Felieton: Strategie opcyjne

Pomimo coraz szerszej palety strategii hedgingowych jakie oferują przedsiębiorcom banki w Polsce, stopień wykorzystania derywatów jest bardzo nikły.

O ile jeszcze kilka lat temu w warunkach raczkujących rynków finansowych, a także niskiego stanu wiedzy na ten temat, oraz ubogiej ofercie banków była to sytuacja zrozumiała, o tyle obecnie brak zainteresowania firm wykorzystaniem instrumentów pochodnych może dziwić.

W niniejszym artykule spróbujemy się przyjrzeć bliżej jednemu z rodzajów ryzyk jakim jest ryzyko kursowe, a także przybliżyć możliwość zabezpieczenia się przed nim przez wykorzystanie opcji walutowych.

Ryzyko kursowe można zdefiniować jako możliwość zmiany wartości zobowiązań oraz należności, które zależne są od poziomu kursu walutowego. Zmiany te w przypadku niekorzystnych ruchów kursu walutowego mogą wywrzeć istotny wpływ na bilans, wynik finansowy oraz przepływy pieniężne przedsiębiorstwa. Wyobraźmy sobie sytuację przedsiębiorstwa, które wprowadza na rynek nowy produkt. Opracowuje biznes-plan, przeprowadza analizę opłacalności tego przedsięwzięcia, znajduje odbiorcę za granicą, bank finansujący przedsięwzięcie i wszystko to opłaca się przy założeniu, że kurs walutowy znajdzie się w określonym przedziale. Niestety, kursu walutowego dokładnie przewidzieć się nie da, natomiast można się zabezpieczyć przed jego niekorzystnymi zmianami. Jest to kosztowne, ale daje solidną podstawę do budowania wszelkiego typu analiz związanych z opłacalnością danego przedsięwzięcia. Należy zdać sobie sprawę z faktu iż narażenie na zmiany odpowiednich wartości pozycji w aktywach lub pasywach pojawiają się nie

w momencie ich zaksięgowania , ale już w chwili podpisania odpowiednich umów

z kontrahentami lub z bankiem który udziela firmie kredytu denominowanego w walucie obcej. W procesie konstruowania zabezpieczeń istotna jest także umiejętność określenia wielkości ekspozycji na ryzyko. Jeżeli np. firma posiada zarówno należności jak

i zobowiązania w walucie obcej a terminy zapadalności i wymagalności odpowiednich pozycji są dopasowane, to przedmiotem zabezpieczenia powinna być tylko różnica pomiędzy nimi.

Wybór najlepszej strategii zabezpieczającej a także odpowiedniego instrumentu, zależy od sytuacji danej firmy, od możliwości podjęcia określonego poziomu ryzyka, a także analizy wszelkich związanych z tym konsekwencji a nie tylko stricte od wielkości kwoty pieniężnej jaką na starcie przedsiębiorstwo wydatkuje(w przypadku zakupu opcji) lub otrzymuje

(w przypadku wystawienia).

Niechęć do wykorzystywania opcji w transakcjach zabezpieczających wynika często z faktu, iż z zakupem opcji wiąże się konieczność zapłaty premii, w dodatku często zdarza się, iż zmiany kursu walutowego przybrały korzystny kierunek a firma nie osiąga z tego tytułu korzyści powodując frustrację dyrektora finansowego czy księgowego lub co gorsza przełożonych ...

Instrumentem, który zabezpiecza firmę, przed niekorzystną zmianą poziomu waluty, a jednocześnie pozwala w pewnej mierze uczestniczyć w korzyściach wynikających z ruchu przeciwnego jest Opcja udziału w zyskach (Profit participating option).

Załóżmy że jesteśmy importerem (1), który w dniu 6 IX 2001 podpisał umowę kupna towarów z kontrahentem zagranicznym. Należność zostanie uregulowana za 3 miesiące i opiewa na 300 000 USD. Kurs dolara USD/PLN (2) w dniu 6IX wynosi 4,2560, a zatem wartość należności 1 276 800 PLN. Komórka finansowa przedsiębiorstwa przeprowadziła analizę opłacalności tej transakcji, z której wynika, iż zapłata 300 000 USD zobowiązania przy kursie USD/PLN wyższym niż 4,3700 zachwieje płynnością finansową przedsiębiorstwa. Maksymalna cena jaką firma może zapłacić za towar importowany wyrażona w PLN wynosi więc 1 311 000. Dyrektor finansowy chce zabezpieczyć się przed wzrostem kursu ale jednocześnie chciałby uczestniczyć w korzyściach związanych z ewentualnym spadkiem wartości dolara do złotówki. a także obniżyć koszt finansowania strategii.

Strategia Profit participating option polega na kupnie opcji kupna (call), która zabezpiecza całą wartość zobowiązania ,oraz wystawieniu opcji sprzedaży (put) opiewającą na część wartości zobowiązania. Im większą wartość ma kontrakt związany z opcją put, tym mniejszy jest stopień w jakim firma korzysta z ewentualnego spadku wartości dolara. Obydwie opcje mają taką samą cenę wykonania. Kwotowanie jednego z polskich banków z dnia 6 IX 2001 dotyczące opcji ,która wygasa za 3 miesiące o cenie wykonania 4,3654 (3) wynosi: call=1025/1107 (bid/offer), put =1032/1113. Ceny podane są w punktach bazowych, gdzie 1 pkt=10 PLN dla standardowej wielkości kontraktu wynoszącej 100 000 USD.

Importer kupuje opcję call o wymienionej cenie wykonania o wartości 300 000 USD. Płaci bankowi premię w wysokości 3*1107*10 = 33 210 PLN. Jednocześnie wystawia opcję put

o wartość 200 000 USD, za którą otrzymuje 2*1032*10 = 20 640 PLN. Początkowy koszt skonstruowania strategii wynosi 33 210 PLN-20 640 PLN = 12 570 PLN.

Maksymalną cena jaką firma zapłaci za USD po 3 miesiącach wynosi 4,3654 a w przypadku spadku kursu USD/PLN będzie niższa , choć nie w takim stopniu w jakim bezpośrednio wynikałoby to ze zmiany kursu walutowego.

Obliczamy kurs efektywny zakupu dolarów.

Efektywny kurs = kurs realizacji opcji-[(kurs realizacji opcji-kurs spot w dniu realizacji opcji)*procentowy udział kwoty niezabezpieczonej]

W dniu 6XII 2001 kurs dolara wyniósł 4,0792.Kurs realizacji opcji = 4,3654 Opcja call wygasła i pozostała niewykonana, firma wypłaca bankowi 200 000*(4,3654-4,0792) = 57 240 PLN, ale osiąga kompensuje jej to spadek wyrażonego w PLN wartości zobowiązania wobec kontrahenta. Dodatkowe 100 000 USD przedsiębiorstwo nabywa po wyjątkowo atrakcyjnym kursie spotowym 4,0792.

Efektywny kurs = 4,3654-[(4,3654-4,0792)*0,333] = 4,2701

Jest to przeciętny kurs po jakim przedsiębiorstwo zakupiło walutę obcą, w celu uregulowania zobowiązania. Oczywiście ktoś może stwierdzić, że nie zabezpieczając się firma wyszłaby na tym o wiele lepiej ponieważ zamiast 1 293 600 PLN [4,2701*300 000(koszt zakupu USD) + 12 570 (początkowy koszt skonstruowania strategii)], zapłaciłaby tylko 1 223 760 PLN(4,0792*300 000). Różnica początkowo rzeczywiście przemawia do wyobraźni (69 810 PLN), ale musimy wziąć pod uwagę fakt, że równie dobrze złotówka mogłaby ulec znaczącemu osłabieniu a wtedy niezabezpieczona pozycja generowałaby konieczność zapłaty dużych kwot.

Strategia Profit participating option pozwala dobrze dopasować opcje walutowe do możliwości podjęcia ryzyka przez zabezpieczającego pozycję, oraz do możliwości poniesienia odpowiedniej opłaty początkowej związanej z budową strategii.

Dokonując odpowiednich modyfikacji bardzo łatwo można skonstruować podobną strategię, dzięki której korzyści mógłby odnieść eksporter. Zostanie ona (wraz z innymi przykładami zastosowań opcji) przedstawiona w następnym artykule na łamach biznes.interia.pl.

1. Zamiast importera może to być firma spłacająca ratę kredytu walutowego.

2. Wg średniego kursu dolara NBP.

3. Źródło Prawo i Gospodarka 07.09.2001

Literatura:

Zając J. "Polski rynek walutowy w praktyce"