Miękkie lądowanie chińskiego smoka

Dane o PKB za I kw. potwierdziły tendencje sygnalizowane przez indeksy koniunktury i wskazały na spowolnienie wzrostu gospodarczego do 7,0% r/r z 7,3% w IV kw. ub. r., co było jednocześnie najniższym rocznym tempem wzrostu od I kw. 2009 r. Struktura wzrostu PKB nie jest jeszcze znana, jednak można wnioskować, że spowolnienie w Chinach miało szeroki zakres.

Przeciętna dynamika sprzedaży detalicznej w okresie styczeń-marzec obniżyła się do 10,5% r/r wobec 11,7% w IV kw. ub. r., a dynamika inwestycji w aglomeracjach miejskich zmniejszyła się do 13,7% z 15,8%.

Sygnalizuje to, że źródłem spowolnienia był zarówno wolniejszy wzrost inwestycji, jak i konsumpcji. Z kolei w I kw. nastąpiły spadek nominalnej dynamiki importu (do -17,7% r/r z -1,5% w IV kw. ub. r.) i jednoczesne zwiększenie dynamiki eksportu do 10,0% r/r z 8,7%). Odczyty te sugerują, że w I kw. wkład eksportu netto był jedynym czynnikiem dynamizującym wzrost PKB.

Skala spowolnienia wzrostu gospodarczego jest jeszcze bardziej wyraźna w przypadku sezonowo wyrównanej kwartalnej dynamiki PKB - spadek do 1,3% wobec 1,5% w IV kw. Zakładając, że w kolejnych kwartałach br. tempo wzrostu gospodarczego utrzymałoby się na niezmienionym poziomie, PKB Chin w 2015 r. zwiększyłby się o 5,3% wobec 7,4% w 2014 r. Oznacza to znaczące przestrzelenie w dół celu dla tempa wzrostu PKB ustalonego przez rząd (7,0%).

Dlatego uważamy, że władze zdecydują się na jednoczesne rozluźnienie polityki fiskalnej i pieniężnej w celu niedopuszczenia do silnego spowolnienia wzrostu gospodarczego. W ubiegłym tygodniu premier Chin, Li Keqiang powiedział, że gospodarka znajduje się obecnie w trudnej sytuacji - "czasie przekształcenia" - gdy "tradycyjne silniki wzrostu" osłabły, a jednocześnie nowe źródła wzrostu nie generują jeszcze wystarczającego ożywienia. Ponadto zwrócił uwagę na rosnące nierównowagi pomiędzy tempem rozwoju w różnych regionach kraju. Premier dodał, że planuje zmniejszać te nierównowagi oraz oddziaływać w kierunku przyspieszenia wzrostu gospodarczego poprzez zastosowanie różnorodnych instrumentów polityki fiskalnej i gospodarczej.

Wśród takich narzędzi wymienił on wsparcie nowoczesnych gałęzi przemysłu i usług poprzez ulgi podatkowe oraz zwiększenie elastyczności rynków (zmniejszenie regulacji).

Dodatkowo planowane są również zwiększenie inwestycji publicznych oraz (bliżej niesprecyzowane) reformy w przemyśle. Oczekujemy, że rozluźnienie polityki fiskalnej spowoduje wzrost deficytu finansów publicznych w relacji do PKB z 3,1% w 2014 r. do 4,1% w 2015 r.

Naszym zdaniem wsparcie ze strony rządu nie ograniczy się jedynie do luzowania polityki fiskalnej. Ostatnie wypowiedzi Z. Xiaochuan, prezesa Ludowego Banku Chin (LBC) wskazują na zmianę nastawienia przedstawicieli banku centralnego na bardziej gołębie. W ostatnim czasie zaznaczył on, że LBC powinien uważnie obserwować ryzyko deflacji oraz dodał, że wciąż istnieje przestrzeń do dalszego łagodzenia polityki pieniężnej w Chinach. Uważamy, że odnotowany w I kw. ujemny deflator PKB wskazujący na nasilenie tendencji deflacyjnych oraz mające szeroki zakres spowolnienie wzrostu gospodarczego skłonią LBC do dalszego złagodzenia polityki pieniężnej w br. Nasz scenariusz bazowy zakłada dwie obniżki stopy rezerwy obowiązkowej po 50 pb w II kw. i III kw. oraz obniżkę benchmarkowych stóp procentowych (depozytowej i kredytowej) o 25 pb w II kw. Poprzez rozluźnienie polityki pieniężnej PBoC chce, w wyniku zwiększenia akcji kredytowej, pobudzić popyt krajowy (bez preferencji wybranych segmentów kredytu) przy jednoczesnej akceptacji negatywnych konsekwencji płynących z takiego działania (np. dalsze pompowanie bańki na rynku nieruchomości).

Jednoczesne rozluźnienie polityki fiskalnej i pieniężnej w najbliższych miesiącach przyczyni się naszym zdaniem do nieznacznego przyspieszenia wzrostu gospodarczego w kolejnych kwartałach br. Prognozujemy, że w całym 2015 r. tempo wzrostu gospodarczego wyniesie średniorocznie 7,1%. Tym samym spowolnienie w Chinach będzie miało łagodny przebieg. Oczekujemy, że w 2016 r. nastąpi "miękkie lądowanie" gospodarki chińskiej - dynamika PKB zmniejszy się do 6,9% . Brak gwałtownego załamania wzrostu gospodarczego będzie miał pośrednio umiarkowanie pozytywny wpływ na postępujące ożywienie w Polsce. Od dynamiki PKB w Chinach zależy bowiem sytuacja gospodarcza głównych partnerów handlowych Polski (w tym Niemiec). Jednocześnie uważamy, że głoszona w ciągu ostatnich kwartałów przez rząd planowana zmiana modelu gospodarczego w Chinach (odejście od inwestycji w kierunku konsumpcji jako głównego czynnika wzrostu) nie zakończy się powodzeniem. Uważamy, że w latach 2015-2016 struktura wzrostu PKB nie ulegnie wyraźnym zmianom.

W ocenie wpływu warunków makroekonomicznych w Chinach na sytuację w Polsce trzeba uwzględnić kształtowanie się kursu złotego względem juana. Kurs PLN/CNY jest wypadkową dwóch czynników: polityki kursowej LBC (mającej wpływ na kurs USD/CNY) oraz kształtowania się kursu USD/PLN.

Oczekujemy, że ze względu na obserwowane lekkie spowolnienie wzrostu gospodarczego i spodziewane łagodzenie polityki pieniężnej przez LBC kurs USD/CNY wzrośnie z obecnego poziomu 6,20 do 6,30 na koniec czerwca br. i ustabilizuje się na takim poziomie do końca III kw. br. Następnie, zakładając stabilizację tempa wzrostu gospodarczego w Chinach oczekujemy lekkiego umocnienia juana z zasięgiem 6,05 za dolara na koniec 2016 r.

Biorąc pod uwagę naszą prognozę kursu USD/PLN (por. tabela kwartalna) prognozujemy umocnienie juana wobec złotego do końca br. (spadek kursu PLNCNY z obecnego poziomu 1,66 do 1,51 na koniec br.), a następnie ponowne jego osłabienie (kurs PLN/CNY równy 1,66 na koniec 2016 r.), wynikające z silniejszej aprecjacji kursu złotego niż juana względem dolara.

Chiny są odbiorcą tylko 1,0% eksportu z Polski, więc "miękkie lądowanie" gospodarki chińskiej będzie miało ograniczony wpływ na tempo wzrostu PKB w Polsce. Spowolnienie w Chinach może jednak w różnym stopniu wpłynąć na sytuację przedsiębiorstw eksportujących swoje towary do Chin. Zarysowane przez nas powyżej zmiany w warunkach gospodarczych w Chinach będą miały lekko negatywny wpływ na sytuację polskich przedsiębiorstw produkujących na potrzeby chińskiego przemysłu.

Będą one jednocześnie neutralne dla firm eksportujących towary konsumpcyjne i dobra pośrednie wykorzystywane przy ich produkcji. Jednocześnie oczekiwane przez nas lekkie umocnienie juana wobec złotego będzie zwiększało opłacalność polskiego eksportu w br., podczas gdy w 2016 r. wzrost kursu PLN/CNY nieznacznie pogorszy jego konkurencyjność.

Credit Agricole Bank Polska S.A.