Inwestowanie może być "sexy"

Przepis na "strukturę" jest prosty. Należy wziąć od klienta umowne 100 zł i część z tych środków ulokować w bezpiecznych obligacjach, za resztę kupić opcję - instrument, na którym można sporo zarobić ale można też stracić cały zainwestowany w nią kapitał. Mamy więc złożenie ognia i wody, a efekt jest następujący: inwestycja zapewniająca gwarancję kapitału (na określonym poziomie, z reguły 100 proc.) i dająca szansą na zysk.

Siła lokaty strukturyzowanej zależy od tego co instytucja finansowa zrobi ze środkami które zostają po zakupie obligacji. Możliwie duża część powinna zostać przeznaczona na zakup opcji. Im więcej opcji tym więcej potencjalnego zysku. Oczywiście podstawowe znaczenie ma nie tylko to ile, ale jaką opcję wbudujemy w taką lokatę. Tutaj możliwości jest mnóstwo. Zarabiać można praktycznie na wszystkim: od akcji, przez indeksy giełdowe, surowce, towary rolne, nieruchomości czy fundusze hedge. Na to nakładają się różnorodne strategie opcyjnie gdzie zysk wcale nie musi być zależny od skali wzrostu jakiegoś instrumentu finansowego ale może być obliczany na mnóstwo innych, bardziej wyrafinowanych sposobów.

Początek drogi

Polacy zainwestowali w lokaty strukturyzowane ok. 10 mld zł - są to tylko szacunki, banki nie podają oficjalnych danych. Według serwisu www.StructuredRetailProducts.com na koniec ubiegłego roku polski rynek "struktur" wart był 2 mld euro. W ubiegłym roku tego typu produkty były na fali - interesowały się nimi kolejne instytucje finansowe, nie tylko banki ale także ubezpieczyciele, doradcy finansowi czy butiki inwestycyjne. Na naszym rynku aktywnie działają największe banki inwestycyjne, które w praktyce wyceniają i sprzedają opcje wbudowane w te produkty (m.in. Societe Generale, BNP Paribas, Deutsche Bank, Goldmann Sachs czy JP Morgan).

Specyfiką polskiego rynku struktur jest furtka podatkowa przez którą pieniądze płyną - jak na razie - szerokim strumieniem. Okazuje się, że lokaty strukturyzowane można "opakować" w ubezpieczenie na życie dzięki czemu finalny zysk jest wolny od podatku Belki. Jest to zupełnie inny typ ubezpieczenia niż to, które znają posiadacze funduszy inwestycyjnych opakowanych w polisy firm takich jak Aegon czy Axa. W oferowaniu "opakowań' dla lokaty strukturyzowanych zaczynają się specjalizować kolejne towarzystwa. Silną pozycję wypracowało sobie relatywnie niewielkie towarzystwo ubezpieczeniowe Europa należące do Getin Holding. Coraz aktywniej działają takie firmy jak Allianz i Generali, a także - przy większych projektach z bankami - ING Nat-Ned oraz Commercial Union. Poza polisami na życie struktury oferowane są także w formach lokat bankowych (BRE Bank, BPH), funduszy zamkniętych (KBC), obligacji (Millennium, Raiffeisen) czy nawet luksemburskich funduszy inwestycyjnych (Fortis Bank).

Uciec od giełdy?

Zostawmy jednak opakowanie i spójrzmy na zawartość. Pod tym względem polski rynek nie odbiega znacząco od największych rynków na świecie - włoskiego, niemieckiego hiszpańskiego czy belgijskiego. Oczywiście na tamtych rynkach oferuje się znacznie więcej produktów (kilka tysięcy rocznie) i na znacznie większe kwoty (np. rynek niemiecki ma wartość 110 mld euro, a włoski 120 mld euro) jednak konstrukcje produktów inwestycyjnych, które można znaleźć w Polsce są bardzo nowoczesne. Wynika to stąd, że operują u nas te same zagraniczne banki inwestycyjne, które zajmują się tym segmentem rynku na całym świecie. Prezentują polskim dystrybutorom swoje pomysły i nie są to "starocie' wyjęte z szuflady ale rozwiązania aktualnie dostępne na rynkach zagranicznych.

Dla przykładu, hitem ostatnich miesięcy są specjalne indeksy tworzone przez banki specjalnie jako podstawa lokat strukturyzowanych. Nie są to indeksy konstruowane w sposób pasywny (tak jak np. WIG20), lecz oparte o określone mechanizmy zmiany udziału poszczególnych aktywów (łącznie z możliwością zarabiania na spadkach). W efekcie mamy coś co można określić jako sztuczny fundusz hedge - nie ma zarządzającego a jedynie rodzaj autopilota. Liderami w zakresie konstruowania takich indeksów są Deutsche Bank, BNP Paribas i Societe Generale. Tego typu indeksy zostały wykorzystane w produktach strukturyzowanych m.in. Deutsche Banku, ING Banku Śląskiego czy Wealth Solutions.

Chętnie wykorzystywane są różnorodne strategie opcyjnie. Za sprawą Banku BPH, a następnie kilku innych firm (Deutsche Bank, Xelion) kilkaset milionów zostało zainwestowanych w ramach strategii określanej jako outperformance. Polega ona na tym, że zysk klienta obliczany jest jako nadwyżka stopy zwrotu z jednego indeksu nad innym indeksem. W przypadku polskich produktów zestawiono indeks skupiający europejskie spółki wypłacające wysokie dywindendy z indeksem europejskich blue chipów - historycznie ten pierwszy w średniej perspektywie osiągał wyższe stopy zwrotu. Jest to przykład tzw. strategii bezkierunkowej - zarobić można przecież zarówno w przypadku wzrostu obu indeksów, jak przy ich spadku.

Wysyp wynalazków

Na polskim rynku oferowanych jest znacznie mniej produktów są one jednak bardziej wyrafinowane. Klienci i menedżerowie odpowiedzialni za ofertę inwestycyjną szukają rozwiązań innowacyjnych zdecydowanie wyróżniających się od tego co już było dostępne. Gros ofert, które znajdziemy za granicą to proste konstrukcje np. lokaty oparte o podstawowe indeksy giełdowe typu FTSE czy Eurostoxx 50. Struktury są tam standardowym elementem portfela. W Niemczech, z uwagi na korzyści podatkowe, są wręcz konkurencją dla bezpośredniego inwestowania na giełdzie. W Belgii i Francji lokaty strukturyzowane można znaleźć w okienkach pocztowych, w Wielkiej Brytanii np. w sklepach Tesco. Na naszym rynku nadal jest to produkt dla nieco bardziej wtajemniczonych inwestorów - takich którzy już otarli się o fundusze i giełdę, a dodatkowo są na tyle otwarci by zrozumieć często nieco bardziej skomplikowane konstrukcje.

Jest jednak jeszcze inna przyczyna takiego licytowania się w innowacyjności. Prowizja pobierana przez instytucje finansowe nie jest otwarcie prezentowana - to tajemnica instytucji finansowej.

Nie można oczywiście demonizować struktur - są kilka razy tańsze niż fundusze inwestycyjne i to jest zrozumiałe - nie wymagają bieżącego zarządzania środkami. Nie zmienia to jednak faktu, że prowizje nie są jawne i znane są przypadki obciążania produktów prowizjami rzędu sporo ponad 10 proc. - co oznacza, że więcej środków trafia do kieszeni banku niż jest wydawana na opcje (a więc z potencjalną korzyścią dla klienta). Jedynym sposobem na oszacowanie poziomu kosztów jest porównanie parametrów dwóch identycznych lub bardzo podobnych produktów. Gorsze parametry to oczywiście wyższe koszty. Niestety klonów na rynku jest jak na lekarstwo.

Nie wszystko złoto

Struktury mogą być "sexy". Co jest ekscytującego w kolejnym funduszu małych i średnich spółek? Niewiele. A lokata strukturyzowana oparta o spółki z branży energii alternatywnej czy inwestycja która ma przynosić zyski w miarę globalnego ocieplenia klimatu? A może przykład z Portugalii: lokata Breakfast (śniadanie) na którą składają się notowania czterech surowców: kawy, kakao, pszenicy i kukurydzy? Czy wreszcie lokata gdzie zysk zależny jest od tego czy firmy sponsorujące mistrzostwa świata w piłce nożnej będą rosły szybciej niż ich bezpośredni konkurenci?

Niestety często za marketingową fasadą kryją się kiepskie koncepty inwestycyjne. Pomysł z piłką nożną oferowany był w Niemczech w 2006 roku - jak na razie wyniki są bardzo kiepskie. Okazuje się, że Yahoo wcale nie musi wygrywać na giełdzie z Google tylko dlatego, że sponsorowało MŚ w piłce nożnej. Klimat? Załóżmy, że będzie się ocieplał. Ale przecież inwestor nie zyska w miarę wzrostu średniej temperatury na świecie. Lokata tego typu będzie oparta o notowania spółek, głównie z sektora energii odnawialnej. Jest to więc klasyczna inwestycja w określony segment rynku giełdowego - dodatkowo obciążona wysokim ryzykiem (jeden segment, niewielkie i zmienne spółki).

Dyktat doradców

Na polskim rynku rządzą doradcy - czy to doradcy finansowi czy doradcy klienta w bankowości prywatnej. To oni mają bazy klientów z którymi utrzymują relację. W efekcie stanowią najcenniejsze aktywa instytucji finansowych. Ma to swój wpływ także na rynek struktur. Doradcy kosztują - pracują za określoną prowizję. W praktyce firma, która takiego doradcę zatrudnia, dzieli się z nim swoją prowizją (z reguły pół na pół). Dystrybutorzy produktów finansowych są rozpieszczeni prowizjami przez firmy typu Aegon czy Skandia płacące często 6-7 proc. od pozyskanych aktywów. W efekcie nie będzie im się opłacała sprzedaż struktury za 2 czy nawet 3 procent. Przydałoby się 6 czy 7.

Taką marżę da się w miarę bezboleśnie wbudować w lokatę strukturyzowaną pod warunkiem jednak, że nie będzie to produkt 2- ale 4- czy 5-letni. W takiej sytuacji, po zakupie obligacji, do wydania na opcję i prowizję jest więcej pieniędzy. I dlatego na polskim rynku często spotyka się właśnie produkty o takim okresie. I w zasadzie jest to znacznie uczciwsze rozwiązania niż "upychanie" wysokiej marży w lokacie 2-letniej.

Sytuacja może się jednak zmienić w miarę wzrostu znaczenia Internetu w sprzedaży lokat strukturyzowanych (odpada koszt doradcy). W Niemczech furorę robią takie firmy jak np. Cortal Consors (1,1 mln klientów) czy Comdirect (950 tys. klientów), które sprzedają lokaty strukturyzowane online oferując jednocześnie kilkadziesiąt produktów. Po drugie, klienci coraz częściej nie dają sobie "wciskać" tego co doradca chce im sprzedać ale domagają się struktur - wtedy jest dylemat zarobić mniej lub wcale.

Czas na zmiany

Ten pewnością będzie należał do lokat strukturyzowanych. Z jednej strony będzie to efekt determinacji instytucji finansowych, by takie rozwiązania mieć w ofercie. Motywy mogą być różne: chęć zaoferowania klientom realnej alternatywy dla giełdy czy lokat bankowych i możliwości zarabiania także w trakcie spadków, chęć zainkasowania wysokiej prowizji czy też wykorzystania marketingowego potencjału struktur po to, by sprzedać klientowi coś innego. Tak czy inaczej oferta poszerzy się na tyle, że danym momencie klient będzie miał do wyboru nie kilka - jak obecnie - ale kilkanaście produktów. Tym bardziej istotne będzie dokładne analizowanie strategii inwestycyjnej i konstrukcji samej lokaty. Klienci przestaną podążać za modą ale będą pytać i porównywać. W efekcie rynek się ustabilizuje.

Liczę też na to, że uda się w jakiś sposób wprowadzić przejrzystość kosztów, a także że powszechne stanie się oferowanie rynku wtórnego dla lokat strukturyzowanych. Obecnie w wielu tych produktach, bez żadnych obiektywnych, przyczyn, środki klientów są zamrożone na czas trwania inwestycji. Inwestorzy powinno domagać się płynności. Powinni także wymagać wyczerpującej informacji od osób oferujących struktury. Ważne jest by pokazywać klientom rzetelnie wykonane symulacje wyników historycznych (w wielu przypadkach mówią one więcej o możliwym rozwoju sytuacji przyszłości niż w przypadku funduszy inwestycyjnych). Takie symulacje powinny obejmować możliwe długie okresy, a nie tylko ostatnie 3 czy 4 lata.

Popularność struktur będzie tym większa im głębsze będą spadki na giełdzie.

Sęk w tym, by inwestorzy nie zamienili siekierki na kijek. Lokata strukturyzowana jeśli ma być realną alternatywą dla rynku akcji powinna być oparta o instrument finansowy niezależny od giełdy, ewentualnie o strategię opcyjną (w stylu tych wymienionych wyżej). Gwarancja kapitału w okresie 5 lat nie jest specjalną wartością. Czasem warto ją poświęcić, by zainwestować z większą dźwignią w rozwiązania, na których zarobimy niezależnie od giełdowej koniunktury.

Maciej Kossowski, Wealth Solutions