Felieton: Swapy oparte na aktywach

Do podstawowych swapów opartych na aktywach zaliczamy swap oparty na akcjach oraz swap towarowy. Istota pierwszego z nich polega na tym, iż jedna ze stron swapu zobowiązuje się do płacenia w stałych okresach czasowych wpływów jakie otrzymuje z zakupionych akcji (Przypis 1) a w zamian za to dostaje płatności oparte o np. stawki z rynku pieniężnego. Tego rodzaju swapy wykorzystywane są z reguły przez instytucje finansowe takie jak fundusze inwestycyjne lub emerytalne czy chociażby banki. Jako przykład rozważmy sytuację funduszu inwestycyjnego akcyjnego, który w swoim portfelu posiada pakiet akcji o wartości 6 mln PLN. Portfel ten z dużą dokładnością replikuje indeks 20 największych spółek WIG 20 (Przypis 2). Zarządzający oceniają, iż w dwuletnim horyzoncie czasowym lepszą inwestycja od portfela akcji WIG 20 okażą się bony skarbowe.

W związku z powyższym postanawiają zawrzeć transakcje swapową w której będą płacić swoje wpływy

z indeksu akcji a otrzymywać płatności wynikające z rentowności bonów skarbowych (Przypis 3). Jedyną rzeczą jaką trzeba ustalić to częstotliwość wymiany płatności oraz kwotę od której liczy się płatności. W naszym przypadku może to być 6 mln PLN a płatności co 6 M. Jednak pozostaje jeszcze jedno pytanie, czy płatności z indeksu będą wynikały z otrzymanych dywidend czy z zysków kapitałowych. O ile w tym pierwszym przypadku nie mamy większego problemu, gdyż to co otrzymamy przekazujemy drugiej stronie transakcji natomiast problem pojawia się przy ewentualnych zyskach kapitałowych. Częściowe rozwiązanie tego problemu zostanie przedstawione w artykule, który ukaże się w przyszły tygodniu. Abstrahując od tych zagadek przyszłe przepływy finansowe firmy wyglądają tak jak na załączonym grafie:

Po zawarciu takiej transakcji fundusz inwestycyjne uzyska dodatkowy zysk tylko wtedy gdy indeks akcji nie osiągnie takiej stopy zwrotu jak bony skarbowe. W przypadku ewentualnej hossy na rynku giełdowym zwycięską stroną będzie bank lub inna instytucja, która przejmie na siebie ryzyko zmiany cen akcji.

Dla lepszego zobrazowania przykładu posłużmy się danymi rynkowymi z ostatnich dwóch lat. Swap zostaje zawarty na początku 2000 roku. Strony zobowiązują się do wymiany płatności co pół roku od kwoty 6 mln PLN. Jedna strona płaci stopę zwrotu z akcji (Przypis 4) a druga np. rentowność bonów skarbowych 26 tygodniowych z przetargu, który odbył się w dniu który jest najbliżej terminów płatności wynikających ze swapu.

Dodatkowo z racji wysokich stóp procentowych w Polsce rentowności bonów skarbowych zostają pomniejszone o 500 p.b.

Jak widać w powyższej tabeli osoby zarządzające funduszem dobrze przewidziały wzajemne relacje między stopą zwrotu z portfela WIG 20 a rentownością bonów skarbowych. Tylko w pierwszym okresie odsetkowym fundusz musiał zapłacić kwotę pieniężną, która znacznie przewyższała to co sam otrzymał. Kolejne płatności wiązały się tylko z dodatnimi przepływami finansowymi. Sumując fundusz inwestycyjny otrzymał łącznie 1 434 330,0 PLN a zapłacił 780 129,59 . Przepływy netto wyniosły więc 654 200,4. Jednak suma ta nie pokryła w pełni strat jakie fundusz poniósł na akcjach. Wartość portfela po dwóch latach zmniejszyła się do kwoty

6 000 000*1,13*0,7771*0,8763*0,8742=4 036 177,13 PLN

czyli fundusz stracił 1 963 822,86. Transakcja swapowa pozwoliła zmniejszyć tą stratę o 654 200,4. Alternatywą dla transakcji swapowej mogą być kontrakty futures na WIG 20. Jednak na giełdzie nie istnieje możliwość zabezpieczenia się na okresy dłuższe niż kilka miesięcy.

Drugim przykład jaki zostanie zaprezentowany dotyczy swapa towarowego. Przedmiotem zabezpieczenia jest w tym przypadku cena jakiegoś towaru. Na rynkach światowych z reguły jest to cena ropy naftowej. Jednak nic nie stoi na przeszkodzie żeby zabezpieczyć sobie poziom ceny innego surowca np. aluminium, miedzi, energii czy gazu ziemnego (Przypis 5). Ceny surowców podlegają równie silnym trendom i zmianom jak ceny instrumentów finansowych, narażając tym samym firmy na straty ( lub powodując dodatkowe zyski ). Na poniższym wykresie znajdują się ceny niklu i aluminium z giełdy LME (Przypis 6) za ostatnie 4 lata.

Z łatwością można zaobserwować w którym miejscu producenci notowali dodatkowe zyski a kiedy tracili.. Rozpatrzmy następujący przykład: jest początek styczna 1998 roku, firma sprzedająca nikiel obawia się spadku ceny surowca do poziomu przy którym dalszy handel staje się nie opłacalny. Firma w ciągu następnych 4 lat planuje rozpocząć poważne inwestycje, które będą w znaczny sposób podnosiły jej koszty. Utrzymanie ceny sprzedawanego niklu na w miarę stały poziomie pozwoli firmie na spokojne planowanie inwestycji. Firma zainteresowana jest zawarciem transakcji swapowej w której będzie płaciła zmienną ceną niklu a otrzymywała stałą cenę. Z racji tego, iż trudne jest znalezienie partnera transakcji, który skłonny byłby do płacenia stałej ceny niklu, konstrukcja swapu musi ulec modyfikacji. Firma zatem będzie otrzymywała średnią cenę niklu

z ostatnich 6 miesięcy przed datą płatności w swapie. Swap zostaje zawarty na okres 4 lat a płatności występować będą co 6 miesięcy. Załóżmy dodatkowo, że kwota swapu liczona jest od 1000 ton niklu.

Suma płatności netto wynosi 213 590,0 $. Dzięki zawarciu transakcji swap firma ograniczyła ryzyko związane

z zmiennością a korzystna zmiana cen niklu wygenerowała dodatkowy zwrot w postaci wspomnianych wcześniej 213 590,0 dolarów. Oznacza to, że firma bez względu na poziom ceny niklu przy jakim opłaca się handlować, wykorzystując transakcje swapową zwiększa swój zysk lub pomniejsz stratę. I tak np. przy rentowności na poziomie 4000 $/tonę bez transakcji swapowej firma osiąga dodatkowy zysk na poziomie 18 860,0 a z transakcją swapową 18 893,59; przy rentowności 6500 $/tonę odpowiednio -820 / - 606,4. Zarówno w jednym jak i w drugim przypadku różnica wynosi 213,59 $/tonę.

Właściwe zarządzanie należnościami jest równie ważna kwestią jak umiejętna redukcja kosztów obsługi zobowiązań firmy . Wykorzystywanie swapów opartych na aktywach pozwala na lepsze planowanie

i prognozowanie przyszłej działalności firmy.

Przypisy:

1. Np. może być to indeks akcji lub określony walor

2. Załóżmy, że nie są to wszystkie akcje będące w posiadaniu funduszu i stanowią one np. 20% wszystkich aktywów. Reszta pieniędzy została ulokowana w akcje spółek internetowych notowanych na giełdach zagranicznych (zakładamy, że taka możliwość istnieje)

3. fundusz nie jest zainteresowany sprzedażą akcji i kupnem bonów skarbowych

4. w przypadku ujemnej stopy zwrotu z indeksu nie ma płatności

5. pozostaje tylko problem znalezienie drugiej strony transakcji

6. London Mercantile Exchange