Zelmer - najwyższy czas
Zelmer jest o krok od giełdy. Wprowadzenie producenta "małego AGD" na rynek akcji może okazać się przełomem w jego rozwoju. Pod okiem Skarbu Państwa, który nie jest najlepszym właścicielem, spółka nie miałaby szans na rozwinięcie skrzydeł, jak pod kontrolą inwestorów giełdowych.
Ci mają jasne oczekiwania: chcą zysku. Trzeba przyznać, że władze spółki stworzyły ku temu mocne podstawy. Spółka przeszła przez trzy lata metamorfozę dzięki radykalnej zmianie filozofii działania Zelmera. Spłaciła długi i wyeliminowała nierentowne grupy produktowe ze struktury swoich przychodów. Efektem był powrót nad kreskę w 2002 r.
Rentowność operacyjna w 2004 wynosi 10 proc. Amica, spółka giełdowa o najbardziej zbliżonym profilu działalności, ma 4-proc. marżę na tym poziomie. Teraz Zelmer zbiera gotówkę i finansuje działalność własnymi środkami. Można mieć zastrzeżenia, że spółka nie optymalizuje kosztu pozyskania kapitału. Na rachunkach Zelmera leży 60 mln zł.
Jednak należy pamiętać, że styl zarządzania prezesa Libolda uratował spółkę, ograniczył wpływy polityczne i nastawił na generowanie gotówki. Obecnie firma zbiera siły na inwestycje i maksymalizację wartości.
Pozytywnie należy ocenić fundamentalne założenia strategii rozwoju. Władze deklarują stałe zwiększanie wartości firmy poprzez utrzymanie wiodącej pozycji na polskim rynku AGD, rozwój eksportu i poprawę rentowności. Te działania powinny być poparte sukcesywną zmianą profilu z tradycyjnego producenta na organizację o silnej sieci dystrybucji nastawionej na zaspokajanie zmieniających się gustów klientów. Spółka ma potencjał do utrwalania pozycji wokół dobrze ocenianej marki. To wymaga m.in. nakładów na system informatyczny, którego unowocześnienie zaowocuje zwiększeniem efektywności. Spółka musi również zadbać o ryzyko kursowe. Około 30 proc. sprzedaży to eksport nominowany w euro. Umocnienie złotego spowodowało po III kwartale straty z tego tytułu rzędu ok. 2 mln zł.
Konstrukcja oferty przewiduje, że największym udziałowcem (25 proc.) będzie inwestor finansowy, który nie sprzeda pakietu przez co najmniej 2 lata. Ma to wykluczyć podchody inwestora, który chciałby przejąć spółkę wraz ze sporą częścią rynku AGD, kontrolowanego przez Zelmer. To może być małym rozczarowaniem dla drobnych inwestorów, dla których szanse na przejęcie spółki to dodatkowy wabik. Za to, jak przystało na prywatyzację spółki Skarbu Państwa, będzie dyskonto w cenie emisyjnej.
Według informacji ofertę spółki szacuje się na ok. 300 mln zł. Zakładając, że zysk netto wzrośnie o 10 proc. r/r. (założenie w strategii spółki) jego wartość za 2004 i 2005 r. może wynieść odpowiednio ok. 14,5 mln zł i 16 mln zł. Szacunki P/E przy tym poziomie wynoszą 23 i 18,7. W efekcie nawet przy zapowiadanym dyskoncie cena nie będzie atrakcyjna na tle Amiki i średnich spółek na GPW. Prognoza P/E w tych przypadkach wyniesie kolejno 8,2 (ale dzięki dodatkowym zyskom finansowym) i 13,9 oraz 14,0 i 12,2.
