Reklama

Czy frank pogrzebie 700 tys. naszych rodaków?

Zdaniem analityków Saxo Banku prawdopodobieństwo przełamania poziomu 1,2000 zwiększyło się z poniżej 10 proc. do powyżej 25 proc.

Teza

Zdaniem analityków Saxo Banku prawdopodobieństwo przełamania poziomu 1,2000 zwiększyło się z poniżej 10 proc. do powyżej 25 proc. Zakładając dolny pułap ryzyka na poziomie parytetu (1,000), 2000 punktów na CHF przekłada się na ważone ryzyko przełamania równe 5 proc. (20-proc. zmiana kursu x 25-proc. prawdopodobieństwo = 5 proc.).

Radzimy zamknąć lub zredukować na okres wakacyjny wszelkie krótkie pozycje na franku szwajcarskim, gdyż wzrasta ryzyko w ogonie zarówno w przypadku Szwajcarii, jak i całej Europy.

Perspektywa

Szwajcarski Bank Narodowy (SNB) zasadniczo może interweniować dopóki mu się to nie znudzi - jednak problemem szybko staje się skala takiego działania, gdyż wartość interwencji jest równa coraz większej części szwajcarskiej gospodarki.

Reklama

W momencie usztywnienia kursu we wrześniu 2011 roku było to rozwiązanie idealne:

1.Otoczenie makroekonomiczne - negatywny wzrost gospodarczy i deflacja,

2.Na kurs CHF większy wpływ miała ucieczka inwestorów w kierunku jakościowych aktywów niż wybór aktywów szwajcarskich,

3.Decyzja o usztywnieniu zaskoczyła rynek, w efekcie czego część inwestorów zamknęła długie pozycja na franku,

4.W tamtym czasie stopniowe sprowadzanie stóp procentowych uznawane było za działanie wystarczające, interwencji zaś nie brano pod uwagę.

Dziś sytuacja uległa zmianie:

CZYTAJ RÓWNIEŻ: Niedzielne wybory w Grecji mogą zdecydować o losach euro

1.Otoczenie makroekonomiczne zależy w dużej mierze od wzrostu PKB Szwajcarii (w czwartym kwartale 2011 wyniósł 0,5 proc. kw/kw, wobec wstępnego odczytu na poziomie 0,1 proc.) - pierwszy kwartał 2012 przyniósł wynik rzędu 0,7 proc., wobec oczekiwań na poziomie 0,0 proc. To wpłynęło na ton wypowiedzi SNB - nie mówią już o podniesieniu pułapu usztywnienia, a tylko o obronie poziomu obecnego. To zasadnicza zmiana polityki, gdyż z punktu widzenia spekulantów wyższy kurs EURCHF nie stanowi już istotnego ryzyka. Co więcej, ekonomiści szwajcarscy oczekują inflacji na poziomie 1,0 proc. w sierpniu/wrześniu tego roku, tylko dlatego, że zmianie uległ poziom porównawczy.

2.Kryzys zadłużeniowy w Unii Europejskiej jest dziś na pierwszych stronach gazet, a napływ kapitału do Szwajcarii wyraźnie się zwiększył. Szczególnie widoczne było to po wyborach w Grecji - w efekcie w maju 2012 roku byliśmy świadkami najwyższego w historii poziomu interwencji. Jeżeli taki napływ się utrzyma, skala interwencji SNB niedługo sięgnie 100 proc. PKB Szwajcarii.

3.Potencjalne podwyższenie pułapu usztywnienia nikogo już nie zaskakuje - patrz pkt 1 powyżej, a konkretnie wyższy wzrost gospodarczy oraz inflacja powyżej zera. W Szwajcarii obecnie mówi się o tym, że kurs 1,000 pary EURCHF jest w zasadzie godziwy. Zwiększa się również zainteresowanie EURCHF wśród tamtejszych polityków.

4.Szwajcaria z mocną walutą radzi sobie całkiem nieźle. Nie zapominajmy, że mając silną walutę konkurentów można po prostu wykupić. Ponadto z uwagi na rozwiniętą strukturę szwajcarskich spółek, większość z nich generuje przychody w dolarach, euro i juanie, nie zaś we franku.

Prognoza

Odpowiedź polityków na obecną sytuację w tym i następnym miesiącu może pojawić się w postaci zwiększonej kontroli kapitału. W Szwajcarii ma ona szczególnie długą historię, zaczynającą się w latach 1970-tych.

Istotne obawy budzi rynek opcji, który w dalszym ciągu dyskontuje ryzyko spadku kursu EUR/CHF. Jednoroczny wskaźnik delta risk reversal na EUR/CHF pokazuje, że opcje put na EUR/CHF są o 13 proc. droższe od opcji call. To zdecydowanie największy risk reversal dla EUR/CHF - DEM/CHF od kryzysu monetarnego w roku 1992.

Taka sytuacja odzwierciedla moje przekonanie, że jeżeli UE upadnie lub Grecja opuści strefę euro, rynkiem najbardziej narażonym na ryzyko dużego jednodniowego ruchu jest właśnie Szwajcaria. Oczywiście, SNB o tym wie, ale koniec końców będzie musiał powrócić do kursu rynkowego. Usztywnienie miało za zadanie wsparcie szwajcarskiej gospodarki, ale obecnie staje się zbyt dużym ciężarem dla SNB i Szwajcarii. Kraj ten nie może pozwolić sobie na zbyt długie tolerowanie unijnej gry na czas.

Na koniec, należy zauważyć, że na chwilę obecną nie należy stawiać zbyt odważnych tez dotyczących przełamania poziomu 1,2000. W dalszym ciągu istnieje 75-proc. prawdopodobieństwo utrzymania tego poziomu. Jednak cena, jak przyjdzie zapłacić za nie wzięcie pod uwagę tego ryzyka (25-proc. prawdopodobieństwo praktycznego załamanie rynku pomiędzy 1,2000 a 1,0000) jest zdecydowanie zbyt wysoka, aby je zignorować.

Główny Ekonomista Saxo Banku

Steen Jakobsen

_ _ _ _ _

Możliwe scenariusze i reakcje rynku Przed analizą poszczególnych scenariuszy wyników wyborów, warto z pewnością zaznaczyć, że obserwujemy istotne zmniejszenie awersji do ryzyka w oczekiwaniu na wydarzenia, które będą miały miejsce w najbliższy weekend - sprzedaż niemieckich obligacji federalnych wzrosła, a ich rentowność spadła z najwyższych poziomów odnotowywanych jeszcze kilka tygodni temu, zaś ceny akcji odbiły w górę po osiągnięciu najniższych poziomów dwa tygodnie temu. Na rynku walutowym nastąpiły jeszcze bardziej znaczące zmiany w postaci masowego zamykania długich pozycji dolara amerykańskiego. Mimo iż pozycjonowanie może nadal wykazywać lekką awersję do ryzyka, wydaje się, że rynek przygotował się już zdecydowanie na pozytywny wynik wyborów, a przynajmniej na wynik umożliwiający interwencje światowych banków centralnych w celu utrzymania płynności tak, by wesprzeć rynki. Może to zminimalizować ryzyko gwałtownej reakcji na ewentualne zwycięstwo Nowej Demokracji, jednak zwiększa jednocześnie ryzyko gwałtownych reakcji w "szoku" po potencjalnym zwycięstwie Koalicji Radykalnej Lewicy. Poniżej przedstawiamy dwa scenariusze wyników wyborów. Prawdopodobne są również inne scenariusze, jednak te dwa obejmują największą część zakresu prawdopodobieństwa i uwzględniają zarówno to, co rynek uzna za wynik "pozytywny", jak i to, co uzna za "negatywny". Prawdopodobieństwo spełnienia się Scenariusza 1 (zwycięstwo Nowej Demokracji) może być nieco wyższe niż Scenariusza 2 (zwycięstwo Koalicji Radykalnej Lewicy), jednak w mediach przeważa całkowicie odmienna wizja - media przewidują bowiem zdecydowane zwycięstwo Nowej Demokracji. Scenariusz 1 - Nowa Demokracja uzyskuje więcej głosów niż Koalicja Radykalnej Lewicy i wraz z PASOK tworzy koalicję rządową. Oznacza to oficjalnie proeuropejski rząd (należy podkreślić znaczenie szeroko cytowanych sondaży, według których zdecydowana większość obywateli Grecji pragnie pozostać w UE) usiłujący zyskać na czasie w odniesieniu do negocjacji z tzw. Troiką (tj. Komisją Europejską, Międzynarodowym Funduszem Walutowym i Europejskim Bankiem Centralnym). W dłuższej perspektywie czasowej spełnienie żądań Troiki przy gwałtownie kurczącej się gospodarce okazuje się jednak niemożliwe (zbyt duża część gospodarki greckiej uzależniona jest od łatwego dostępu do tanich kredytów z UE; po ich odebraniu niewiele pozostanie). W efekcie trzon państw UE pod wodzą Niemiec może uznać problemy Grecji za na tyle duże obciążenie, że podejmie próbę usunięcia Grecji ze strefy euro, zanim sama Grecja nie podejmie decyzji o jej opuszczeniu - możemy tu zaobserwować podobną mentalność, co w przypadku pozwolenia na bankructwo Lehman Brothers przez rząd i bank centralny Stanów Zjednoczonych - wykorzystując Grecję jako lekcję poglądową dla pozostałych państw peryferyjnych oraz dla Hiszpanii/Włoch. W ramach tego scenariusza możliwe jest zyskanie na czasie wystarczająco, by ustalić "prawidłową" metodę złagodzenia przez EBC skutków systemowych wyjścia Grecji ze strefy euro, mimo iż spowoduje to nadal istotne problemy. Natychmiastowa reakcja rynku: krótkotrwały wzrost apetytu na ryzyko, który szybko ustąpi miejsca ponownej niepewności po tym, jak przyjdzie świadomość, iż nadal nie istnieje dobre rozwiązanie. Kurs euro do dolara amerykańskiego szybuje do poziomu 1,2800 lub powyżej, jednak szybko ponownie spada, by do końca tygodnia wynieść 1,2500. Należy pamiętać, że pomimo oznak spokoju na innych rynkach, rentowność obligacji hiszpańskich wzrosła w tym tygodniu niemal do 7%. Scenariusz 2 - Koalicja Radykalnej Lewicy wygrywa wybory - nawet jeżeli nie jest to scenariusz faworyzowany, prawdopodobieństwo zwycięstwa tej partii jest znacznie wyższe, niż oceniają to zasadniczo ogólnodostępne media, ponieważ możemy mieć do czynienia z wyższym, niż oczekiwane, "cichym" poparciem dla Koalicji Radykalnej Lewicy (tj. z osobami, które nie przyznają się publicznie do popierania tej partii, ale które jednak zagłosują na nią podczas wyborów). Pytanie brzmi, w jaki sposób Koalicja Radykalnej Lewicy wykorzysta swoje zwycięstwo - czy jest w stanie w ogóle zawrzeć koalicję, a jeżeli tak, to jak zamierza pogodzić swoje stanowisko - które już teraz jest nie do utrzymania - dotyczące obietnic pozostania w UE i jednoczesnego wstrzymania działań oszczędnościowych. Jest to najmniej stabilny wynik i z większym prawdopodobieństwem może szybko stać się przyczyną poważnych problemów - greckim bankom skończą się bowiem depozyty, a konfrontacja z Troiką nastąpi o wiele szybciej niż w przypadku scenariusza 1. Natychmiastowa reakcja rynku: bardzo płynny i brutalny powrót do awersji do ryzyka, ponieważ dramatycznie przybliża to o wiele gorsze scenariusze ryzyka systemowego. Kurs euro do dolara spada błyskawicznie z powrotem do poziomu poniżej 1,2300, a kursy walut "proryzykownych" spadają nawet niżej. Rentowność amerykańskich obligacji skarbowych gwałtownie rośnie, a światowe rynki akcji odnotowują głęboki spadek. Innym prawdopodobnym efektem może być skoordynowane działanie ze strony banków centralnych G-20 na rzecz złagodzenia pierwszych negatywnych skutków. Pierwsze reakcje mogą być zatem bardzo ostre, jednak stosunkowo szybko rynki powrócą do równowagi.

Działanie Fed

Należy pamiętać, że powyższe scenariusze i potencjalne reakcje nie powinny być traktowane jako prognozy, a raczej jako możliwe ramy reakcji rynku i próba zapoczątkowania debaty na ten temat. Innym istotnym i obarczonym ryzykiem wydarzeniem, które nastąpi tuż po wyborach w Grecji jest środowe posiedzenie amerykańskiego Federalnego Komitetu Otwartego Rynku. Rynek zasadniczo bardzo emocjonalnie podchodzi do możliwości dalszych interwencji ze strony banku centralnego po działaniach władz chińskich i ogłoszeniu nowych pakietów stymulacyjnych przez Bank of England. Ci, którzy podchodzą do sytuacji optymistycznie, mają nadzieję, że środowe posiedzenie Federalnego Komitetu Otwartego Rynku przyniesie efekty. Jestem nadal dość ostrożny wobec ewentualności nowych, mocnych sygnałów ze strony Komitetu na tym etapie - przypuszczam, że jeżeli nastroje na rynku pozostaną dobre, Komitet nie podejmie żadnych drastycznych decyzji, a w przypadku zwycięstwa Koalicji Radykalnej Lewicy w Grecji i gwałtownych zmian na rynku - zachowa jeszcze większą łagodność. John J. Hardy, dyrektor ds. strategii rynków walutowych

Biznes INTERIA.PL na Facebooku. Dołącz do nas i czytaj informacje gospodarcze

Reklama

Reklama

Reklama

Reklama

Finanse / Giełda / Podatki
Bądź na bieżąco!
Odblokuj reklamy i zyskaj nieograniczony dostęp do wszystkich treści w naszym serwisie.
Dzięki wyświetlanym reklamom korzystasz z naszego serwisu całkowicie bezpłatnie, a my możemy spełniać Twoje oczekiwania rozwijając się i poprawiając jakość naszych usług.
Odblokuj biznes.interia.pl lub zobacz instrukcję »
Nie, dziękuję. Wchodzę na Interię »