Torfarm samotnie powyżej wyceny
Wycena porównawcza akcji dystrybutorów farmaceutyków po wynikach pierwszego półrocza, dokonana przez "PB", pokazuje, że prawie wszystkie spółki są notowane z dyskontem do naszych szacunków. Wyjątkiem Torfarm. Jedną akcję Farmacolu wyceniamy na 54 zł (kurs wynosi 39 zł), PGF na 69,1 zł (kurs 64 zł), a Prospera na 24,6 zł (kurs 16,15 zł). Nasza wycena Torfarmu to 60,64 zł, tymczasem kurs wynosi 65 zł.
Notowania dystrybutorów farmaceutyków w ostatnich pięciu miesiącach odstają od rynku. Od początku kwietnia indeks szerokiego rynku WIG zyskał 8,3 proc. Tymczasem wśród hurtowników jedynie Torfarm miał lepszy wynik ? 21 proc. Zdecydowanie gorzej na giełdzie wiodło się konkurentom toruńskiej spółki. Co prawda Prosper zdrożał w tym czasie o blisko 4 proc., ale już liderzy rynku Farmacol i PGF stracili odpowiednio około 19 proc. i 16,5 proc. Trend wzrostowy na tych papierach zatrzymały takie czynniki, jak ostatnie spowolnienie dynamiki rynku hurtu leków oraz zamieszanie z listami refundacyjnymi.
Bezapelacyjnie bohaterem ostatnich miesięcy na rynku hurtu jest Torfarm. Przejęcie Galeniki Silfarm (grupa hurtowni w północno-zachodniej Polsce) mogło zaniepokoić konkurencję. Dzięki temu z około 16-procentowym udziałem spółka zbliży się do liderów rynku (ich udziały to 20 proc.). Informacja o przejęciu mocno namieszała na rynku. Inwestorzy nagrodzili to silnym wzrostem kursu. Okazuje się, że strategia rozwoju wykluczająca posiadanie aptek nie jest skazana na porażkę. Jeden warunek ? taka spółka powinna mieć odpowiednio duży udział w rynku.
To może być dopiero początek gorączki konsolidacji. Wydaje się, że naturalnym partnerem dla Torfarmu jest Prosper (obie spółki nie mają sieci aptek). Połączone - byłyby liderem rynku z blisko 25-procentowym udziałem. Na razie jednak Torfarm musi skupić się na konsolidacji z Galeniką Silfarm, by zrobić to jak najtaniej. Torfarm ma najwyższą dynamikę sprzedaży. Jednak zdecydowanie najniższa rentowność ze wszystkich hurtowników (koszty agresywnego zdobywania rynku) powoduje, że nasza wycena jest niższa od obecnego kursu. Podobnie było również w marcu. Wycena nie uwzględnia planowanej emisji związanej z przejęciem Galeniki.
Tradycyjnie najbardziej niedowartościowaną spółką, odnosząc wartość rynkową do wyceny "PB", jest Prosper. Dyskonto jest jednak obecnie zdecydowanie niższe niż w marcu, kiedy wynosiło 100 proc. Obecnie stanowi 47 proc. Zwyżkujący kurs spółki pokazuje, że Prosper jest coraz lepiej oceniany przez inwestorów. Spółka udowadnia, że jest przewidywalna i potrafi wypracowywać ponad 10 mln zł zysku netto rocznie. Ponadto według ostatnich badań IMS Health z ?Monitora Aptecznego? warszawska hurtownia była w II kwartale najlepiej postrzegana przez aptekarzy ze wszystkich firm z rynkowej czołówki pod względem jakości serwisu, szerokości asortymentu i warunków handlowych. Ruch Torfarmu skłonił również Prospera do szukania partnerów. Spółka powinna rozmawiać z mniejszymi hurtowniami, jeśli nie chce tracić dystansu do liderów rynku.
Ostatnie miesiące na GPW nie były udane dla liderów rynku, czyli Farmacolu i PGF. Spółkom coraz trudniej przychodzi utrzymanie około 2 proc. rentowności netto. Receptą na to ma być sprzedaż do szpitali i nowe programy lojalnościowe. Tymczasem pogorszenie klimatu wokół liderów rynku dystrybucji leków może mieć również związek z przygotowywaną zmianą prawa farmaceutycznego, która uniemożliwi im całkowicie zdobywanie kontroli nad kolejnymi aptekami. Dla spółek, których strategia rozwoju zakładała przejmowanie sieci aptek, nie jest to korzystna informacja. Własna sieć znacznie zwiększa marże hurtownika. Ponadto wciąż nie ma konkretów w sprawie przejęć na rynku. Tu zdecydowanie najskuteczniejszy okazał się Torfarm. Mimo to wydaje się, że rynkowe dyskonto Farmacolu i PGF jest zbyt duże.
Sebastian Gawłowski
