NBP będzie skupował papiery gwarantowane przez Skarb Państwa
NBP będzie prowadził skup dłużnych papierów wartościowych gwarantowanych przez Skarb Państwa, co jest rozszerzeniem realizowanego obecnie programu skupu obligacji skarbowych. Bank centralny skupując obligacje PFR sfinansuje ten program, którego skalę rząd szacuje na ok. 100 mld zł. Ze względu na przeniesienie emisji długu do PFR, tak skonstruowana "tarcza" nie przyczyni się do zwiększenia długu sektora finansów publicznych. Zdaniem analityków CAIB to mocny sygnał do osłabienia złotego.
Rada Polityki Pieniężnej podjęła w środę zaskakującą decyzję o obniżeniu stóp procentowych o 50 pb, co oznacza spadek stopy referencyjnej z 1,00% do 0,50%, a także zmniejszenie stopy depozytowej, wyznaczającej oprocentowanie jednodniowych depozytów lokowanych przez banki komercyjne w NBP, z 0,50% do 0%. Zgodnie z oceną przedstawioną w komunikacie po posiedzeniu głównym uzasadnieniem obniżki stóp było utrzymujące się ryzyko spadku inflacji poniżej celu inflacyjnego RPP w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej, związane z silniejszym niż oczekiwano wpływem epidemii COVID-19 na aktywność gospodarczą w Polsce (na wspólnej konferencji prasowej z premierem prezes NBP wspominał nawet o "groźbie deflacji").
W ocenie RPP, w krótkim okresie spadek aktywności gospodarczej może być "bardzo istotny" i będzie mu towarzyszyć pogorszenie sytuacji na rynku pracy i spadek dochodów gospodarstw domowych. Zdaniem Rady w dalszej perspektywie można oczekiwać stopniowego ożywienia gospodarczego, wspieranego przez pakiety stymulacyjne wprowadzane w Polsce i w innych krajach, a także "silne fundamenty makroekonomiczne polskiej gospodarki".
Zgodnie z komunikatem NBP będzie prowadził skup dłużnych papierów wartościowych gwarantowanych przez Skarb Państwa, co jest rozszerzeniem realizowanego obecnie programu skupu obligacji skarbowych. Skup papierów gwarantowanych przez Skarb Państwa przez NBP postrzegać trzeba jako część ogłoszonego dziś przez premiera Mateusza Morawieckiego programu "tarczy finansowej", stanowiącej kontynuację dotychczas podejmowanych przez rząd działań zmierzających do ograniczenia negatywnego wpływu COVID-19 na funkcjonowanie przedsiębiorstw i rynek pracy.
Zgodnie z zapowiedzią premiera w ramach "tarczy finansowej" przedsiębiorstwa spełniające określone warunki (prowadzenie działalności i utrzymanie zatrudnienia) uzyskają od Polskiego Funduszu Rozwoju limitowane co do kwoty 3-letnie wsparcie w postaci finansowania ich działalności, przy czym po roku 75% tego wsparcia może przyjąć postać bezzwrotnej subwencji.
Oznacza to, że NBP skupując obligacje PFR sfinansuje ten program, którego skalę rząd szacuje na ok. 100 mld zł (ok. 25 mld zł dla mikrofirm zatrudniających do 9 pracowników, ok. 50 mld zł dla małych i średnich przedsiębiorstw zatrudniających od 10 do 249 pracowników i ok. 25 mld zł dla firm zatrudniających co najmniej 250 pracowników). Zapowiedziana dziś tarcza finansowa stanowi silne wsparcie dla naszej prognozy bezrobocia w Polsce w latach 2020-2021, zgodnie z którą stopa bezrobocia rejestrowanego w Polsce nie osiągnie dwucyfrowego poziomu
Co istotne, ze względu na przeniesienie emisji długu do PFR, tak skonstruowana "tarcza" nie przyczyni się do zwiększenia długu sektora finansów publicznych. Ponadto, skala linii płynnościowej (ok. 5% PKB) sygnalizuje, że quasi-fiskalny impuls w 2020 r. będzie znacznie większy niż dotychczas zapowiadany przez rząd. Fakt ten uwzględnimy w naszym zrewidowanym scenariuszu makroekonomicznym, który opublikujemy w najbliższej
W komunikacie po posiedzeniu RPP na szczególną uwagę zasługuje fragment zawierający nowe uzasadnienie skupu instrumentów dłużnych, w tym gwarantowanych przez Skarb Państwa. W ocenie RPP jest nim "wzmocnienie oddziaływania obniżenia stóp procentowych NBP na gospodarkę, tj. wzmocnienie mechanizmu transmisji monetarnej" (co jest zaskakujące w świetle nieznacznej rolę zmian długoterminowych stóp procentowych w mechanizmie transmisji polityki pieniężnej w Polsce w przeciwieństwie do wielu krajów rozwiniętych).
Oznacza to, że RPP zaczyna traktować skup instrumentów dłużnych nie tylko jako operację zmieniającą strukturę płynności w sektorze bankowym i zwiększającą płynność wtórnego rynku obligacji skarbowych (por. MAKROpuls z 17.03.2020), ale jako odrębne działanie, którego celem jest zwiększenie popytu w gospodarce.
Wsparciem dla takiej oceny jest inny fragment komunikatu, w którym RPP deklaruje, iż celem podjętych działań jest "poluzowanie warunków finansowych w gospodarce i ograniczenie negatywnych konsekwencji gospodarczych pandemii", co wspiera "utrzymanie stabilności makroekonomicznej i finansowej" i sprzyja "ożywieniu krajowej aktywności gospodarczej po ustąpieniu obecnych zaburzeń".
Ponadto, ze względu na wspomnianą wyżej nieznaczną rolę zmian długoterminowych stóp procentowych w mechanizmie transmisji polityki pieniężnej w Polsce cytowane wyżej sformułowanie można naszym zdaniem interpretować jako akceptację RPP dla ewentualnego dalszego istotnego osłabienia kursu złotego.
Uważamy zatem, że zapowiedziane przez RPP poszerzenie instrumentarium niekonwencjonalnej polityki pieniężnej przybliża ją istotnie do jej ilościowego rozluźnienia. Czynnikiem odróżniającym działania RPP od "kanonicznej" postaci ilościowego łagodzenia polityki monetarnej pozostaje niezerowa stopa procentowa, oznaczająca konieczność absorpcji płynnościowych skutków skupu instrumentów dłużnych.
Decyzja RPP oraz treść komunikatu po posiedzeniu Rady są lekko negatywne dla kursu złotego. Ponadto, zrealizowana w marcu i kwietniu obniżka stóp o łącznie 100 pb nastąpiła przed publikacją danych makroekonomicznych za marzec, które w pewnym stopniu uchwycą wpływ wprowadzanych obostrzeń na aktywność gospodarczą. Sugeruje to, że w warunkach długotrwałego utrzymywania administracyjnych ograniczeń aktywności gospodarczej związanych z epidemią COVID-19 i towarzyszącego im oczekiwanego silnego spadku popytu w II kw. br. RPP jest gotowa obniżyć stopy procentowe do zera.
Jakub Borowski
Główny Ekonomista Credit Agricole Bank Polska S.A.
