Nie ma wątpliwości, że RPP obniży stopy procentowe

Prognozowane przez nasz spowolnienie wzrostu gospodarczego w horyzoncie trzech kwartałów oraz niska inflacja (do III kw. 2015 r. inflacja pozostanie poniżej dolnej granicy odchyleń od celu NBP) będą argumentem za silniejszym niż dotychczas oczekiwaliśmy złagodzeniem polityki pieniężnej przez RPP.

Uważamy, że RPP obniży stopy procentowe o 25 pb w październiku br. i do końca br. zdecyduje o kolejnych obniżkach o łącznej skali równej 50 pb. Czynnikiem wspierającym obniżki stóp procentowych przez RPP jest luźna polityka monetarna prowadzona przez EBC i prawdopodobieństwo jej dalszego złagodzenia (m.in. poprzez rozpoczęcie programu skupu aktywów). Perspektywa silniejszego złagodzenia polityki pieniężnej przez RPP, przedłużający się kryzys rosyjskoukraiński oraz oczekiwane przez nas zacieśnienie polityki pieniężnej przez Rezerwę Federalną w II poł. 2015 r. będą czynnikami ograniczającymi aprecjację złotego w średnim okresie.

W związku z tym oczekujemy, że kurs EURPLN ustabilizuje się do końca II kw. 2015 r. na poziomie 4,20. W II poł. 2015 r. oczekujemy jego stopniowej aprecjacji z zasięgiem 4,15 za euro na koniec roku.

Przybywa informacji świadczących o pogarszaniu się sytuacji w naszej gospodarce, co sugeruje, że stopy mogą spaść o 0,5 punktu procentowego. To będzie oznaczać spadek oprocentowania lokat bankowych, a jednocześnie skłaniać do poszukiwania możliwości bardziej korzystnego inwestowania oszczędności.

Inflacja CPI w Polsce spadła w sierpniu do -0,3 proc.r/r wobec -0,2 proc.w lipcu. Do obniżenia dynamiki cen przyczyniło się przede wszystkim pogłębienie spadku cen żywności i napojów bezalkoholowych oraz obniżenie dynamiki cen paliw (por. MAKROpuls z 15.09.2014). Inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii wzrosła do 0,5 proc.r/r z 0,4 proc.w lipcu.

Do wzrostu inflacji bazowej w największym stopniu przyczyniło się silne zwiększenie dynamiki cen w kategorii "łączność", co było efektem wzrostu cen usług telekomunikacyjnych.

Podtrzymujemy ocenę, że krótkoterminowe perspektywy inflacji, w tym wysokie prawdopodobieństwo, że deflacja utrzyma się do końca roku, skłonią Radę Polityki Pieniężnej do obniżki stóp procentowych o 75 pb do końca br.

Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw obniżyła się w sierpniu do 0,7 proc.wobec 0,8 proc.w lipcu. Szacujemy, że realne tempo wzrostu funduszu płac (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia) w przedsiębiorstwach wyniosło w sierpniu 4,6 proc.r/r wobec 4,5 proc.w lipcu i 4,5 proc.w II kw. Dane te wspierają naszą prognozę, zgodnie z którą realna dynamika konsumpcji ukształtuje się w III kw. na takim samym poziomie jak w II kw. (2,8 proc.r/r).

Biorąc pod uwagę napływające w ostatnim czasie dane dotyczące realnej sfery gospodarki, jak i tendencje sygnalizowane w badaniach koniunktury zrewidowaliśmy naszą prognozę tempa wzrostu PKB na 2014 r. i 2015 r. (por. tabela na str. 7). Oczekujemy, że w 2014 r. średniorocznie wyniesie ono 2,8 proc.r/r (3,5 proc.przed rewizją), a w 2015 r. będzie równe 2,9 proc.(poprzednio 3,8%).

Obniżenie oczekiwanego przez nas tempa wzrostu gospodarczego jest przede wszystkim efektem oddziaływania czynników zewnętrznych. Zmniejszenie popytu zagranicznego wynikające z pogorszenia koniunktury w Niemczech, wprowadzonego przez Rosję embarga na eksport żywności oraz przedłużającego się konfliktu rosyjsko-ukraińskiego będzie miało negatywny wpływ na polski eksport.

Uważamy, że roczne tempo wzrostu PKB zmniejszyło się w III kw. br. do 2,5 proc.z 3,3 proc.w II kw., co było w dużej mierze efektem pogorszenia sytuacji w przemyśle i budownictwie. Oczekujemy, że w IV kw. br. i I kw. 2015 r. roczna dynamika PKB ustabilizuje się na poziomie 2,2%, co będzie jednocześnie dołkiem spowolnienia gospodarczego w Polsce. W kolejnych kwartałach, wraz z oczekiwaną poprawą sytuacji gospodarczej w Niemczech oraz ożywieniem w budownictwie mieszkaniowym i inwestycjach infrastrukturalnych tempo wzrostu gospodarczego zwiększy się do 3,3 proc.w IV kw. 2015 r. Istotnym czynnikiem ryzyka dla ścieżki dynamiki PKB pozostaje dalszy rozwój wydarzeń na Ukrainie. W przypadku wprowadzenia sankcji odwetowych przez Rosję, wzrost PKB w Polsce zostanie dodatkowo ograniczony.

Że w 2014 r. średnioroczna inflacja ukształtuje się na poziomie 0,1 proc.r/r. Prognozujemy, że we wrześniu wskaźnik inflacji CPI wyniesie -0,4%, a w kolejnych miesiącach pozostanie on w umiarkowanym trendzie wzrostowym osiągając -0,1 proc.w grudniu. Ponadto zrewidowaliśmy w dół oczekiwaną przez nas ścieżkę wzrostu cen w 2015 r. (z 1,2 proc.do 0,9%).

Niższe tempo wzrostu cen jest efektem wprowadzonego przez Rosję embarga na eksport żywności, niższego popytu krajowego oddziałującego w kierunku wolniejszego wzrostu inflacji bazowej oraz wolniejszego wzrostu cen ropy na światowych rynkach (oczekujemy, że w horyzoncie prognozy cena ropy naftowej Brent ustabilizuje się na poziomie 100$ za baryłkę).

W II poł. 2015 r. antyinflacyjny efekt rosyjskiego embarga wygaśnie, ponadto w kierunku wzrostu inflacji będą oddziaływały efekty niskiej bazy z 2014 r. oraz ożywienie gospodarcze. Tym samym, oczekujemy, że roczne tempo wzrostu cen wzrośnie do 1,6 proc.w IV kw. 2015 r.

Pomimo spowolnienia gospodarczego uważamy, że poprawa na rynku pracy będzie dalej postępować (choć w nieznacznie wolniejszym tempie). Oczekujemy, że stopa bezrobocia rejestrowanego ukształtuje się na poziomie o 12,2 proc.na koniec br. i obniży się do 11,6 proc.w 2015 r. Pomimo stopniowej poprawy na rynku pracy, presja na wzrost płac w warunkach niskiej inflacji pozostanie ograniczona. Oczekujemy, że tempo wzrostu płac w latach 2014-2015 utrzyma się w granicach 3,6-3,7%. W sumie, nie oczekujemy zatem spowolnienia konsumpcji prywatnej w całym horyzoncie prognozy.

Jakub Borowski Główny Ekonomista

Credit Agricole Bank Polska S.A.