Emisja Brok-Strzelca na cenzurowanym

17 grudnia Komisja dopuściła do obrotu publicznego nowe papiery Brok-Strzelca (dalej jako Strzelec): akcje serii G i obligacje zamienne na akcje serii H. Podjęta na początku grudnia uchwała o emisji obligacji przewiduje, że pierwszeństwo ich zakupu będą mieć ci inwestorzy, którzy obejmą walory serii G.

Zmiana prospektu

23 stycznia spółka przekazała komunikat, zmieniający treść prospektu emisyjnego. Poinformowała, że każdy podmiot, który weźmie udział w book buildingu (proces budowania księgi popytu) związanym z trwającą aktualnie ofertą akcji i złoży oświadczenie o zrzeczeniu się prawa pierwszeństwa do objęcia obligacji, otrzyma pieniądze. Chodzi o 30 groszy na każdy objęty przez inwestora walor serii G (podstawą były szacunki Erste Securities Polska). Cena emisyjna nowych papierów została ustalona na 1,9 zł. Inwestorzy, którzy złożyli wspomniane oświadczenie, zapłacą w praktyce za uboższe walory 1,6 zł (wczorajszy kurs to 1,82 zł).

Akcjonariusze zmieniają zdanie

Co ciekawe, uchwała walnego przyznająca inwestorom prawo pierwszeństwa została przyjęta bez żadnego sprzeciwu. Zmiana prospektu była wynikiem decyzji zarządu i rady nadzorczej, w której zasiadają przedstawiciele tych akcjonariuszy, np. OFE, którzy głosowali za uchwałą WZA. Źródła zbliżone do firmy tłumaczą, że udziałowcy się zreflektowali: doszli do wniosku, że objęcie akcji, a następnie obligacji zamiennych przez grupę nowych inwestorów może oznaczać przejęcie przez nich kontroli nad spółką.

Wątpliwości prawne

Sprawa ma precedensowy charakter. Niektórzy uczestnicy rynku zwracają uwagę, że z kilku powodów rozwiązanie, jakie zaproponował Strzelec, jest kontrowersyjne. Po pierwsze, może być uznane za zmianę zasad dystrybucji akcji w publicznym obrocie już po ich dopuszczeniu na rynek. Taka zmiana musi mieć akceptację KPWiG. Brak zgody Komisji naraża spółkę na odpowiedzialność administracyjną. - W naszej ocenie absolutnie nie ma mowy o zmianie zasad. Nie działamy pochopnie. Zasięgaliśmy opinii prawniczych autorytetów - mówi Adam Brodowski, prezes Strzelca.

Po drugie, zarząd zaproponował odkupienie od inwestorów uprawnienia nadanego im przez WZA.

Decyzje rady nadzorczej i zarządu spółki mogą więc być oceniane jako niezgodne z uchwałą walnego zgromadzenia. - Nie ingerowaliśmy w uchwałę i nie staramy się jej obejść. Nie zmieniliśmy ceny emisyjnej, ani innych parametrów emisji. Zwracam też uwagę, że nasz krok spowodował umocnienie pozycji dotychczasowych akcjonariuszy, a nie jej osłabienie. Nic im nie zabieramy, przeciwnie - działamy w ich interesie - argumentuje prezes Brodowski.

Dlaczego decyzje o wynagrodzeniu za zrzeczenie się prawa pierwszeństwa podejmowała rada (a później zarząd), a nie walne, nie wiadomo. Być może rolę odgrywał czynnik czasu. Pewne jest, że spółka działa pod presją czasu. Ma wymagalny kredyt w Pekao (o wartości niecałych 30 mln zł). Pieniądze z emisji są jej potrzebne na spłatę przeterminowanego zadłużenia.

Zgodnie z kodeksem?

Kontrowersje budzi też to, czy działanie Strzelca może być potraktowane jako dopłacanie do własnych akcji. Zgodnie z kodeksem spółek handlowych, firma nie może udzielać pożyczek, czy zabezpieczeń, ani w jakiejkolwiek innej formie bezpośrednio lub pośrednio finansować nabycia lub objęcia emitowanych przez siebie akcji (art. 345 ksh).

Wymiana korespondencji

Co o wątpliwościach prawnych myśli Komisja? - Natychmiast po opublikowaniu komunikatu przez spółkę o zmianie treści prospektu zwróciliśmy się do niej z pytaniami o powody takiego kroku i podstawę prawną. Otrzymaliśmy odpowiedź, która nas nie satysfakcjonuje - mówi Jarosław Ostrowski, naczelnik wydziału emisji w Departamencie Spółek Publicznych i Finansów KPWiG. - Zajmujemy się sprawą bardzo intensywnie. Trwa korespondencja z zarządem przedsiębiorstwa - dodaje.

Prezes Brodowski potwierdza: - Udzielamy odpowiedzi na wszystkie pytania. Mamy 100 - proc. pewność, że działamy zgodnie z kodeksem. Dysponujemy opiniami renomowanych kancelarii. Nie dopłacamy do własnych akcji. Oferujemy je wszystkim po 1,9 zł. Daliśmy tylko inwestorom wybór, jeśli chodzi o rezygnację z prawa pierwszeństwa objęcia obligacji. Niektórzy z niego skorzystali, niektórzy nie.

- Znamy opinie, którymi dysponuje spółka. Konsultowaliśmy się także z naszymi prawnikami. W działaniach firmy nie widzimy nic sprzecznego z prawem - mówi Andrzej Tabor, członek zarządu Erste Securities Polska (oferujący).

Co powie sąd?

Komisja nie ma możliwości zablokowania oferty akcji serii G, nawet gdyby doszła do wniosku, że Strzelec postępuje niezgodnie z przepisami. Jeśli uzna, że złamał Prawo o publicznym obrocie, może nałożyć na niego karę. Instancją, która rozstrzygnie czy emisja została przeprowadzona prawidłowo, będzie sąd. On będzie decydować o rejestracji podwyższenia kapitału. Jeśli podzieli stanowisko spółki, oferta się powiedzie. Jeśli przychyli się do innych opinii, w grę może wchodzić nawet "anulowanie" emisji.

Oferta Strzelca

Strzelec zaoferował inwestorom od 5 mln do 25 mln akcji serii G. Termin zapisów był kilkakrotnie przesuwany. Ostatecznie ustalono go na 29 - 30 stycznia. Book - building zakończył się sukcesem - inwestorzy zadeklarowali popyt na wszystkie oferowane walory. Ilu zrezygnowało z prawa pierwszeństwa objęcia obligacji, nie wiadomo. O przydziale akcji zadecyduje zarząd. Uchwała w sprawie emisji papierów dłużnych mówi o publicznej ofercie od 3 do 468 750 obligacji zamiennych na akcje serii H (maksymalnie 18,75 mln walorów).

Zofia Bielecka, doradca i Andrzej Foltyn, partner z kancelarii Domański, Zakrzewski, Palinka:

Prawo pierwszeństwa do objęcia obligacji ma pewną wartość materialną. Czy osoba, której przysługuje, może się go zrzec za wynagrodzeniem? Tak, bo to prawo majątkowe. Czy to wynagrodzenie może wypłacić spółka? Tak i nie ma to żadnego związku z zasadami subskrypcji akcji. Te zasady przecież się nie zmieniają. Nie ma też w takim przypadku mowy o złamaniu art. 345 kodeksu spółek handlowych. Taki zarzut jest chybiony. Spółka nie udziela ani pożyczki, ani nie dofinansowuje w żadnej innej formie nabycia lub objęcia własnych akcji. Ich cena emisyjna się nie zmienia i wynosi 1,9 zł. Nie ma też mowy o ingerencji w treść uchwały walnego zgromadzenia. Uchwała nie musi przewidywać możliwości zrzeczenia się prawa pierwszeństwa objęcia obligacji.

Leszek Koziorowski, wspólnik z kancelarii Beaty Gessel:

Uważam, że mamy w tym przypadku do czynienia ze zmianą zasad subskrypcji. Wcześniej obowiązywała zasada, zgodnie z którą z chwilą przydziału akcji inwestor uzyskiwał prawo pierwszeństwa objęcia obligacji. Nie mógł się go zrzec. Teraz mamy zasadę, zgodnie z którą inwestor, choć obejmie akcje, nie będzie miał pierwszeństwa zakupu obligacji, jeśli wcześniej się go zrzeknie.

Trzeba by też rozważyć kwestię, czy inwestor może zrezygnować z prawa, które de facto jeszcze mu nie przysługuje. Zgodnie z uchwałą, uzyskuje je z chwilą przydziału akcji, tymczasem zarząd oczekiwał oświadczenia o zrzeczeniu się go już na etapie book buildingu. Bardzo interesująca jest kwestia tego, w jaki sposób zarząd zaksięguje wypłatę 30 groszy na akcję. Przecież w zamian nic do majątku firmy nie wchodzi. Jeśli zrobi to przez rachunek wyników, to w efekcie wykaże stratę, będącą wprost rezultatem emisji. To się łączy z kolejnym pytaniem: czy spółka narusza ksh? Moim zdaniem, tak. Mamy do czynienia z bezpośrednim finansowaniem własnych akcji. Kiedy cena rynkowa jest niższa od emisyjnej, zawsze są kłopoty z uplasowaniem emisji. Oceniam, że zarząd chciał ratować ofertę. Zwracam uwagę, że cena minimalna nowych akcji była ustalona na poziomie 1,9 zł zanim zapadła uchwała o przyznaniu kupującym prawa pierwszeństwa objęcia obligacji. Nie uwzględniała więc tego dodatkowego uprawnienia. Co ważne, realne wpływy będą niższe niż wskazywałaby na to uchwała o emisji. Zarząd próbuje ewidentnie obejść uchwałę w myśl zasady: nie mogę sprzedać po 1,9 zł, to próbuję to zrobić taniej.