Wysokie stopy nie wszystkich bolą tak samo. Dlaczego? Wyjaśniamy

- Wpływ rosnących stóp procentowych banków centralnych na aktywność (gospodarczą) częściowo zależy od charakterystyki rynku mieszkaniowego i kredytów hipotecznych, która znacznie różni się w poszczególnych krajach - napisali na stronach MFW Mehdi Benatiya Andaloussi, Nina Biljanovska, Alessia De Stefani i Rui Mano.

Wyjaśniają oni, że budownictwo mieszkaniowe jest ważnym kanałem transmisji polityki pieniężnej. Kredyty hipoteczne stanowią największe obciążenie dla gospodarstw domowych, a mieszkania często stanowią ich jedyną znaczącą formę majątku (tak jest np. w Polsce). Nieruchomości mają także duży udział w konsumpcji, inwestycjach, zatrudnieniu i - w większości gospodarek - duży wpływ na pozostałe ceny konsumpcyjne.

Choć w przekonaniu ekonomistów podwyżki stóp procentowych powinny doprowadzić do spowolnienia aktywności gospodarczej, światowy wzrost gospodarczy utrzymuje się na mniej więcej stabilnym poziomie. Wyraźne spowolnienie nastąpiło jak dotąd tylko w niektórych krajach. Dlaczego? W dużym stopniu dlatego, że w wielu krajach, jak w USA, gdzie gospodarka mocno prze do przodu mimo podwyżek stóp, lwia część hipotek jest na stałą stopę.

Autorzy z MFW zebrali najnowsze dane o rynku mieszkaniowym i rynku kredytów hipotecznych w ponad 20 krajach. Z ich badań wynika, że rynki te bardzo się różnią. Jaka jest najważniejsza różnica? Właśnie udział kredytów hipotecznych na stałą stopę we wszystkich kredytach hipotecznych w danym kraju. W Republice Południowej Afryki jest on bliski zera, a w Meksyku i USA stanowi ponad 95 proc.

W krajach, gdzie udział kredytów hipotecznych o stałym oprocentowaniu jest niski, polityka pieniężna ma większy wpływ na aktywność gospodarczą. Właściciele mieszkań spłacający kredyty na stopę zmienną patrzą z przerażeniem, jak ich raty rosną wraz z podwyżkami stóp. Z kolei gospodarstwa domowe spłacające kredyty hipoteczne o stałym oprocentowaniu nie odczuwają żadnej zmian miesięcznych rat wraz ze zmianą stóp procentowych.

Przypomnijmy, że w Polsce przeciętna rata kredytu hipotecznego zaciągniętego przy historycznie najniższych stopach procentowych banku centralnego (0,1 proc. pomiędzy majem 2020 a październikiem 2021 roku) wzrosła dwukrotnie, gdy główna stopa NBP doszła do 6,75 proc. we wrześniu 2022 roku. W czasie, gdy stopy były "ultraniskie" prezes NBP Adam Glapiński zachęcał do zaciągania kredytów hipotecznych, obiecując, że stopy jeszcze bardzo długo nie wzrosną. W tym czasie Polacy zadłużyli się w hipotekach na ok. 100 mld zł, biorąc głównie kredyty na stopę zmienną. 

Dodatkowo na różnych rynkach działają jeszcze inne mechanizmy. Autorzy MFW stwierdzają, że skutki polityki pieniężnej są silniejsze w krajach, w których wartość kredytów hipotecznych jest większa w porównaniu z wartością domów, oraz w krajach, w których stosunek zadłużenia gospodarstw domowych do PKB jest wysoki. Tam właśnie więcej gospodarstw domowych jest narażonych na zmiany oprocentowania kredytów hipotecznych. Im zadłużenie jest wyższe w stosunku do posiadanego majątku, skutki odczuwalne przez gospodarstwa domowe z powodu podwyżek stóp są silniejsze.    

Z badań wynika też, że transmisja polityki pieniężnej jest silniejsza tam, gdzie podaż mieszkań jest ograniczona. Na czym to polega? Niższe stopy procentowe obniżają koszty kredytu dla osób kupujących pierwsze mieszkanie lub dom i zwiększają popyt. Jeśli podaż mieszkań jest mała, prowadzi to do wzrostu ich cen. Skutek jest taki, że obecni właściciele odczuwają wzrost zamożności, co pozwala im na większą konsumpcję. Mogą też wykorzystać swój dom lub mieszkanie jako zabezpieczenie, by zaciągnąć większe kredyty. Gdy rosną stopy, koszty obsługi długu powodują kurczenie się konsumpcji.  

Gwałtowne wzrosty cen nieruchomości mieszkaniowych są często spowodowane zbyt optymistycznym postrzeganiem ich przyszłych cen. Zwykle zjawisku silnego wzrostu cen nieruchomości towarzyszy nadmierna dźwignia finansowa, powodująca w konsekwencji spiralę spadku cen domów i przejęć nieruchomości, gdy dochodzi do zacieśnienia polityki pieniężnej. To z kolei może także prowadzić do poważnego spadku dochodów i konsumpcji.

Na początku ostatniego cyklu podwyżek, po długim okresie niskich stóp procentowych, w wielu krajach raty kredytów hipotecznych były historycznie niskie, średni okres zapadalności był długi, a średni udział kredytów hipotecznych o stałym oprocentowaniu był wysoki. Pandemia spowodowała, że ludzie przenosili się z centrów miast na przedmieścia, gdzie podaż mieszkań i domów była większa. Dlatego w kilku krajach wpływ polityki pieniężnej na sytuację na rynku mieszkaniowym był słabszy lub opóźniony.

Gdzie zatem podwyżki stóp były najbardziej odczuwalne? Np. w Kanadzie i w Japonii, gdzie udział kredytów hipotecznych o stałym oprocentowaniu był niski, zadłużenie mocno wzrosło w okresie "ultraniskich" stóp, a podaż mieszkań była ograniczona. Gdzie transmisja polityki pieniężnej była słaba? W krajach takich jak Węgry, Irlandia, Portugalia i USA, mające duży udział hipotek na stałą stopę.

Co z tych badań wynika dla banków centralnych i kredytobiorców? Banki centralne "kalibrując" politykę pieniężną powinny dokładnie zrozumieć, jaka jest specyfika konkretnego rynku i jak będzie ona oddziaływać poprzez "kanał" mieszkaniowy. Monitorowanie rynku mieszkaniowego i zmian w obsłudze zadłużenia przez gospodarstwa domowych może pomóc im w zidentyfikowaniu oznak zbyt silnego zaostrzenia polityki pieniężnej.

Tam, gdzie transmisja polityki pieniężnej jest słaba, politykę pieniężną można zaostrzać wcześniej, zaraz wtedy, gdy pojawiają się pierwsze sygnały przegrzania rynku mieszkaniowego i presja inflacyjna.

Badacze z MFW ustalili, że kredyty hipoteczne o stałym oprocentowaniu stały się w wielu krajach bardziej powszechne. W Polsce - paradoksalnie - ludzie zaczęli brać kredyty na stałą stopę, gdy stopy zaczęły rosnąć, choć powinni byli je zaciągać, gdy były ultraniskie. Wtedy jednak kredyty na stałą stopę stanowiły marginalną cześć sprzedaży banków, podczas gdy obecnie to ok. 70-80 proc. wszystkich udzielanych hipotek.

Z badań MFW wynika także, że stała stopa w wielu krajach obowiązuje przez krótki okres. Jeśli stopy procentowe pozostaną "wyżej na dłużej", z biegiem czasu okresy umowy się skończą, zmieni się oprocentowanie, a transmisja polityki pieniężnej może okazać się nagle bardziej skuteczna. To spowodowałoby spadek konsumpcji, szczególnie tam, gdzie gospodarstwa domowe są mocno zadłużone. Im dłużej stopy utrzymywane będą wysoko, tym bardziej gospodarstwa domowe odczują transmisję polityki monetarnej.

Dodajmy, że w Polsce w II połowie 2022 roku, gdy stopy procentowe gwałtownie rosły rząd PiS wprowadził "wakacje kredytowe", żeby uniknąć społecznego gniewu kredytobiorców, którzy zaciągnęli "tanie" zobowiązania przy ultraniskich stopach. To równocześnie osłabiło transmisję polityki pieniężnej. NBP był wówczas przeciwny "wakacjom kredytowym".

Jacek Ramotowski