KGHM: Psychologiczne bariery

Podczas ostatniej sesji kurs KGHM, szóstego na świecie producenta miedzi, wzrósł o 5,4 proc., osiągając kolejne, historyczne maksimum wynoszące tym razem 101,5 zł. Wzrostom towarzyszyły wysokie obroty - prawie 200 mln zł. Dzięki ostatnim zmianom akcje spółki w skali roku zyskały już prawie 230 proc. To dużo więcej niż innych firm z branży.

Mniejsze wzrosty konkurentów

Papiery drugiego na świecie producenta miedzi, australijskiego BHP Billiton Group, w ostatnich 52 tygodniach zyskały na wartości "zaledwie" 65 proc. Niewiele więcej zarobili akcjonariusze Phelps Dodge Corporation (trzeciego producenta miedzi). W tym czasie ich stopa zwrotu wyniosła 78 proc. Skąd zatem taka różnica między notowaniami tych firm a wyceną polskiej spółki? - KGHM około 80 proc. przychodów osiąga ze sprzedaży miedzi, podczas gdy jego najwięksi rywale tylko 50-60 proc. Tym samym rekordowe ceny miedzi w większym stopniu wpływają na pozytywny odbiór spółki - powiedział Krzysztof Kaczmarczyk, analityk DB Securities. Jego zdaniem, dobrze prezentują się też inwestycje w spółki, które równie dużo przychodów, jak KGHM, uzyskiwały ze sprzedaży miedzi. Dobrym przykładem jest Corporation Kazakhmys, której kurs od początku roku wzrósł prawie o 53 proc. (KGHM o 59 proc.).

DB wycenia akcje na 126 zł

- W ostatnich trzech tygodniach za zmiany na rynku miedzi odpowiadały przede wszystkim fundusze spekulacyjne. Ich dalsze ruchy trudno przewidzieć, dlatego też nie można wykluczyć dalszych istotnych wzrostów - poinformował Krzysztof Kaczmarczyk. Jego zdaniem, w realizacji takiego scenariusza na pewno nie będzie przeszkadzać globalna produkcja przemysłowa (rośnie w tempie 7 proc.), pozostające bez zmian moce wytwórcze producentów miedzi, spadek zapasów oraz ogłaszane w niektórych kopalniach strajki. Dalszy wzrost cen surowców może oznaczać, że na wartości będą również zyskiwały papiery KGHM. - Podwyższyłem do "kupuj" rekomendację papierów tej spółki. Jeden walor wyceniam na 126 zł - poinformował Krzysztof Kaczmarczyk. Dodał, że jeszcze w styczniu akcje KGHM wyceniał na 79 zł, zalecając ich trzymanie. Głównym powodem zmiany rekomendacji był wzrost cen miedzi i srebra.

Spekulanci tracą wiarę we wzrost

Z danych amerykańskiej Commodity Futures Trading Association (CFTC) wynika, że spekulanci inwestujący na Commodity Exchange (Comex) w instrumenty pochodne na miedź stopniowo tracą wiarę w możliwość dalszej zwyżki. Od niecałego roku maleje saldo długich i krótkich pozycji otwieranych przez nich na kontraktach terminowych i opcjach. Jednocześnie w ostatnich tygodniach obserwujemy spadek liczby pozycji, co oznacza wycofywanie się części inwestorów z rynku. W trakcie tak silnego trendu, z jakim mamy do czynienia od wielu tygodni, można byłoby oczekiwać przeciwnego zjawiska. Taka sytuacja skłania do przypuszczenia, że za ostatnimi zwyżkami stoją raczej inwestorzy wykorzystujący instrumenty pochodne do zabezpieczania się przed ryzykiem (tzw. commercials). Biorąc pod uwagę spadek liczby otwartych pozycji prawdopodobne jest, że zamykają oni otwarte wcześniej krótkie pozycje, będąc przekonanymi, że kontynuacja ruchu w górę jest nieunikniona. Taka sytuacja jest poważnym ostrzeżeniem, gdyż zwyżki napędzane jedynie siłą wychodzących z rynku posiadaczy stratnych pozycji są o tyle dynamiczne, co krótkotrwałe. Równocześnie kończą się często gwałtownymi zwrotami notowań.

Przesadny optymizm?

Pomimo wzrostu ceny akcji KGHM o przeszło 200 proc. przez ostatni rok, inwestorzy zdają się nie tracić wiary w możliwość kontynuacji zwyżki. Nie odstrasza ich fakt, że notowania w coraz większym stopniu oddalają się od poziomu, jaki wynika z oszacowania wartości tych papierów na podstawie przeciętnych wartości wskaźników C/ZO, C/S oraz C/WK w przeszłości oraz rezultatów finansowych za ostatnie cztery kwartały. Tak wyznaczony poziom to 85,2 zł. Czy jest to powód do niepokoju? W dotychczasowej giełdowej historii akcji KGHM wspomniana różnica wynosiła średnio minus 14,8 pkt proc., a przez ostatnie dwa lata tylko raz była dodatnia (pod koniec stycznia tego roku, co potem zaowocowało gwałtowną wyprzedażą). W tej sytuacji trudno więc traktować mocny wzrost z ostatnich dni inaczej niż jak wyraz szybko rosnącego optymizmu. Nie musi się od razu przełożyć na pogorszenie notowań. W przeszłości opisywana różnica bywała większa. Trzeba jednak pamiętać, że w obecnej sytuacji walory KGHM przestały mieć bufor zabezpieczający ich cenę przed silnym spadkiem w razie odwrócenia koniunktury na rynku miedzi. Co więcej, można zakładać, że gdy tak się stanie, zareagują ze zdwojoną siłą, gdyż znaczna dysproporcja pomiędzy aktualnym kursem a wartością akcji wynikającą z historycznych wycen jest odzwierciedleniem oczekiwań przynajmniej na utrzymanie się cen miedzi na obecnych poziomach.

Krzysztof Stępień

Tomasz Furman