I odpuść nam EBC nasze długi…

Mija rok od początku pandemii w Europie, a gospodarki państw nadal pogrążone są w kryzysie. Wiele rządów w pandemicznym okresie doszło do wniosku, że "cel uświęca środki" i zwolniło hamulce przed zadłużaniem się, aby ratować firmy i miejsca pracy, a także w konsekwencji - utrzymać poparcie polityczne. 

Taka strategia nie jest tylko specyfiką europejską, bo globalnie jest wysyp "pandemicznych" długów i masowy dodruk pieniądza przez banki centralne, które zaangażowały się we wspieranie gospodarek. Ale to właśnie w strefie euro zaczyna być testowany - na razie politycznie - pomysł, aby z długów covidowych się wymigać w najbardziej dogodny sposób dla dłużników, czyli... umorzyć obligacje posiadane przez EBC.

Głośno zrobiło się o tym po apelu ponad stu ekonomistów z kilkunastu państw strefy euro (głównie hiszpańskich i francuskich), którzy zwrócili się do EBC o umorzenie publicznego długu państw strefy euro posiadanego przez bank centralny w zamian za obietnice inwestycji w ekologię i programy społeczne. Chodzi o kwotę - bagatela - 2,5 bln euro. 

EBC w przejmowaniu na swoje księgi zadłużenia państw ma bogatą historię, ponieważ już przy okazji kryzysu strefy euro - na początku poprzedniej dekady - rozpoczął intensywne skupowanie na rynku wtórnym obligacji państw zagrożonych niewypłacalnością. Teraz doszedł do poziomu, w którym aż ok. 25 proc. długu strefy euro znajduje się w jego księgach. Warto w tym dodać, że od początku odbywało się to przy wielu wątpliwościach. 

Przy kryzysie euro sprawa zgodności z unijnym prawem skupu obligacji hiszpańskich czy włoskich była przedmiotem dyskusji na unijnym forum, ale ostatecznie uratowanie strefy euro okazało się priorytetem politycznym i skup nie został zablokowany. Podjęcie tej decyzji faktycznie uchroniło gospodarki Włoch i Hiszpanii przed bankructwem, gdy rentowności ich obligacji zbliżyły się do 7 proc. - "progu bólu" ich możliwości budżetowych w realizacji zobowiązań.

Sygnatariusze wspomnianego apelu wychodzą z założenia, że nadzwyczajna sytuacja wymaga nadzwyczajnych działań. Tyle, że u przyczyn tej "nadzwyczajnej" sytuacji, leżą nie tylko wydatki na kredyt na walkę z gospodarczymi i społecznymi skutkami COVID-19, ale także ich wcześniejsza wieloletnia rozwiązłość wydatkowa, także determinowana przez populistyczne rządy, które z natury cechuje hojne rozdawnictwo i nie przejmowanie się długami, które zostawia się jako problem następnym pokoleniom (w wypadku obsługi lub spłaty) lub wierzycielom (w restrukturyzacji długu stosowane jest np. rozłożenie na dłuższy termin i umorzenie części zobowiązań - "hair cutting"). 

Właśnie "strzyżenie" obligatariuszy miało zastosowanie w wypadku Grecji, która bez tego nie byłaby w stanie wrócić nawet do tzw. technicznej wypłacalności, czyli generować na tyle duże dochody państwa (np. z podatków), aby była w stanie obsługiwać zobowiązania na bieżąco. Prywatni wierzyciele umorzyli Grekom ok. 100 mld euro długu i ten przykład może być teraz wykorzystywany przez orędowników "wygumkowania" w EBC długu z okresu pandemii. 

Apel ekonomistów to już kolejny "balon próbny" wypuszczony w tej sprawie. W listopadzie 2020 doradca premiera Włoch Riccardo Fraccaro zaproponował, żeby EBC anulował część posiadanego długu państw, albo jego wykup przedłużyć w... nieskończoność. Taki głos nieprzypadkowo pojawił się u doradcy rządu państwa, którego stan finansów publicznych i poziom zadłużenia jest od wielu lat przedmiotem niepokoju ekonomistów, analityków i inwestorów. 

Włosi, pomimo ostrzeżeń, brną w dług nieustannie i w jego nominalnej "produkcji" i relacji do PKB ustanawiają kolejne rekordy. Przed pandemią, jako zagrożenie dla stabilności strefy euro, był uważany dług Włoch do PKB na poziomie ok. 135 proc., a teraz sięga już ponad 150 proc. Wśród pozostałych liderów zadłużenia można znaleźć państwa, w których także zaczyna się dyskusja o konieczności umorzenia długów przez EBC, np. Francja (ma jak Włochy rekordowe zobowiązania), Hiszpania czy Belgia, u których wskaźnik długu do PKB grubo przekracza 100 proc. Faktycznie zapisy traktatów unijnych mówiące o 60 proc. progu stały się już jedynie papierowym zapisem.

Tymczasem szefowa EBC Christine Lagarde uważa, że anulowanie długów w strefie euro jest "nie do pomyślenia". Podstawowy powód - traktaty unijne zakazują finansowania deficytu budżetowego państw strefy euro. A dług spłaca się przez wzrost gospodarczy - dzięki większej aktywności gospodarczej państwa mają większe wpływy podatkowe i mogą nie tylko terminowo spłacać swoje zobowiązania odsetkowe, ale nawet pokusić się o spłatę nominalną długu (w praktyce prawie nikt tego nie robi, dług jest rolowany).

Nieugięta postawa szefowej EBC w sprawie umorzenia części długów wynika nie tylko z pryncypialnego rozumienia treści unijnego prawa, ale również obaw o destabilizację strefy euro i wartości wspólnej waluty. Wszak obligacje strefy euro posiada nie tylko EBC, ale większość znajduje się w rękach rzeszy inwestorów finansowych, którzy nerwowo mogą zareagować na taką decyzję o odpuszczeniu długów, doprowadzić do przeceny obligacji państw strefy euro, wzrostu ich rentowności (teraz wiele jest ujemnych). W rezultacie byłaby to prosta droga do niewypłacalności w modelu greckim - i to dużych państw - gdyż dług Włoch czy Hiszpanii jest tak ogromny, że nikt na świecie nie dysponowałby adekwatną pomocą.

W sumie EBC znajduje się między młotem i kowadłem. Z jednej strony sam jest sobie winien, że w poprzedniej dekadzie zdecydował się - pomimo wątpliwości prawnych np. niemieckiego Bundesbanku - na skupowanie obligacji zagrożonych bankructwem państw na rynku wtórnym, co z łatwością uzasadniało zintensyfikowania skupu w okresie pandemii.

Z drugiej strony powinien przestrzegać prawa (traktatów unijnych), jeśli nie chce z euro uczynić niepewnej waluty, państw strefy euro - niesolidnymi dłużnikami, którzy będą stygmatyzowani na rynkach finansowych. Poza tym anulowanie długów państw systemowo żyjących na kredyt dawałoby zły przykład dla innych, a zaciąganie w strefie euro nowych zobowiązań z perspektywą, że może nie będzie się ich spłacać, pachnie działaniem w złej wierze, a tego inwestorzy na świecie nie tolerują.

Jest jeszcze jeden aspekt, który na dziś może się wydawać dość futurystyczny. Naciski na anulowanie części długów mogą także przyśpieszyć prace nad europejskim cyfrowym pieniądzem. Jednak "cyfrowe euro" byłoby dostępne tylko dla solidnych gospodarczo i wiarygodnych państw wspólnoty, a reszta, wśród nich dłużnicy-recydywiści, musieliby zadowolić się zapewne tracącym na wartości "starym" euro. Pomysł, aby wprowadzić euro "dwóch prędkości", nie jest nowy (w wypadku Grecji rozważano euro-bis), a szybki postęp technologiczny i napięcia wewnątrz strefy euro, np. na tle walki z pandemią i umorzenia długów, mogą proces przyspieszyć i przynieść nieoczekiwane owoce.

Tomasz Prusek

Publicysta ekonomiczny, prezes Fundacji Przyjazny Kraj.

Autor felietonu wyraża własne opinie.