Złota jesień koniunktury

Pierwsze kwartały 2008 r. były kontynuacją trendów roku poprzedniego - najlepszego w historii gospodarczej Polski po roku 1989. Prężnemu wzrostowi gospodarczemu towarzyszył optymizm przedsiębiorców, który jednak ostatnio słabnie. Opierający się na opiniach firm publikowany przez GUS wskaźnik koniunktury w lipcu 2008 r. wyniósł 14 punktów, co oznacza, że choć nadal nie jest najgorzej (w połowie 2007 r. był na poziomie dwudziestu kilku punktów, a w szczytowym okresie kryzysu w 2001 roku sięgnął minus 20), ale tak znakomitych wyników jak ostatnio powtórzyć się już nie uda. Mniej niż dotychczas przedsiębiorstw spodziewa się poprawy swojej sytuacji. I, niestety, "umiarkowani pesymiści" mają rację.

Globalne burze

Na to, co się działo w naszej gospodarce, trzeba patrzeć w kontekście sytuacji globalnej. To ona najbardziej rzutuje i będzie rzutowała w przyszłości na sytuację w Polsce. Dwie tendencje globalne, które dominowały w zeszłym roku, to kryzys na rynku hipotecznym w Stanach Zjednoczonych i jego konsekwencje oraz wyższa inflacja na całym świecie, będąca skutkiem wzrostu cen nośników energii oraz żywności.

- Zaczęło się rok temu od kryzysu na rynku kredytów subprime i powiązanych z nimi instrumentów finansowych oraz spadku cen na rynku nieruchomości i wzrostu stóp w USA - relacjonuje przebieg wydarzeń Łukasz Tarnawa, główny ekonomista PKO BP. - Mimo że sektor kredytów podwyższonego ryzyka w stosunku do kredytów ogółem był tam niewielki, to poprzez inżynierię finansową duży poziom lewarowania się podmiotów i nie do końca rozpoznane ryzyka doprowadziły do tego, że globalny system finansowy stanął na skraju przepaści. Tylko lekcja wyciągnięta z wielkiego kryzysu lat 20 ubiegłego wieku spowodowała, że banki centralne były bardzo szybkie w reakcji i uchroniły ten system przed globalnym krachem.

Co to oznacza dla nas dzisiaj? To, że gospodarka globalna działa nadal w warunkach podwyższonego ryzyka, wyższego kosztu finansowania i gorszego dostępu do kapitału. Rezultat to stagnacja w gospodarce amerykańskiej, osłabienie gospodarcze w wielu krajach na świecie - w tym w najbardziej interesujących nas krajach UE.

Stosunkowo łagodny wpływ tych zjawisk na naszą gospodarkę zawdzięczamy paru elementom. Po pierwsze - późniejszemu dotarciu kryzysu do Europy, po drugie niskiemu zaangażowaniu polskich instytucji finansowych za oceanem, po trzecie wreszcie niezłym fundamentom naszej gospodarki.

Bardzo dobre wyniki stymulowały zarówno inwestycje, jak i prywatną konsumpcję. Inwestycje rosły dzięki napływowi pieniędzy z zagranicy, ale także dzięki dobrej sytuacji finansowej rodzimych firm. Konsumpcja natomiast to efekt bardzo dobrej sytuacji dochodowej gospodarstw domowych, wynikającej z wcześniejszej poprawy sytuacji na rynku pracy oraz z większych transferów z budżetu państwa.

- Waloryzacja świadczeń, różnego rodzaju rekompensaty, nowe ulgi podatkowe, obniżka składki rentowej - to wszystko spowodowało, że do społeczeństwa trafiły w ostatnim roku spore środki - rzędu 20-30 mld - wylicza główny ekonomista PKO BP. Efekt?

- Zarówno w roku 2007, jak i w pierwszym kwartale 2008 roku wzrost PKB w Polsce był jednym z najszybszych w Unii Europejskiej - zauważa Agnieszka Decewicz, analityk rynków finansowych w Banku Pekao SA.

- Szczęśliwie kryzys w Stanach Zjednoczonych nie miał aż tak silnego przełożenia na sytuację w naszym kraju, natomiast spowolnienie w UE w średniej perspektywie przełoży się także na to, co się będzie działo w naszym kraju.

Jaki będzie ten wpływ? Na szczęście przynajmniej w najbliższym roku nie będzie bardzo silny - według rządowych prognoz, wzrost PKB wyniesie 5,5 proc. Według nieco mniej optymistycznych prognoz analityków będzie to 5,0-5,2 proc.

W poszukiwaniu kapitału

Sektorem gospodarki, który został najbardziej dotknięty przez spadkowe trendy, jest giełda, z której inwestorzy zagraniczni wyszli już przed rokiem, ale która straciła impet pod wpływem awersji rodzimych graczy do ryzyka.

Od lipca zeszłego roku główny indeks GPW WIG spadł o ponad 1/3. Proces bardzo dużej korekty zaczął się od wyjścia z warszawskiego parkietu inwestorów zagranicznych, ale potem został nakręcony przez czynnik krajowy. Udział indywidualnych inwestorów w zainwestowanych na parkiecie pieniądzach zmniejszył się z 1/3 do poniżej 1/5. Na razie trudno znaleźć powód, dla którego można byłoby spodziewać się szybkiego powrotu do hossy.

Giełda ucierpiała, ale pozytywnie zaskakuje, że obyło się bez większych ofiar w sektorze bankowym. Obawy dotyczące tego, że nastąpi zaostrzenie polityki kredytowej i podwyższenie marż, nie ziściły się, przynajmniej dotychczas. Jedynym skutkiem, jak wskazują analitycy, jest to, że banki zaczęły ostrzej walczyć o depozyty na rynku krajowym.

Szczęśliwie dla nas korelacja pomiędzy sytuacją na giełdzie a kondycją całej gospodarki jest w Polsce znacznie mniejsza niż w Stanach Zjednoczonych. Problem w tym, że dwa zjawiska razem - wzrost stóp procentowych w bankach oraz bessa na giełdzie - pogorszyły dostęp do kapitału dla przedsiębiorstw.

- Rzeczywiście, dekoniunktura powoduje, że pozyskanie kapitału jest droższe, ale ostatnie lata przyniosły firmom spore zyski. Firmy więc dzięki dobrej koniunkturze mają na tyle dobrą sytuację, że są lepiej przygotowane na przyjście gorszych czasów niż były kilka lat temu - uspokaja jednak Agnieszka Decewicz.

Dobra sytuacja finansowa firm to, również zdaniem Łukasza Tarnawy, klucz do zrozumienia, dlaczego w gospodarce jest nadal dobrze i dlaczego mimo oczekiwanego spowolnienia należy spodziewać się, że nie będzie ono gwałtowne i tak bolesne jak przed siedmiu laty.

- Stopa zwrotu na kapitale jest ponaddwukrotnie większa niż wtedy - wynosi w granicach 17 proc. Wskaźniki płynności są bardzo dobre, wskaźniki zadłużenia i możliwości obsługi zadłużenia są zdecydowanie korzystniejsze. 95 proc. firm, według ankiety NBP, deklaruje, że nie ma problemu ze spłacaniem zadłużenia, a zatem bufor finansowy, który mają firmy, jest spory - mówi Tarnawa.

Do tego dochodzi jeszcze większa odporność na niekorzystną koniunkturę eksporterów - wynikająca m.in. z tego, że zwiększył się udział importu zaopatrzeniowego oraz z tego, że wiele firm dzięki dokonanym w ostatnich latach inwestycjom umocniło się na zagranicznych rynkach.

Hydra inflacji

Drugim zjawiskiem globalnym, które po części jest związane z kryzysem w USA, a po części zachodziło niezależnie, był wzrost inflacji. Mimo ostatnich gorących dyskusji na temat "drożyzny", porównując Polskę z innymi krajami regionu, nowymi członkami UE, trzeba zauważyć, że i z tym zjawiskiem, przynajmniej do tej pory, radzimy sobie zadziwiająco dobrze. Owszem, mamy do czynienia z szybszym wzrostem inflacji, niż można się było spodziewać przed rokiem. Od paru miesięcy przekracza ona wyznaczony przez NBP cel.

Oprócz czynników globalnych, wpływ na jej wysokość miały lokalne uwarunkowania - poczynając od nieurodzaju w rolnictwie w ubiegłym roku, poprzez zaniedbania w energetyce, wstrzymywanie prywatyzacji i co za tym idzie również inwestycji, luźniejszą politykę fiskalną poprzedniego rządu (wszystko to wpływało proinflacyjnie), aż po bardzo silną aprecjację złotego wobec dolara (która była najważniejszym czynnikiem łagodzącym). Najszybciej oprócz cen energii i żywności rosły ceny usług - tu z kolei były one wynikiem przede wszystkim wzrostu płac. W produkcji wzrost cen był mniejszy, co wynikało z większej atrakcyjności towarów importowanych.

- To, że dynamika płac jest taka wysoka, to efekt niedopasowania rynku pracy do potrzeb. Nie ma to na razie odzwierciedlenia w wynikach finansowych firm, ale w dłuższej perspektywie może się okazać, że będą one gorsze - obawia się Agnieszka Decewicz.

Zwraca ona zarazem uwagę na to, że zatrudnienie, które szybko rosło w ubiegłym roku, teraz zwalnia. Drugi niepokojący trend to fakt, że pomimo znacznego umocnienia się złotego, ceny rosną.

- Może się okazać, że aprecjacja złotego dłużej nie będzie nam pomagała ograniczać inflacji - spodziewa się analityk Pekao.

Niepewna przyszłość

Czeka nas więc rok dość wysokiej inflacji - raczej bez podwyżek stóp procentowych - ale to będzie zależało od tego, co zrobią inne banki centralne. Import ze względu na wysokie płace i kredyty będzie wspierał konsumpcję - to się przyczyni do pogorszenia salda na rachunku bieżącym - narastać będzie nierównowaga zewnętrzna. Z tym że nawet jeżeli w wyniku wszystkich tych procesów będziemy mieli niższy przyrost PKB, to patrząc na prognozy i tak możemy, zdaniem Decewicz, pozostać jednym z najszybciej rozwijających się krajów w Europie. Mniej optymizmu wykazuje ekspert Polskiej Konfederacji Pracodawców Prywatnych Lewiatan Jeremi Mordasewicz. - Obawiam się, że będziemy mieli do czynienia ze spowolnieniem do ok. 4 proc. - przewiduje.

Przemawia za tym, jego zdaniem, kilka zasadniczych powodów - po pierwsze pogarszająca się sytuacja na świecie, w Unii Europejskiej i u głównego naszego partnera handlowego - w Niemczech, po drugie fakt, że wydajność pracy w Polsce rośnie wolniej niż wynagrodzenia, po trzecie szybko umacniający się złoty. Do tego jeszcze utrzymuje się wysoki popyt na rynku krajowym, co przy wzmacniającej się złotówce powoduje zmniejszenie eksportu.

Perspektywa 4, a nie 6 proc. wzrostu może, zdaniem Mordasewicza, powstrzymywać firmy przed inwestowaniem. Konsumpcja będzie szybko rosła, wzrastać też będą wynagrodzenia i świadczenia socjalne.

- Na skutek zmniejszenia podatków dochody, którymi rozporządzają gospodarstwa domowe, rosną, poza tym ludzie nadal chętnie sięgają po kredyty - wskazuje ekspert Lewiatana.

Również jego zdaniem wygląda na to, że gwałtowna recesja szczęśliwie nam nie grozi - chyba żeby doszło jeszcze do wyjątkowo silnych perturbacji na skalę międzynarodową.

To, co jest istotne, to jak się uchronić przed nieco odleglejszym, negatywnym scenariuszem, którego korzenie byłyby lokalne, a to, czy on się urzeczywistni, zależy w największym stopniu od rządu. Scenariusz ten mógłby wyglądać tak: nie ma znaczących reform dotyczących rynku pracy, utrzymuje się więc wysoki wzrost płac. Brakuje poważniejszych ruchów prywatyzacyjnych, nie ma większych zmian, jeśli chodzi o przeszkody biurokratyczne.

Z powodu wysokiego zagrożenia inflacyjnego RPP utrzymuje, bądź nawet podwyższa, stopy procentowe. To, wraz z utrzymującą się aprecjacją złotego, prowadzi do szybszego, niż dzisiaj to przewidują analitycy, spowolnienia gospodarczego. W pewnym momencie wzbudza to niepokój inwestorów zagranicznych i zamiast spodziewanego szybszego napływu inwestycji zagranicznych, następuje ich odpływ. Waluta tym razem gwałtownie słabnie. Kryzys mamy gotowy.

Przed tym, że takie zjawisko może nie za rok, lecz za dwa - trzy lata może nastąpić, przestrzega część ekonomistów, w tym profesor Stanisław Gomułka. Żeby do tego scenariusza nie dopuścić, potrzebna jest "gra na wielu instrumentach". Tymczasem na razie to, co robi rząd, postrzegane jest raczej jako delikatne trącanie właściwych, ale tylko niektórych strun.

Krzysztof Orłowski