Czy rynki świętują z powodu awarii silnika?

Banki centralne są obecnie jedynym źródłem finansowania dla banków ("silnikiem"). Tak, to oznacza, że obecnie mamy jeszcze więcej gwarancji taniego pieniądza/płynności w systemie, ale nadal się boimy, ponieważ na jednym silniku można nie zalecieć zbyt daleko.

Płynność banków centralnych jest takim jednym silnikiem, podczas gdy rynek prywatny zwykle pełnił rolę pozostałych trzech - obecnie jednak zatarł się i przestał działać. Kapitał ucieka z rynku, a to nie wróży dobrze.

Szacuje się, że samym bankom francuskim w trakcie ostatniego miesiąca obcięto finansowanie ze Stanów Zjednoczonych o ponad połowę - co gorsza, przeciętny termin zapadalności oferowanych środków spadł z 44 do mniej niż 5 dni.

Tak, to prawda - ciągle funkcjonujący jeden silnik posiada magiczną zdolność do wytwarzania własnego paliwa przez pewien czas - całkiem możliwe, że w końcu dolecimy do Nowego Jorku, jednak najprawdopodobniej będziemy bardzo spóźnieni, a ponadto możemy mieć problem z ponownym wylotem, jeżeli pasażerowie stracą wiarę w źródło paliwa (dodrukowywany pieniądz i obietnice).

Rynek uwielbia tanią płynność i w związku z tym zareagował pozytywnie na wczorajsze skoordynowane posunięcie w zakresie swapów dolarowych, jednak istotą obecnego kryzysu dłużnego jest problem z wypłacalnością, a nie z brakiem płynności/dodrukowywanego pieniądza, co sprawia, że interwencja de facto jest n-tą rundą gry na czas.

U progu 2012 r. nadal mamy zatem poważne problemy z finansowaniem zadłużenia państw - nie ma klientów (prywatnych), którzy chcieliby wyjść przed szereg i kupić ryzyko, którego poziom jest obecnie uważany za niemal toksyczny. Same Francja i Hiszpania potrzebują 500 mld euro w trakcie każdego z trzech najbliższych lat - czy EBC lub superfunduszowi uda się podtrzymać przy życiu również ten rynek?

Najprawdopodobniej tak, ale nie bądźmy głupi - za każdym razem, gdy kapitał prywatny jest wypierany przez publiczny, zwiększeniu ulegają obciążenia i przyszłe zobowiązania podatników. Spłacanie długu długiem to nadal domena oszustów i menedżerów rodem z Enronu.

Tymczasem wkrótce możemy się spodziewać cięcia okna dyskontowego przez Fed, co obecnie jest zwykłą formalnością, ponieważ od banków ze Stanów Zjednoczonych nie można, rzecz jasna, wymagać, by za dolary płaciły Fedowi więcej od banków zagranicznych.

Matematyka jest prosta: stopa dyskontowa wynosi 0,75 proc., zaś nowa linia swapowa to 0,50 proc. + spread OIS 0,10 proc. p.b. (czyli łącznie 60 p.b.). Nowe cięcie na poziomie 25 p.b. sprawi zatem, że banki ze Stanów będą mogły pożyczać jeszcze taniej, zaś cięcie o pełne 50 p.b. wyeliminuje opłatę związaną z korzystaniem z tzw. mechanizmu "discount window", ponieważ główne stopy procentowe wynoszą obecnie 0,25 proc..

Z prawdopodobieństwem 80 proc. można się zatem spodziewać cięcia o 25 p.b., które nastąpi zapewne przed zaplanowanym na 5 grudnia kolejnym obniżeniem stóp dolarowych linii swapowych banków centralnych.

Wszystko to przywodzi na myśli stary, dobry utwór Dire Straits Money for nothing - trzeba bowiem przyznać, że w obecnej sytuacji banki dostają pieniądze naprawdę za darmo. Na razie rynek świętuje i cieszy się z darmowych kuchenek mikrofalowych, kolorowych telewizorów i gitarowych solówek Marka Knopflera, jednak w przypadku gdy ostatniemu posunięciu banków centralnych nie będą towarzyszyć konkretne kroki zmierzające do ograniczenia poziomu zadłużenia zarówno w Stanach Zjednoczonych, jak i w Europie, pozostanie ono desperackim, odosobnionym aktem rozpaczy, którego jedynym skutkiem będzie kupienie odrobiny czasu.

Indeks S&P 500 w rezultacie obecnej "mikołajkowej hossy" dotrzeć do poziomu 1250/1280 - jeżeli jednak mu się to uda, u progu 2012 r. będziemy mogli spodziewać się zdecydowanej, choć burzliwej wyprzedaży.

Steen Jakobsen Główny Ekonomista Saxo Banku