większym problemem np. LSE, Deutsche Börse, albo turecka?

- Zależy w jakim wymiarze będziemy rozpatrywać konkurencję. Szczególnie jeśli chodzi o inwestorów, to konkurujemy globalnie. Natomiast jeśli spojrzymy na IPO, to naszym największym konkurentem jest właśnie Londyn. Można powiedzieć, że spółki z regionu stają przed właśnie taką alternatywą, jeśli chcą być notowane poza rynkiem lokalnym.

Warszawa lub Londyn?

- Weźmy dla przykładu spółki ze wschodu. Żadna o ile mi wiadomo nie rozważa debiutu np. w Wiedniu. Na rynku austriackim nie było ani jednego debiutu przez wiele lat. Szukanie kapitału obejmuje GPW, gdzie działają bardzo silne fundusze po stronie buy side polskie, jak i zagraniczne oraz aktywni inwestorzy indywidualni, albo LSE. W ostateczności, jakiś czas temu być może także jeszcze rynek rosyjski. Wydaje się, że Londyn jest naszym konkurentem głównie o bardzo duże spółki. Dla tych małych i średnich wybór powinien być jeden - właśnie Warszawa.

Z jakich powodów?

- Po pierwsze - jest taniej. Koszty notowania na GPW będą niższe niż w Londynie. Po drugie - widoczność. Wystarczy spojrzeć na ukraiński Kernel Holding SA, spółkę która jest w notowana w WIG20. W Londynie byłby bardzo daleko w spisie. W Polsce mają lepsze pokrycie analityczne i dostępna jest silna baza inwestorów: fundusze emerytalne, inwestorzy zagraniczni i aktywni indywidualni. W Warszawie jest dostęp do takiej samej puli inwestorów zainteresowanych tzw. Emerging Europe co w Londynie. Wiele spółek otwiera, bądź prowadzi, biznes w Polsce.

Nasz kraj jest dla nich ogromnym rynkiem zbytu i ich obecność na giełdzie warszawskiej jest ważna pod względem promocyjnym i marketingowym. Doskonałym przykładem jest brytyjska spółka Provident. Są notowani na parkiecie londyńskim, ale jednocześnie w ramach dual listingu także na GPW. Chcą być obecni, budować lokalne zaufanie i wiarygodność. To właśnie przyciąga spółki na nasz rynek. Nasza gospodarka się rozwija i my także konkurencyjnie zyskujemy.

A jak wygląda konkurencja na rynku derywatów, który przecież ostatnimi czasy prężnie się rozwija?

- Zasadniczo w regionie nie mamy konkurencji. W Austrii nie notuje się już instrumentów pochodnych. Na żadnym rynku w Europie Środkowo-Wschodniej kontrakty terminowe nie rozwinęły się tak jak u nas.

Mówimy jednak tylko o kontraktach na WIG20.

- Kontrakty terminowe na WIG20, to nasz flagowy produkt, który cieszy się dużą popularnością. Trzeba jednak zaznaczyć, że dziś rynki derywatów bardzo się globalizują - lokalne rynki instrumentów pochodnych zanikają. Dlatego uważam, że przed nami duże wyzwanie jeśli chodzi o rozwijanie rynku derywatów. Pamiętam czasy, 10 lat temu, gdy Wiedeń naprawdę bardzo skutecznie konkurował z nami pod względem produktów terminowych. Mieli derywaty na polskie indeksy. A teraz zrezygnowali całkowicie z obrotu kontraktami terminowymi. Notowanie akcji charakteryzuje się tym, że najbardziej efektywne są właśnie rynki lokalne. Spółka rzadko kiedy szuka finansowania np. na giełdzie za oceanem. Inwestorzy rozumieją spółki, warunki, nie ma problemów komunikacyjnych. Ale na rynku derywatów to już zupełnie inna historia, tu nie ma tak mocnych preferencji regionalnych.

A działalność w obszarze dłużnych papierów wartościowych?

- To jeden z filarów naszego rozwoju, szczególnie rynek długu korporacyjnego. Jest on ciągle bardzo mały, średnio 6-7 proc. PKB, ale dynamicznie się rozwija. Liczba emitentów obligacji korporacyjnych rośnie i w najbliższych latach będzie to mocny element wzrostu giełdy.

Jak rynek lokalny odnosi się np. do BATS Chi-X - MTFów, które rozwijają się ponad granicami. Ostatnio otrzymał status rynku podstawowego. Stał się giełdą. Nikt tego raczej nie przewidział...

- Świat giełd bardzo szybko się zmienia, m.in. w związku z pojawieniem się MTFów. To ciekawe, że w maju brytyjski regulator przyznał im status oficjalnej giełdy. Jeśli BATS Chi-X zechce działać jak giełdą, to będzie narażony na te same ryzyka jak, no właśnie - giełda. Giełdy to podmioty, które działają przynajmniej w trzech równoległych wymiarach: zapewniają bezpieczny obrót instrumentami finansowymi, umożliwiają spółkom pozyskanie kapitału i dystrybuują dane giełdowe. To są podstawowe źródła przychodów tradycyjnych giełd. Jak na razie MTFy nie pokazały, że potrafią być przychodowo konkurencyjne wobec tradycyjnych giełd.

BATS Chi-X ma blisko 23 proc. udział w obrocie na rynku londyńskim.

- Ale jako MTF, a nie jako giełda. Drugim obszarem działania, charakterystycznym dla giełdy i niezwykle ważnym pod względem biznesowym, jest prowadzenie rynku regulowanego. Listing, notowanie spółek na rynku to przychody od emitentów za umożliwienie im zaistnienia na rynku kapitałowym. To giełdy są podmiotami, na których z racji istniejących regulacji są notowane spółki. Listing wiąże się po prostu z nadzorem. Jest to stałe, bardzo dobre źródło przychodu. BATS Chi-X tego nie ma.

Przynajmniej na razie. Chce być przecież giełdą.

- Na to wygląda. Może zauważyli, jak ważnym obszarem jest dystrybucja informacji. To na pierwotnej informacji bazują również platformy tradingowe, dark pool'e, itp. Biorą one z giełdy spread, ceny zamknięcia i łączą transakcje zgodnie z tymi informacjami. Do giełdy podłączają się dystrybutorzy, którzy następnie pozyskane dane sprzedają. Inne podmioty starają się wykorzystywać te informacje do tworzenia produktów typu CFD, do zawierania transakcji, do ustalania cen referencyjnych. Jest to wtórne wykorzystanie pierwotnego źródła informacji powstającej a rynku giełdowym. Do tej pory to trading podlega ogromnej konkurencji ze strony MTFów, ale pozostałe segmenty już nie.

GPW dostrzega potencjał MTFów, stąd inwestycja w Londynie w spółkę Aquis Exchange?

- MTFy i inne platformy obrotu koncentrują się na wtórnym obrocie instrumentami. Widać duże zainteresowanie nimi, mają potencjał do wygenerowania przychodów, jeśli znajdzie się dla takiej platformy odpowiedni model biznesowy. Aquis to start-up - ze wszystkimi tego ryzykami, ale i potencjałem, i tak go traktujemy.

Jaka przyszłość czeka NewConnect? Co ze spółkami śmieciowymi? Jakie są dalsze plany naprawy ASO?

- W dużej mierze w 2013 roku została przeprowadzona reforma NewConnect. Zarówno warunki dopuszczenia, jak i nadzór uległy zmianom. Sporo spółek wykluczono z obrotu. Jak wszędzie, tak i tu znalazły się czarne owce. Wytypowaliśmy 15-20 spółek, z którymi zakończymy współpracę. Z drugiej jednak strony, jest ponad 100 spółek, które mają zdrowe podstawy i dają zarobić akcjonariuszom. Musimy dbać nie tylko o skalę, ale też o jakość naszego ASO. Przez ostatnie lata patrzyło się na niego bardziej jak na rynek zdominowany przez te "złe" spółki, mimo, że to były odosobnione przypadki. A przecież to rynek dający możliwości dalszego rozwoju małym spółkom. W tym roku mieliśmy już siedem przejść z NewConnect na rynek regulowany. Kolejne kilkadziesiąt spółek posiada potencjał, by myśleć w najbliższej przyszłości, o przeniesieniu się na rynek podstawowy.

Spełnia zatem swoją rolę? Miał to być taki polski NASDAQ...

- Raczej taki polski AIM, czyli mały parkiet. To na jego wzór wprowadzaliśmy pewne rozwiązania. Pomógł wielu inwestorom zaistnieć na rynku kapitałowym, wiele spółek wykorzystało szansę by wykazać się wysokimi standardami, przygotować prospekt emisyjny i zadebiutować na głównym rynku.

Giełda dywersyfikuje, także międzynarodowo, swoje źródła dochodu. Co jednak jeśli na rynku pojawi się konkurencja, np. w postaci omawianego wcześniej MTFu?

- Właśnie ta dywersyfikacja nas w pewnym stopniu zabezpiecza. Dlatego chcemy rozbudowywać rynek towarowy, rynek instrumentów dłużnych, listingi, dystrybucję informacji. Nie można zapominać o rozwoju pozostałych sektorów rynku, które mogą minimalizować ryzyko w danym segmencie. Budujemy naszą giełdę tak, aby była konkurencyjna i broniła się swoją jakością.

W jaki sposób GPW planuje walczyć o inwestorów? Niskie stopy procentowe powinny kierować kapitał na giełdę. Zamiast tego rosną niskooprocentowane depozyty.

- Należy wypracować w społeczeństwie kulturę oszczędzania emerytalnego, co mogłoby się przełożyć na przesunięcie części oszczędności właśnie na giełdę papierów wartościowych. Prywatyzacja praktycznie się skończyła, a z nią łatwiejsze pozyskiwanie inwestorów indywidualnych. Dlatego trzeba pokazywać inne możliwości, jakie daje giełda. Najlepiej pokazać to ludziom na liczbach. Na przykład, patrząc na WIG20 można uznać, że jesteśmy w trendzie bocznym, ale wystarczy spojrzeć na WIG20TR, który wlicza również wypłacaną dywidendę przez spółki i już mamy wzrost o ponad 30 proc. od połowy 2011 roku. To bardzo ciekawa alternatywa do lokat dla tych, którzy myślą o długofalowym oszczędzaniu. Giełda oferuje setki produktów i jestem pewien, że każdy inwestor znajdzie tu coś odpowiedniego dla siebie.