Dzieło prawie doskonałe

Ben Bernanke, amerykański ekonomista, od 2006 do stycznia 2014 przewodniczący Rady Gubernatorów Systemu Rezerwy Federalnej

Wielu fachowców usłyszało o Bernankem, kiedy w lutym 2006 r. przejął ster największego banku centralnego na świecie. Inni dowiedzieli się o nim jakieś trzy lata później, za sprawą uruchomienia luzowania ilościowego. Jednak Ben Bernanke wyrobił sobie markę na długo, zanim zaczął być szefem Fed, mało tego - na długo przed przekroczeniem progu amerykańskiego banku centralnego. Na swoją sławę pracował latami w uroczym i pełnym tradycji Princeton, oddalonym o niecałe 90 km od Nowego Jorku. Prawdopodobnie jeszcze pod koniec ubiegłego stulecia w zaciszu uczelnianego gabinetu po zakończeniu zajęć ze studentami sprawdzał swoje opracowanie i nanosił na nie ostatnie poprawki. Dotyczyło ono gospodarki Japonii, a jego autor był bardzo krytyczny wobec poczynań japońskich decydentów gospodarczych. W tamtych czasach wielu uwielbiało krytykować Japonię, ale tylko Bernanke zachęcał władze tego kraju aby zajęły się walką z deflacją. Kto wie, czy uruchomienie przez Bank Japonii luzowania ilościowego 19 marca 2001 r. byłoby w ogóle możliwe, gdyby nie jego wskazania.

Ben Bernanke zaczął pracować dla Fed w sierpniu 2002 r., kiedy został członkiem Rady Gubernatorów Systemu Rezerwy Federalnej. W samą porę, ponieważ już w maju 2003 r. stało się coś, co wówczas wydawało się rzeczą niewiarygodną. Oto nagle Fed zaczął się martwić zbyt szybko malejącą inflacją. Do tej pory banki (poza Japonią) zazwyczaj cieszyły się ze spadku inflacji. Choć groźba deflacji w 2003 r. została w USA zażegnana, amerykańcy decydenci wiedzieli, na kogo postawić, gdy przyszło przejąć schedę po Alanie Greenspanie. Nieco młodszym czytelnikom należy przypomnieć, że Greenspan odchodził z Fed w glorii. Nawet jego krytycy (w tym Alan Blinder, jeden z wiceprezesów Fed) nie wahali się określić go mianem największego bankiera centralnego w dziejach. Zmierzenie się ze spuścizną Greenspana było więc ogromnym wyzwaniem, wymagającym odwagi cywilnej. Bernanke udowodnił, że był właściwym człowiekiem na właściwym miejscu.

Może właśnie zdolność do mierzenia się z naprawdę dużymi wyzwaniami pozwoliła Bernakemu stawić czoła największemu od prawie 80 lat kryzysowi finansowemu i gospodarczemu. Nie wiemy, czy pisząc swoje opracowanie, Bernanke miał świadomość, że to, co przygotowywał z myślą o Japończykach, będzie testować na rodzimej gospodarce.

Niedawno Bernanke zmierzył się z kolejnym wyzwaniem, a mianowicie napisaniem dobrej książki. Od razu trzeba powiedzieć, że nie chodzi o książkę opisującą kryzys z 2008 r. -  taką ma już na swoim koncie. Teraz Bernanke pokusił się o przedstawienie ostatnich 80 lat polityki Fed, od 1951 r., kiedy ster banku centralnego przejął William McChesney Martin. Aby przybliżyć, co oferuje nam recenzowana praca, warto przypomnieć, jak brzmi jej pełny tytuł: 21st Century Monetary Policy. The Federal Reserve from the Great Inflation to COVID-19. Z kronikarskiego obowiązku dodam, że książka ukazała 17 maja 2022 r. nakładem wydawnictwa W.W. Norton & Company.

Wydanie papierowe książki kosztuje prawie 140 zł, ale dla tych, którzy się liczą z groszem, jest dostępna jej wersja elektroniczna za niespełna 50 zł. Ja zadowoliłem się tą ostatnią i otrzymałem około 500 stron naprawdę ciekawej lektury. Jednak czy można recenzować książkę napisaną przez mistrza bankowości centralnej? Czy wypada ją określić mianem interesującej? Recenzent musi jednak ponieść pewne ryzyko i napisać coś więcej niż po prostu zalecenie przeczytania książki.

Czy jest to książka dla każdego czytelnika? Nie sądzę. Śmiem twierdzić, że nie jest nawet dla każdego ekonomisty. Aby móc ją zrozumieć i przede wszystkim czerpać radość z jej czytania, trzeba interesować się polityką pieniężną i być nieco obeznanym z najnowszą historią gospodarczą. Autor włożył ogromny trud w jej napisanie, nic więc dziwnego, że oczekuje od nas przynajmniej trochę wysiłku intelektualnego w trakcie lektury. Minimalna dawka wiedzy na temat mechanizmów polityki pieniężnej na pewno ułatwi nam pokonanie zawiłości stóp procentowych oraz sum bilansowych banku centralnego.

Bernanke ze swadą pisze między innymi o tym, jak nie udało mu się nic przemycić do obowiązującego żargonu ekonomicznego. Wprawdzie opracował podstawy naukowe luzowania ilościowego, a następnie wprowadzał je w życie, jednak samo pojęcie stworzył ktoś inny. Podobnie było z operacjami przeprowadzanymi przez Fed we wrześniu 2011 r., które rynek nazwał operacją Twist, nawiązując do podobnych operacji z lat 60. XX w.  Bernanke wolał je określać mianem MEP, czyli Maturity Extension Program. Niemniej książka nie pozostawia wątpliwości, komu przysługują prawa autorskie do tego, co określamy dziś mianem luzowania ilościowego. Nie wynika to z braku skromności autora. To Bernanke przygotował podłoże teoretyczne i miał szczęście, że dane było mu wprowadzać swój dorobek naukowy w życie.

Przedmiotem książki są przede wszystkim dwa zagadnienia: inflacja oraz szeroko rozumiane pojęcie stopy procentowej. To tłumaczy, dlaczego Bernanke, mimo że koncentruje się na polityce monetarnej XXI w., odwołuje się do zdarzeń z ubiegłego wieku. Nie będzie chyba przesadą, jeśli luzowanie ilościowe określimy jako dążenie do zagwarantowania minimalnej, wręcz niezbędnej dla gospodarki dawki inflacji. Przedłużająca się inflacja była dotąd charakterystyczna dla drugiej połowy XX w. (byle nie zapeszyć). Jeżeli więc poszukuje się minimalnej inflacji, to należy zadać sobie trud i dokładnie poznać to zjawisko. Oczywiście czym innym jest niezbędna inflacja, a czym innym inflacja wymykająca się spod kontroli. Jak nie dopuścić do tej ostatniej? Odpowiedź jest prosta: należy poznać jej historię.

Bernanke opisuje zatem urzędowanie dwóch prezesów: Williama McChesney’a Martina oraz urodzonego na ziemiach polskich Arthura Burnsa. Zwłaszcza ten ostatni często był krytykowany za to, że utracił kontrolę nad inflacją. Bernanke wypowiada się, czy krytyka pod adresem Burnsa jest słuszna. Przy okazji świetnie opisuje historię krzywej Phillipsa i wyjątkowo jasno, zwięźle i przekonująco wyjaśnia przyczyny zaniku ilustrowanej przez nią zależności. O dużych zdolnościach dydaktycznych autora można się przekonać niejednokrotnie. Niezmiernie klarownie wyjaśnia między innymi, dlaczego dobrze znane nam agregaty monetarne (a raczej ich dynamika) niemal w ogóle nie zareagowały na przeprowadzane przez niego luzowanie ilościowe i dlaczego wystrzeliły w dobie pandemii.

Dużo miejsca Bernanke poświęca stopom procentowym. Tłumaczy między innymi, co działoby się z długoterminowymi stopami procentowymi, gdyby nie dość luźno prowadzona polityka fiskalna. Ponadto uświadamia nam (bez odwoływania się do skomplikowanych pojęć makroekonomicznych), że za jego prezesury potencjał oddziaływania za pomocą stóp procentowych po prostu się wyczerpał. Kierowani przez niego pracownicy komórek badawczych Fed wyliczyli, że gdyby nie przeprowadzono luzowania ilościowego, stopę fed fund należałoby obniżyć do poziomu... minus 6,5 proc.

W opracowaniu znajdziemy odpowiedzi na wiele ciekawych pytań, na przykład o to, jakie cechy powinien mieć dobry prezes banku centralnego. Warto sięgnąć po tę lekturę, aby poznać odpowiedź na to pytanie. Mogę jedynie wyjawić, że zdaniem Bernankego dobry prezes banku centralnego nie musi być profesorem ani nawet doktorem. Autor podkreśla, że najlepsi spośród kierujących bankiem centralnym nie mieli żadnych tytułów naukowych.

Ogromne doświadczenia akademickie z pewnością było pomocne w napisaniu tak ciekawej książki. Autor uważa się oczywiście za twórcę rozwiązania nazywanego luzowaniem ilościowym, ale nie ukrywa swoich inspiracji. Wśród nich był rzymski cesarz Tyberiusz, któremu również przyszło się mierzyć z paniką finansową. Dowiadujemy się też, że gorącym zwolennikiem luzowania ilościowego w Japonii był sam Milton Friedman.

Bernanke nie unika trudnych dla siebie tematów z okresu swojej prezesury. Chodzi tu o co najmniej dwa zagadnienia. Jednym z nich jest bankructwo banku Lehman Brothers. Dlaczego właśnie ten bank, a nie ratowany następnego dnia AIG? Jak się okazuje, byli chętni do nabycia Lehman Brothers, jednak jeden z nich rozmyślił się pod wpływem decyzji podjętej w Londynie. Innym wątkiem jest słynne taper tantrum. - czyli atak szału jaki wywołały plany Fed dotyczące zmniejszania skali zakupu aktywów. Czy zatem można było  inaczej przygotować rynki na ewentualność redukcji tychże zakupów ? Niektórzy uważają, że nigdy nie jest tak dobrze, aby nie mogło być lepiej, i zdaniem Bernankego stwierdzenie to jest prawdziwe również w jego przypadku.

Ciekawy jest też wątek relacji między prezesami Fed a prezydentami USA. Wiele zależy od zachowania prezydentów - w końcu to oni wybierają prezesów Fed. Ponadto, jak się można domyślić, prezydenci mogą bardzo uprzykrzyć życie prezesowi Fed. Oczywiście najlepszym przykładem jest Donald Trump, który chciał odwołać obecnie urzędującego prezesa Fed Jeromiego Powella, którego zresztą sam powołał. Na szczęście Powell nie przejął się tymi atakami i robił swoje, zyskując z czasem nie tylko aprobatę Trumpa, ale też uznanie i sympatię ze strony Bernankego. Czasami jednak to prezes banku centralnego zachodzi za skórę prezydentowi USA, o czym najlepiej, zdaniem autora, świadczą złożone stosunki między Alanem Greenspanem a Georgem Bushem seniorem.

W swojej książce Bernanke nie skupia się wyłącznie na polityce pieniężnej. Bardzo dużo miejsca poświęca temu, czy bank centralny powinien się angażować w działania na rzecz stabilności finansowej. Porusza również kwestię cyfrowego dolara, czy w ogóle szeroko rozumianego zagadnienia waluty cyfrowej emitowanej przez banki centralne (czyli central bank digital currency). Docenia też znaczenie komunikacji z otoczeniem i dlatego nie szczędzi pochwał Powellowi za uruchomienie programu "Fed słucha" (Fed Listens), dostarczającego informacji o tym, jak polityka pieniężna wpływa na życie obywateli. Zdaniem Bernankego właśnie za sprawą takich działań nie dojdzie do kuriozalnej sytuacji, na którą w 1996 r. zwrócił uwagę Alan Blinder. Wiceprezes Fed słyszał mianowicie, że miliony obywateli USA kojarzą Federal Reserve System z instytucją zarządzającą lasami, w których w harmonii baraszkują niedźwiedzie i byki, a nad horyzontem można dojrzeć przelatujące jastrzębie i gołębie. Poza tym autor poświęca nieco miejsca kwestii tzw. inkluzji społecznej, ubolewając, że wiele mniejszości rasowych nadal jest niedostatecznie reprezentowanych w Fed.

Obawiam się, że po lekturze książki pewien niedosyt odczują osoby zainteresowane polityką operacyjną. Bernanke należy do świata akademickiego i chyba widać, że to zagadnienie nie bardzo go pochłania. Oczywiście wspomina o reformie Paula Volckera z 6 października 1979 r. (za sprawą której Fed odwoływał się do monetaryzmu w czystej postaci). Spodziewałem się jednak, że autor poświęci więcej miejsca tak ważnemu wydarzeniu. Podobne odczucie miałem, czytając dość powierzchowny (moim zdaniem) opis wydarzeń z września 2019 r. z rynków pieniężnych w USA. A przecież to z powodu tych wydarzeń Fed musiał wrócić do polityki luzowania ilościowego wtedy, kiedy jeszcze nikt nie słyszał o COVID-19.

Bernanke bardzo zdecydowanie broni w swojej książce tezy, że bank centralny nie może się koncentrować na działaniach na rzecz stabilności finansowej danego kraju. Ma do tego prawo, podobnie jak ma prawo krytykować szwedzki Riksbank za prezentowanie odmiennego stanowiska. Problem jednak w tym, że Bernanke skoncentrował się jedynie na argumentach dość popularnego w USA byłego wiceprezesa Riksbanku Larsa Svenssona, który na znak protestu po przegranej batalii intelektualnej ze swoim bezpośrednim przełożonym podał się do dymisji. W moim odczuciu Bernanke powinien przedstawić również argumenty tych, którzy myśleli inaczej, przede wszystkim prezesa Riksbaku Stefana Ingvesa. A tego nie uczynił.

Na koniec dochodzimy do zagadnienia, od którego może powinienem rozpocząć tę recenzję. Oczywiście, Bernanke nie mógł przewidzieć wybuchu wojny za naszą granicą ani tym bardziej oszacować jej wpływu na inflację. Autor może mówić o pechu, jednak z tego powodu jego książka traci trochę świeżość, a nawet wymaga pilnej aktualizacji. Inflacja w wielu krajach osiągnęła dwucyfrowy poziom i rozważania Bernankego na temat działań mających gwarantować jej minimalną wysokość mogą niektórych czytelników nawet irytować. Być może jednak zachęci to autora do szybkiej aktualizacji książki, co byłoby korzystne dla nas wszystkich. Jednak i bez tych zmian czytelnik otrzymuje naprawdę wspaniałą książkę napisaną przez wybitnego człowieka. Podtrzymuję swoją opinię, że nie jest ona dla każdego. Dla tych, którzy interesują się polityką pieniężną, to pozycja naprawdę godna polecenia, a dla osób prowadzących badania z zakresu polityki pieniężnej to lektura obowiązkowa, bez której żaden przegląd literatury fachowej nie może się obyć.
Ben Bernanke, amerykański ekonomista, od 2006 do stycznia 2014 przewodniczący Rady Gubernatorów Systemu Rezerwy Federalnej

Paweł Kowalewski

Ekonomista, pracuje w NBP, specjalizuje się w zagadnieniach polityki pieniężnej i rynków walutowych